V. Política monetaria y condiciones financieras
VI. Inflación y balance de riesgos de inflación
Recuadros
El presente Reporte de Inflación se ha elaborado con información al segundo trimestre de 2024 de la Balanza de Pagos y del Producto Bruto Interno; a julio de 2024 del PBI mensual; y a agosto de 2024 de las operaciones del Sector Público No Financiero, cuentas monetarias, inflación, mercados financieros y tipo de cambio.
i. La mayoría de las economías desarrolladas registraron una tasa de crecimiento del PBI mayor a la prevista durante el segundo trimestre y se mantienen las perspectivas de un soft landing en Estados Unidos, con un crecimiento más moderado y una tasa de inflación decreciente transitando el último tramo hacia su meta. En general, el proceso de desaceleración de la inflación global mantuvo su curso y, con ello, continuó la flexibilización de la política monetaria en los países en desarrollo y se inició en las economías desarrolladas. Por su parte, China ha moderado su crecimiento económico. En este contexto, se proyecta que la economía mundial crezca 3,0 por ciento en 2024 y que acelere ligeramente su expansión a 3,1 por ciento en 2025, en un entorno de menor inflación y menores tasas de interés.
ii. El entorno internacional se mantiene favorable a la economía de nuestro país. Los términos de intercambio subieron un 12,5 por ciento interanual en el segundo trimestre de 2024 debido en gran parte a un aumento de los precios de minerales, favorecidos a su vez por una menor oferta mundial, indicadores positivos de demanda, depreciación del dólar y mayor demanda por oro y plata. Se revisa a la baja, respecto al Reporte previo, el crecimiento esperado de los términos de intercambio de 2024 y 2025, desde 8,8 a 7,8 por ciento, y de 1,4 a 0,5 por ciento, respectivamente. Esta revisión toma en cuenta la cotización de metales básicos en los mercados de futuros en lo que va del tercer trimestre, en respuesta a la menor demanda proveniente de China y al aumento de los excedentes de oferta.
iii. La posición de la balanza de pagos ha continuado fortaleciendo su posición sólida. El superávit anualizado en cuenta corriente pasó de 0,8 por ciento del PBI en 2023 a 1,7 por ciento al segundo trimestre de 2024. Esta evolución reflejó: (i) una caída de los precios de importación; (ii) menores utilidades de empresas de capitales extranjeros; (iii) expansión del flujo de remesas, por la evolución favorable del empleo en Estados Unidos; y (iv) la recuperación en la entrada de turistas extranjeros al país así como la caída del precio de fletes, factores que disminuyeron el déficit por servicios de transporte.
Se prevé que el superávit en cuenta corriente se ubique en 1,6 por ciento del PBI en 2024 y se reduzca a 0,8 por ciento en 2025. La reducción del superávit en 2025 se explica por la recuperación de las utilidades de empresas con capitales extranjeros, en línea con la proyección de la producción local, del precio de minerales y de los costos de producción.
iv. La actividad económica nacional aceleró su tasa de expansión de 1,4 por ciento interanual en el primer trimestre de 2024 a 3,6 por ciento en el segundo trimestre. Las mejores condiciones climáticas y el aumento de los ingresos reales tras la disminución de la inflación impulsaron la confianza de los agentes de la economía, lo que favoreció el consumo privado. Asimismo, la inversión pública continuó creciendo a tasas de dos dígitos.
Se espera que el PBI crezca 3,1 por ciento en 2024, proyección igual a la estimada en el Reporte de Inflación anterior. La recuperación respecto al año previo se sustentará, por un lado, en el avance de los sectores agropecuario, pesca y su manufactura asociada, debido a la normalización de las condiciones climáticas, al revertirse las anomalías observadas en 2023.
El avance de los sectores no primarios se sustentará en el mayor dinamismo esperado del consumo y la inversión privada en el segundo semestre del año, que reflejarán el aumento de los ingresos reales, por la recuperación del empleo y la disponibilidad de ahorros de las AFP y CTS, y el incremento de la confianza de los agentes económicos, en un contexto favorable de estabilidad sociopolítica y de precios. Así, el mayor dinamismo del consumo privado se reflejará en un avance de la manufactura no primaria, el comercio y los servicios; mientras que la inversión privada, en conjunto con la del sector público, impulsará la construcción.
Se estima que el producto crecerá a una tasa de 3,0 por ciento en 2025, proyección que considera condiciones climáticas normales, el inicio de la ejecución de algunos proyectos mineros y de infraestructura, en un entorno que favorezca la continua recuperación del gasto privado.
v. El déficit fiscal acumulado en los últimos 12 meses subió de 2,8 a 4,0 por ciento del PBI entre diciembre de 2023 y agosto de 2024, debido principalmente a la contracción de los ingresos corrientes, afectados por la reducción de los coeficientes de pago a cuenta del impuesto a la renta, y, en menor medida, por el alto crecimiento de la inversión pública. También influyeron en este aumento del déficit las medidas tributarias (0,1 por ciento del PBI) y de mayor gasto corriente (0,3 por ciento) aprobadas en los últimos años, así como el déficit primario de Petroperú (0,2 por ciento).
Hacia adelante se proyecta el inicio de la consolidación fiscal considerando: (i) mayores ingresos fiscales por recuperación de la actividad económica y precios de minerales más altos (incluyendo el efecto rezagado de ambas variables); (ii) ingresos extraordinarios más elevados, sobre todo por renta en 2025; (iii) un manejo cauteloso de la política tributaria y del gasto público; y (iv) una mejor gestión de las empresas públicas (Petroperú). Bajo estos supuestos, el déficit fiscal acumulado de los últimos 12 meses pasaría de 4,0 por ciento del PBI en agosto a 3,3 por ciento a fines de 2024 y 2,0 por ciento en 2025, coadyuvando a que Perú se mantenga como una de las economías con menor deuda pública en la región.
Se prevé que la deuda neta de activos financieros del Sector Público No Financiero aumente de 22,5 a 25,5 por ciento del PBI entre 2023 y 2025. En tanto, se proyecta que la deuda bruta pase de 32,9 a 33,1 por ciento del PBI durante el mismo periodo. La diferencia entre el aumento de la deuda bruta y neta obedece al supuesto de un menor saldo de depósitos del sector público como porcentaje del PBI.
vi. El BCRP continuó con la flexibilización de la política monetaria iniciada en setiembre de 2023, con recortes de 25 puntos básicos en la tasa de interés de referencia. Estas reducciones fueron consecutivas hasta febrero de 2024, se realizaron pausas en los meses de marzo, junio y julio, y se realizaron dos recortes adicionales en agosto y setiembre. Como resultado, la tasa de interés se ubicó en 5,25 por ciento al cierre de este Reporte de Inflación y acumuló una reducción de 250 puntos básicos. En el último comunicado se especificó que la decisión no necesariamente implica recortes sucesivos y se reiteró, al igual que en comunicados anteriores, que futuros ajustes en la tasa de interés de referencia estarán condicionados a la nueva información sobre la inflación y sus determinantes, en particular la evolución de la inflación subyacente, expectativas de inflación y actividad económica.
vii. Las tasas de interés en moneda nacional continuaron evolucionando de acuerdo con la tasa de referencia, en particular en los segmentos de menor riesgo crediticio y menor plazo. La liquidez en moneda nacional (circulante más depósitos) continuó mostrando signos importantes de recuperación: su tasa de crecimiento interanual pasó de 4,8 por ciento en abril a 11,4 por ciento en julio de 2024. Por su parte, en el mismo periodo, la tasa de expansión del crédito al sector privado pasó de 0,4 a 0,8 por ciento. El crecimiento del crédito al sector privado se recuperaría desde una tasa de 1,3 por ciento a fines de 2023 a tasas de 3,0 y 5,0 por ciento en 2024 y 2025, respectivamente, acorde con la proyección de la demanda interna y la producción.
viii. La inflación interanual se mantuvo alrededor del centro del rango meta, pasando de 2,00 por ciento en mayo a 2,03 por ciento en agosto de 2024, lo que posiciona a nuestro país como uno de los pocos en el continente que ya ha alcanzado su objetivo inflacionario. La inflación sin alimentos y energía disminuyó de 3,10 a 2,78 por ciento en el mismo periodo, incidiendo a la baja los rubros de transporte local, servicios culturales y educación.
Se mantiene la proyección de que la inflación se ubicará dentro del rango meta en 2024 y 2025, con una reversión más lenta en los precios de alimentos y más rápida en los servicios durante 2024. Se espera una tasa de inflación de 2,3 por ciento para 2024, ligeramente mayor al 2,2 por ciento estimado en el Reporte de Inflación de junio, debido a la reversión más lenta de los choques de oferta en alimentos, y de 2,0 por ciento en 2025, similar a la previsión anterior. En contraste, la proyección de la inflación sin alimentos y energía se revisa a la baja, de 2,7 a 2,5 por ciento para 2024 (se mantiene en 2,2 por ciento para 2025).
ix. El balance de riesgos para la proyección de inflación se mantiene neutral. Los riesgos para la proyección incluyen principalmente las siguientes contingencias: (i) choques financieros por presiones al alza del tipo de cambio, salida de capitales y mayor volatilidad en los mercados financieros por episodios de mayor incertidumbre política o por el incremento de la volatilidad de los mercados financieros internacionales por tensiones geopolíticas; y (ii) choques de demanda externa por la desaceleración del crecimiento global, que implicaría una menor demanda por nuestros productos de exportación.
1. La evolución de la economía mundial desde el último reporte de inflación de junio se ha caracterizado por un ritmo de expansión económica moderado; un proceso de desaceleración de la inflación diferenciado entre regiones; y el inicio de la política monetaria flexible en las principales economías.
2. La actividad económica en la mayoría de las economías desarrolladas registró un crecimiento del PBI mayor al esperado en el segundo trimestre antes de aminorar la velocidad de expansión en los primeros meses del tercer trimestre, en particular, en el sector manufactura. Así, los indicadores económicos adelantados de julio y agosto de Estados Unidos muestran que la probabilidad de una recesión se mantiene baja, mientras que, en la eurozona, debido a la situación en Alemania, la recuperación ha perdido fuerza. En las economías en desarrollo, el crecimiento de China ha sido moderado en los últimos meses, liderado principalmente por las exportaciones; mientras que las principales economías de Latinoamérica continúan creciendo en términos desestacionalizados, a excepción de Chile.
3. La inflación en la mayoría de las economías se ha desacelerado ligeramente hacia inicios del tercer trimestre, tanto en los países desarrollados como en vías de desarrollo. En esta tendencia resaltó la menor inflación de bienes, aunque la inflación en servicios sigue siendo más rígida. A agosto, las tasas de inflación en Estados Unidos, la eurozona y el Reino Unido disminuyeron y parecen acercarse, aunque lentamente, a la meta de 2 por ciento. En las economías emergentes este comportamiento ha sido diferenciado. En los países asiáticos se han observado tasas de inflación bajas; mientras que en los de América Latina se ha registrado cierta resistencia a continuar con la caída de la inflación.
4. En ese contexto, las principales economías han comenzado a flexibilizar sus políticas monetarias. En la eurozona y el Reino Unido, el Banco Central Europeo (BCE) y el Banco de Inglaterra (BoE por su nombre en inglés), respectivamente, bajaron la tasa de interés de política durante este periodo. En Estados Unidos, el mercado ha internalizado la primera reducción de la tasa de interés en setiembre. Respecto a las economías emergentes, la gran mayoría ha continuado con su ciclo de recortes de tasas de interés.
5. Al igual que el Reporte de junio, se proyecta que la economía mundial crezca 3,0 por ciento durante 2024, luego de la expansión de 3,2 por ciento del año pasado; y que acelere ligeramente el ritmo de expansión a 3,1 por ciento en 2025. Estos desarrollos se explican por la resiliencia de la economía en el primer semestre del año, la desaceleración de la inflación y el inicio de la política monetaria más flexible en medio de la incertidumbre geopolítica (Medio Oriente y Ucrania), tras el agotamiento de los excedentes de ahorro del sector privado y de menores ingresos salariales.
6. El escenario base de proyección es susceptible a factores de riesgo a la baja, como se mencionó en ediciones previas del Reporte: un impacto prolongado y mayor al esperado de los incrementos pasados en las tasas de interés en economías avanzadas; los riesgos de una desaceleración brusca de China; y el incremento de la incertidumbre geopolítica (en Ucrania y en el Medio Oriente), de las tensiones comerciales entre Estados Unidos y China, y de polarización de las posiciones en las elecciones en Estados Unidos.
7. Los indicadores adelantados PMI de la economía global mostraron un comportamiento diferenciado, destacando la contracción del sector manufactura y una expansión lenta del sector servicios. El indicador del sector manufactura profundizó la situación de contracción observada durante los últimos meses. El resultado se explicó por la disminución de nuevas órdenes y niveles de compras en el contexto del deterioro de las condiciones operativas, nula variación en la generación de empleo y menores volúmenes de producción. Por sectores, la producción de bienes de inversión registró la mayor caída. A nivel de países, se observó el debilitamiento del sector manufactura en las principales economías como Estados Unidos, Japón y eurozona.
8. El PMI global del sector servicios afianzó la recuperación en agosto luego de la caída de junio, por lo que se ubica en zona de expansión en todo este año. El resultado se debió al dinamismo generado por la entrada de nuevos negocios y las expectativas favorables sobre la situación futura del sector. No obstante, a nivel de países solo se presentó la mejora del subsector de servicios empresariales que compensó la desaceleración en los subsectores de servicios al consumidor y servicios financieros.
9. Asimismo, la divergencia se observó entre países tanto desarrollados como emergentes. Entre los primeros, destaca el Reino Unido, España, Italia que continuaron en zona de expansión; y entre los segundos, la evolución favorable de India, que tanto el sector manufactura como de servicios siguieron en zona de expansión.
10. Dentro de las economías desarrolladas, la actividad económica global en el segundo trimestre registró un comportamiento variado. Estados Unidos, Reino Unido y Japón avanzaron durante este período y superaron las expectativas. En el caso del país asiático, la expansión observada compensó la contracción del primer trimestre. Por otro lado, Alemania no cumplió con las expectativas del mercado ya que registró un retroceso, cuando se esperaba una consolidación de la recuperación observada en el primer trimestre.
El ritmo de actividad económica de las principales economías desarrolladas no se reflejó en una mejora de los indicadores del mercado laboral; salvo Reino Unido y algunos países de la eurozona, la tasa de desempleo aumentó.
11. Los PMI de las economías desarrolladas, salvo el Reino Unido, reflejan el deterioro del sector manufactura y cierta desaceleración del dinamismo del sector servicios.
12. En el caso de Estados Unidos, la segunda publicación del crecimiento del PBI en el segundo trimestre fue de 3,0 por ciento (tasa trimestral anualizada), mayor a la prevista (2,8 por ciento) y a la del período previo (1,4 por ciento). El resultado se explicó por el aumento del consumo privado (2,3 a 2,9 por ciento), impulsado por la mayor demanda de vehículos. Además, los inventarios privados añadieron 0,78 puntos porcentuales (p.p.) al crecimiento, luego de registrar una contribución negativa en los dos trimestres anteriores, tanto en el comercio mayorista como minorista.
13. Asimismo, la inversión no residencial se aceleró de 4,4 a 4,6 por ciento y el gasto público de 1,8 a 2,7 por ciento, principalmente por mayores gastos en defensa. En el primer caso, la aceleración de la inversión se presentó en la formación bruta de capital en maquinarias y de intangibles. En el segundo caso, destacó el avance de la producción de bienes y servicios públicos a nivel estatal, así como la recuperación a nivel federal.
14. Sin embargo, indicadores de alta frecuencia (PMI, ventas minoristas, órdenes de bienes duraderos, permisos de construcción, producción industrial) recientes vienen mostrando un menor ritmo de expansión de la economía, en particular del sector manufactura.
En el mismo sentido, los indicadores del mercado laboral reflejaron una desaceleración en sus condiciones. La demanda de mano de obra, medida como vacantes JOLTS, disminuyó en julio y moderó su avance por los menores requerimientos de trabajadores en los sectores manufactura y público (nivel federal). Además, la creación de empleo en julio fue de 114 000 puestos, por debajo a la prevista de 175 000, y la tasa de desempleo aumentó de 4,1 por ciento en junio a 4,2 por ciento en agosto.
Asimismo, el ratio de vacantes requeridas por trabajador que busca empleo ha alcanzado niveles similares a los registrados antes de la pandemia.
15. En la eurozona, el PBI en el segundo trimestre del año se expandió 0,3 por ciento trimestral, en línea con lo esperado. En el resultado destacó el avance de las economías de Francia (0,3 por ciento), Italia (0,2 por ciento) y España (0,8 por ciento), y la recuperación de Países Bajos (de – 0,3 a 1,0 por ciento). Sin embargo, Alemania registró una contracción de 0,1 por ciento y Austria se mantuvo estancada.
De otro lado, en el Reino Unido, el dato preliminar de crecimiento del PBI en el segundo trimestre fue 0,6 por ciento (previo: 0,7 por ciento). El incremento fue impulsado por el sector servicios, que creció 0,8 por ciento, y contrarrestado por la caída del sector construcción en -0,1 por ciento y de manufactura de equipos de transporte en -1,8 por ciento.
En Japón, la variación del PBI fue 0,7 por ciento trimestral, lo cual revirtió la caída del 0,6 por ciento del primer trimestre y superó las expectativas del mercado que apuntaban a un aumento del 0,5 por ciento. Este crecimiento se debió principalmente a un incremento del 0,9 por ciento en el consumo privado, que representa más de la mitad del PBI, y que superó las previsiones de un 0,5 por ciento tras cuatro trimestres de contracción. Además, la inversión privada se recuperó un 0,8 por ciento, en línea con las expectativas, impulsada por la recuperación de la industria automotriz tras la reactivación de la demanda nacional e internacional, mientras que los grandes fabricantes de automóviles implementan medidas para mejorar su control de calidad.
16. Dentro de las economías emergentes, China creció 4,7 por ciento en el segundo trimestre de 2024, lo cual representó una mayor desaceleración respecto a lo esperado (5,1 por ciento). Ese resultado estuvo influenciado por una débil demanda interna, fricciones comerciales con Occidente, una continua caída del mercado inmobiliario, baja confianza de consumidores e inversionistas y alto endeudamiento del sector privado. Los riesgos de un menor crecimiento han aumentado ante una serie de restricciones al comercio implementadas por Estados Unidos y la eurozona.
En este contexto, el gobierno chino realizó en julio el Tercer Pleno del Comité Central del Partido Comunista de China, donde se mencionó como objetivos de política económica la modernización de la industria, la reducción de la deuda y la expansión de la demanda interna. Durante el Pleno se resaltaron los riesgos del sector inmobiliario y se destacaron los conceptos de "nuevas fuerzas productivas", que implica un mayor uso del poder estatal y "el crecimiento de alta calidad", con el objetivo de que la economía pase de depender del sector inmobiliario al de inteligencia artificial o chips de computadora.
Adicionalmente, el gobierno chino detalló algunas políticas para frenar la desaceleración económica del país como: (i) propuestas para fortalecer las finanzas de los gobiernos locales chinos, las cuales, según el gobierno, marcan la "tercera gran reforma tributaria y fiscal", estas medidas buscan transferir más ingresos del gobierno central a los locales, por ejemplo, permitir que los gobiernos regionales reciban una mayor proporción del impuesto al consumo; y (ii) ampliación y flexibilización del programa de renovación del stock de equipos industriales y domésticos del país con el fin de estimular el gasto de los consumidores, entre otros.
En setiembre, el gobierno anunció que ofrecerá USD 562 millones de dólares (4 mil millones RMB, moneda oficial de China) en subsidios para impulsar la demanda de bienes de consumo, y así reactivar su debilitada demanda interna. La medida se financiará principalmente con la emisión de bonos especiales del tesoro. Entre otras medidas se encuentran subvenciones de hasta 15 000 yuanes para los consumidores que reemplacen automóviles convencionales por vehículos eléctricos.
17. En América Latina, la actividad económica de las principales economías de la región tuvo un mayor dinamismo frente al primer trimestre de 2024, a excepción de Chile. La menor actividad de Chile se atribuye a la desaceleración de servicios y a efectos transitorios como la disminución de la disponibilidad pesquera y mantenimientos de instalaciones mineras. Por su parte, las economías de Brasil y Colombia se vieron impulsadas por un mayor consumo.
18. La inflación a nivel global ha disminuido de 5,6 por ciento en junio a 5,0 por ciento en agosto. Dicho resultado reflejó la desaceleración de la inflación en las economías desarrolladas de 2,7 a 2,3 por ciento (la inflación promedio en el 2023 fue de 4,5 por ciento) y de las economías emergentes de 7,7 a 6,9 por ciento (la inflación promedio en el 2023 fue de 6,1 por ciento).
19. Como se observa en el siguiente gráfico, se han presentado menores presiones inflacionarias en la mayoría de los países en los últimos doce meses, tanto si se considera la inflación total como los diversos indicadores de inflación subyacente. Sin embargo, en la mayoría de los casos, la inflación subyacente registra una reducción menor.
20. Esta menor reducción en la inflación subyacente se explica en gran medida por la rigidez en el ritmo de disminución de los precios en los sectores de servicios.
Las presiones inflacionarias en el sector de servicios se han presentado tanto por los costos de insumos requeridos en las actividades del sector, como por los precios finales. Así, la trayectoria de la inflación de los precios finales y de costos de insumos se ha frenado e inclusive incrementado, respectivamente.
En las economías desarrolladas, la velocidad de reducción de las tasas de inflación ha sido lenta y diferenciada en los últimos meses. Así, la inflación en Estados Unidos se ha desacelerado; mientras que las de eurozona, Reino Unido y Japón han aumentado levemente.
Como se mencionó previamente, la persistencia de la inflación se presenta mayormente en los precios del rubro de servicios, a excepción de Japón.
21. A nivel de países, en el caso de Estados Unidos, la inflación de agosto se desaceleró más de lo esperado (pasó de 3,0 a 2,5 por ciento) y alcanzó un mínimo desde febrero de 2021, debido a la menor inflación subyacente. Asimismo, la inflación subyacente pasó de 3,3 a 3,2 por ciento (nivel mínimo desde marzo de 2021), lo que refleja el menor ritmo de alza de los precios de algunos servicios, como el transporte (de 9,4 a 7,9 por ciento) y servicios médicos (de 3,3 a 3,2 por ciento). Cabe resaltar que la inflación de alquileres se mantuvo en 5,2 por ciento.
Las expectativas de inflación para los próximos 12 meses muestran una tendencia a la baja, aunque aún lejos de la inflación objetivo de la Reserva Federal (Fed). La expectativa de los consumidores se ha ubicado por debajo del 3 por ciento. Cabe destacar que, en el caso de la encuesta de la Fed de Nueva York, los consumidores avizoran mayores tasas de inflación de servicios, específicamente en cuidados de la salud y alquileres.
En la eurozona, la inflación fue 2,2 por ciento interanual en agosto, menor a la tasa de hace dos meses (2,5 por ciento). El resultado reflejó la caída de los costos de bienes de energía (de 0,2 a -3,0 por ciento) y la desaceleración del encarecimiento de alimentos, bebidas y tabaco (de 1,8 a 1,7 por ciento).
En el caso del Reino Unido, la inflación total se aceleró 2,2 por ciento interanual en agosto (previo: 2,0 por ciento) desde el 2,0 por ciento de junio. Los costos asociados con la vivienda y servicios del hogar; y vestimenta y calzado se aceleraron. La inflación subyacente se aceleró de 3,5 por ciento en junio a 3,6 por ciento en agosto (esperado 3,5 por ciento).
22. En el caso de las economías emergentes, en China continuó la incertidumbre sobre la evolución de los precios en la economía. En agosto, la tasa de inflación interanual aumentó a 0,6 por ciento y marcó la tasa más alta desde febrero. La aceleración del mes se debe a los mayores precios de alimentos en medio de problemas de suministros por las lluvias torrenciales y altas temperaturas. Sin embargo, la tasa de inflación subyacente fue de 0,3 por ciento, la tasa más baja en casi 3 años y medio.
En Latinoamérica, la inflación total se desaceleró en agosto, en la mayoría de los países a excepción de Chile. La inflación subyacente registró similar comportamiento que la inflación total. Cabe señalar que la inflación se ubicó dentro del rango meta en los casos de Brasil y Perú.
En Chile se espera que las presiones inflacionarias sigan aumentando a medida que continúen los ajustes de los precios de electricidad —por el alza de las tarifas eléctricas— y se transmitan a los bienes comercializables.
La evolución de las expectativas de inflación para los próximos 12 meses se ha desacelerado desde que alcanzaron su pico entre 2022 y 2023. En los casos de Brasil, Chile y México, las expectativas aumentaron ligeramente en agosto, pero en México y Colombia se ubicaron por encima de sus respectivos rangos meta.
23. Con excepción del Banco de Japón (BoJ por su nombre en inglés), la mayoría de los bancos centrales inició el ciclo de recortes de tasas de interés en el segundo trimestre de 2024. El BCE y el BoE comenzaron a bajar las tasas de interés en junio y agosto de este año respectivamente.
En el mismo sentido, la Fed, como se esperaba, inició el ciclo de reducciones en setiembre. La reducción fue de 50 pbs. a 4,75-5,00 por ciento. Esta decisión tomó en cuenta la desaceleración del mercado laboral y la reducción de la inflación, así como la expectativa de que la inflación converja a la meta. Así, la Fed revisó, respecto a junio, las proyecciones de inflación a la baja y las de desempleo al alza, y estimó una mayor reducción de tasas durante el horizonte de proyección a 2027.
Otros bancos centrales siguieron la misma tendencia: el Riksbank (Banco Central de Suecia) y el Banco de Canadá redujeron sus tasas entre julio e inicios de setiembre en 25 y 50 pbs., respectivamente, pero ya las habían reducido una vez en los meses previos; mientras que el Banco Nacional de Suiza mantuvo sus tasas en julio y agosto. Cabe recalcar que Suiza ya recortó 50 pbs. en la primera mitad del semestre.
Por el contrario, el BoJ volvió a elevar su tasa de interés en julio e inició la normalización de su postura expansiva. Además, señaló que más incrementos en las tasas son posibles y anunció que va a ir aminorando las compras de activos hasta el primer trimestre de 2026.
En el caso de las economías emergentes, en agosto Perú y México redujeron su tasa en 25 pbs; mientras que Brasil, Chile y Colombia la mantuvieron. Considerando la reducción de las expectativas inflacionarias en diversos países, las tasas reales muestran una relativa estabilidad para la mayoría de los países. Adicionalmente, al 20 de setiembre, los bancos centrales de Chile y Perú redujeron la tasa de interés en 25 pbs. a 5,50 por ciento y 5,25 por ciento, respectivamente. Por el contrario, el banco central de Brasil aumentó la tasa de interés en 25 pbs. a 10,75 por ciento, dando inicio a su ciclo de alza de tasas.
Por su parte, en julio el banco central de China (PBoC) redujo inesperadamente las principales tasas de interés. En esa línea, el jefe de departamento de política monetaria del PBoC declaró que hay margen para reducir la tasa de encaje considerando que se encuentra en alrededor del 7 por ciento. En enero 2024 y julio de 2023, hizo comentarios similares días antes de que se reduzca esta tasa.
Asimismo, destacó el objetivo del banco de crear un sistema de tasas de interés que vaya acorde con el mercado y así reducir la brecha con las tasas oficiales. Esto incluye el uso de la tasa repo a siete días como principal tasa de política monetaria, lo que implica un cambio en su política puesto que las tasas de corto plazo serán la herramienta más importante para guiar el comportamiento del mercado en lugar de la tasa MLF a 1 año (medium-term lending facility).
Al 20 de setiembre, el PBoC mantuvo las tasas LPR (loan prime rate) a 1 año y a 5 años. Ambas tasas se encuentran en sus valores mínimos históricos en un contexto de frágil recuperación económica.
24. Como se señaló en el Reporte de junio, se estima que la economía global se desacelerará este año respecto a 2023 y se recuperará levemente el próximo año. Así, se prevé un crecimiento mundial de 3,0 por ciento para 2024 y de 3,1 por ciento para 2025. Como se mencionó previamente, la evolución de la actividad en lo que va del año sugiere avances diferenciados en las economías más grandes. En ese sentido, se prevé un mayor crecimiento en Estados Unidos y Reino Unido, y una menor velocidad de expansión en China.
25. La probabilidad de una desaceleración brusca de la economía global sigue siendo contenida, pero persisten varios factores de riesgo reseñados en los últimos Reportes:
· La persistencia de una alta inflación en el sector servicios en Estados Unidos, lo cual complica la rápida convergencia de la inflación hacia la meta.
· La poca efectividad de las políticas económicas de China para impulsar su demanda y frágil sector inmobiliario. Además, la guerra comercial con Estados Unidos y Europa ha dificultado las operaciones de diversas firmas locales.
· Posible proliferación de políticas antimigratorias en Estados Unidos, Europa, Canadá y Australia.
· La prolongada guerra entre Ucrania y Rusia y las tensiones geopolíticas en el Medio Oriente aún suponen mantener cautela dado que estos conflictos podrían escalar y representar problemas significativos para los mercados financieros y economías dependientes de commodities.
· El riesgo de que Estados Unidos priorice políticas proteccionistas que agraven la guerra comercial y tecnológica con China e incluso la inicie con sus socios en Europa.
· Nuevos episodios súbitos y abruptos de apreciación del yen por las decisiones de política monetaria del BoJ podrían desestabilizar nuevamente a los mercados financieros globales.
· No se descartan nuevos escenarios de correcciones sustanciales en los mercados financieros producto de las altas valorizaciones de ciertos sectores económicos, especialmente la industria tecnológica y de comunicaciones.
· El impacto del cambio climático sobre la economía global aún no muestra señales de preocupación para los gobiernos, aunque ciertos climas extremos pueden afectar la oferta de los commodities en algunas regiones.
26. Desde el último Reporte, los mercados financieros estuvieron fuertemente influenciados por los cambios en las expectativas en torno a la política monetaria de Estados Unidos, tras la evolución de sus datos de inflación y del mercado laboral.
A inicios del tercer trimestre y hasta la primera semana de agosto se registró un incremento de la aversión al riesgo tras el deterioro de diversas variables económicas de Estados Unidos y China. A ello se sumaron la incertidumbre en torno al proceso electoral de noviembre; mayores tensiones geopolíticas en Medio Oriente; disrupciones temporales en las operaciones de las firmas tras la caída de los sistemas de Microsoft a nivel mundial; y tensiones comerciales entre Estados Unidos y Europa con China.
Un factor adicional a la aversión al riesgo provino de la liquidación de muchas posiciones de carry trade en contra del yen luego de su fuerte apreciación tras la decisión del BoJ de elevar la tasa de política y anunciar el inicio de la normalización de la postura expansiva.
Sin embargo, los diversos activos financieros se recuperaron en las semanas siguientes y revirtieron la tendencia previa tras acentuarse las expectativas de un ciclo agresivo de recortes de tasas de la Fed. Esta percepción se dio por la continuidad de la desaceleración de la inflación de Estados Unidos y comentarios de funcionarios de la misma institución a favor de reducir las tasas desde setiembre. A ello se agregó la revisión al alza del crecimiento económico del segundo trimestre de Estados Unidos.
De esta forma, el mercado de futuros descontaba el inicio del ciclo de recorte de tasas de interés de la Fed desde setiembre; así, como se ha mencionado, en dicho mes la Fed realizó un recorte de 50 pbs. a 4,75-5,00 por ciento y se espera recortes adicionales que acumularían los 200 pbs. a diciembre del 2026.
Los principales índices bursátiles en el mundo continuaron con tendencia al alza y alcanzaron nuevos niveles históricos hacia mediados de julio para luego sufrir correcciones parciales.
Por otro lado, los rendimientos de los bonos soberanos se redujeron en línea con las expectativas de agresivos recortes en las tasas de la Fed para los meses entrantes.
Finalmente, el dólar se depreció casi de forma generalizada tras esperarse menores diferenciales de tasas de interés con sus pares desarrollados, entre ellos destacan al yen que fue la moneda que más avanzó en el tercer trimestre.
27. Estos desarrollos se reflejaron en el incremento súbito de la aversión al riesgo hasta el 5 de agosto y posterior moderación. El índice VIX (volatilidad bursátil de Estados Unidos) inició el tercer trimestre en 12,4 puntos y alcanzó un máximo de 38,6 puntos a inicios de agosto para luego normalizarse y bajar hasta los 15 puntos a fin de agosto. El índice MOVE (volatilidad del mercado de bonos estadounidenses) se incrementó de 98,6 puntos a 107,8 puntos, saltando hasta los 121,2 puntos.
28. En los mercados de renta fija, los rendimientos soberanos de Estados Unidos bajaron tras la moderación en el ritmo de expansión del mercado laboral y la caída de la inflación, las cuales intensificaron las expectativas de agresivos recortes en las tasas de interés por parte de la Fed.
A estos factores se sumaron el incremento del ruido derivado de las elecciones presidenciales y tensiones geopolíticas en el Medio Oriente. Los rendimientos que más bajaron fueron los de tramos cortos como el de 2 años, el cual descendió 86 pbs. a 3,90 por ciento a fin de agosto. Asimismo, el rendimiento a 10 años se redujo en 53 pbs. a 3,87 por ciento.
En Europa, los rendimientos se contrajeron en menor magnitud a pesar de las decisiones del BCE y BoE de haber iniciado su proceso de recortes de tasas de interés.
29. En los mercados de renta variable, las bolsas de Estados Unidos subieron inicialmente para luego caer y corregirse, comportamiento derivado de los factores señalados previamente. A nivel de sectores, las acciones inmobiliarias, de servicios públicos y financieras son las que lideraron el avance, contrarrestando el desempeño negativo de las acciones de comunicaciones y tecnológicas. De esta forma, el S&P 500 volvió a tocar niveles récord durante julio.
En paralelo, las bolsas europeas también subieron. De esta forma, el índice bursátil Euro Stoxx 600 (Europa) igualmente llegó a nuevos niveles récords. En cambio, en el caso de Japón, el Nikkei 225 sufrió un retroceso en un contexto de expectativas de alzas de tasas de interés por parte del BoJ y fuerte apreciación del yen (que aminoró las expectativas de ganancias de las empresas exportadoras).
En cuanto a las bolsas en América Latina, muchas de ellas cayeron afectadas por la rápida escalada de la aversión al riesgo a inicios del tercer trimestre y alta volatilidad en los precios de los commodities. El rebote de estas bolsas fue mucho más lento, salvo excepciones como la bolsa de Brasil que se recuperó luego de caer fuertemente en la primera mitad del año producto de las constantes preocupaciones en las cuentas fiscales.
30. Respecto a los mercados cambiarios, el dólar se depreció frente a las divisas tras consolidarse las expectativas de agresivos recortes en las tasas de interés de la Fed y por el ruido político asociado a las elecciones presidenciales. La caída del dólar fue mucho mayor frente al yen por la contracción de los diferenciales de tasas de interés entre Estados Unidos y Japón luego de que el BoJ inició el proceso de normalización de la postura expansiva.
En cuanto a las monedas emergentes, diversas monedas se apreciaron frente al dólar siguiendo la tendencia global. A pesar de ello, se destaca la depreciación del peso mexicano en la región de América Latina, producto del surgimiento de preocupaciones por el cambio de gobierno y reformas judiciales.
En este contexto, se registraron salidas de flujos de capitales de no residentes desde los mercados financieros emergentes por primera vez desde octubre de 2023. La alta volatilidad volvió poco atractivo a los instrumentos de renta variable entre julio y agosto, dado que todos los retiros de capitales se dieron en ese sector, lo cual fue parcialmente limitado por la continuidad en los ingresos de capitales a los activos de renta fija.
31. Los metales industriales disminuyeron de manera importante desde la publicación del Reporte anterior. En los últimos meses, los precios de estos commodities han mostrado una gran volatilidad debido a las recientes turbulencias en los mercados financieros globales. Esto se debe a la reversión del carry trade del yen, las preocupaciones de los inversionistas sobre la débil demanda en China y señales de una posible desaceleración económica en Estados Unidos.
La caída del precio de los metales básicos representa la reversión de los máximos alcanzados en mayo, explicado por señales de debilidad en la demanda china de materias primas y por el nerviosismo del mercado sobre la economía estadounidense. Sin embargo, las perspectivas de una mayor demanda de minerales críticos para la transición energética amortiguaron esta tendencia. A ello se sumó el aumento de las expectativas de que los bancos centrales de las principales economías reviertan sus políticas monetarias restrictivas.
Por su parte, la cotización del petróleo disminuyó por un mercado bien abastecido, sin interrupciones significativas no planificadas relacionadas con los conflictos en el mar Negro y Medio Oriente. Además, la demanda en China ha disminuido y el consumo en Estados Unidos ha mostrado debilidad. Por otro lado, se anticipa que la producción de petróleo en Estados Unidos crecerá a un ritmo más lento que en años anteriores, debido a una mayor disciplina entre las empresas petroleras.
32. La cotización promedio del cobre disminuyó 7 por ciento los últimos dos meses, al pasar de USD/lb. 4,37 en junio a USD/lb.4,07 en agosto. Con ello, la cotización del cobre recortó su avance en el año a 7 por ciento.
La cotización del cobre se redujo en los últimos dos meses por los temores de menor demanda de China y la ausencia de medidas concretas de estímulo para impulsar la economía y hacer frente a la prolongada caída del sector inmobiliario en la Tercera Sesión Plenaria del XX Comité Central del Partido Comunista de China. Asimismo, la demanda por cobre en Europa y Estados Unidos se ha desacelerado, lo que refleja el menor uso estacional de la demanda en verano en el hemisferio norte.
El aumento del precio del cobre, que llegó a un máximo histórico de USD/lb. 4,925 el 20 de mayo, impulsado por posiciones especulativas más que por los fundamentos del mercado, se revirtió parcialmente en estos últimos dos meses, llevando a la cotización a su nivel más bajo desde principios de marzo.
Asimismo, la caída del precio se sustentó en los excedentes de oferta en el mercado. En agosto, el Grupo Internacional de Estudios del Cobre estimó que el mercado mundial de cobre refinado registró un superávit global de oferta de 488 mil toneladas en el primer semestre de 2024, muy por encima del superávit de 115 mil toneladas obtenido en el mismo periodo del año anterior.
Al mismo tiempo se produjo una recomposición de los inventarios desde China hacia Estados Unidos. Los inventarios de cobre refinado en las principales bolsas mundiales han aumentado, impulsados por las entregas en los almacenes de LME y Comex. En agosto, los inventarios de cobre en LME alcanzaron su nivel más alto desde setiembre de 2019. Estos aumentos se produjeron en gran medida en los almacenes de la LME en Taiwán y Corea del Sur, reflejando las inesperadas exportaciones de China.
Recientemente, los precios han encontrado cierto sostén por la escasez de cobre reciclado en China, donde las nuevas normas reducirán los subsidios fiscales para usuarios de chatarra de cobre en ciertas provincias chinas a partir de agosto, lo que, junto a la caída de los precios del cobre desde máximos históricos, ha llevado a algunos productores a suspender la producción. Esto podría aumentar la demanda de cobre refinado como materia prima, ya que se reduce la disponibilidad de chatarra.
En este sentido, y en línea con los datos ejecutados, la proyección del precio del cobre se revisó a la baja respecto a la estimación del Reporte de junio. Esta corrección toma en cuenta los temores de un ajuste macroeconómico. El principal riesgo a la baja son los temores de moderación de la actividad manufacturera en las economías desarrolladas. Como riesgo al alza se encuentran las interrupciones en el suministro minero y los cambios en las políticas económicas y ambientales que puedan generar una escasez en el mercado global; así como una expansión de la capacidad de energía renovable en China mayor a la esperada. Se espera que los precios se vean presionados por el superávit en el mercado en un contexto de crecimiento de la oferta minera.
33. La cotización internacional promedio del zinc se redujo 3 por ciento en los últimos dos meses, pasando de USD/lb. 1,28 en junio de 2024 a USD/lb. 1,23 en agosto. Con ello, la cotización del zinc acumuló un incremento de 8 por ciento respecto a diciembre de 2023.
La cotización del zinc disminuyó en los últimos dos meses debido a la menor demanda, influenciada a su vez por la crisis del mercado inmobiliario en China. La demanda de zinc para producir acero galvanizado se ha visto afectada por las medidas del gobierno chino para controlar el consumo de energía y las regulaciones ambientales, que podrían limitar su producción. Además, los inversionistas se sintieron decepcionados por la falta de nuevas medidas de estímulo en China. Este comportamiento se vio respaldado por el incremento de los inventarios en la Bolsa de Metales de Londres a niveles cercanos a los máximos de junio de 2021. En este contexto, el último reporte del Grupo de Estudio Internacional del Zinc y el Plomo mostró que el mercado registró un superávit global de oferta de zinc refinado en el primer semestre del año.
La caída del precio del zinc fue limitada porque las principales fundiciones de China acordaron recortes de producción de refinados por la escasez de concentrados y las pérdidas financieras registradas. Además, las refinerías chinas están evaluando posponer el ingreso de nueva capacidad de refinamiento de zinc.
En línea con estos desarrollos, se revisa a la baja el precio del zinc, respecto a lo proyectado en el Reporte previo. La debilidad de la demanda resultante del endurecimiento de la política monetaria mundial y el malestar actual en el mercado inmobiliario chino siguen siendo riesgos a la baja. Adicionalmente, se contempla como otro riesgo a la baja la posible reactivación de la elevada capacidad ociosa actual de las mineras y fundiciones en respuesta al incremento en los precios. Este último factor a su vez evitaría un incremento significativo en el precio.
34. La cotización promedio del oro aumentó 6 por ciento en los últimos dos meses, alcanzando un nivel de USD/oz.tr. 2 472 en agosto de 2024. Con ello, la cotización del oro acumuló un incremento de 21 por ciento respecto a diciembre de 2023.
En los últimos dos meses, la cotización del oro aumentó hasta alcanzar un máximo histórico de USD/oz.tr. 2 514 el 20 de agosto. Este incremento se asoció a las expectativas de flexibilización monetaria por parte de la Fed y el Banco Central Europeo en lo que resta del año, así como a la creciente demanda de activos de refugio ante los elevados riesgos geopolíticos como la ofensiva de Israel en Gaza, la invasión de Ucrania a territorio ruso y las tensiones entre Estados Unidos y China. Aunque algunos inversionistas vendieron oro para cubrir pérdidas en otros mercados, la demanda global de oro, especialmente para joyería y por parte de bancos centrales, ha sido alta. Además, los fondos cotizados en bolsa (ETF) de oro han visto un aumento significativo en entradas.
En línea con los datos ejecutados, se revisa al alza la proyección del precio del oro respecto al Reporte de junio. Esta revisión recoge el incremento de los riesgos geopolíticos y las expectativas que los flujos de ingreso de fondos hacia los ETF de oro aumenten a medida que se relaje la política monetaria en varias economías desarrolladas, y que las compras de bancos centrales se mantengan elevadas como parte de los esfuerzos de varios países no alineados con occidente (como China, Rusia y Turquía) para diversificar sus tenencias de divisas.
35. En los dos últimos meses, la cotización promedio del gas natural Henry Hub disminuyó 25 por ciento. Con ello, esta cotización disminuyó 17 por ciento respecto a diciembre de 2023. Por el contrario, la cotización correspondiente al mercado de Europa (UK BNP) se incrementó en 9 por ciento en los últimos dos meses, con lo cual aumentó 5 por ciento respecto a diciembre de 2023.
La caída en el precio del gas natural Henry Hub en Estados Unidos se debe a un exceso de oferta, con altos niveles de producción e inventarios. A finales de julio, las reservas estaban significativamente por encima de los niveles del año anterior y del promedio de cinco años. La reducción en el precio fue moderada por una mayor demanda debido a la reanudación de los envíos de GNL desde Freeport y un clima más cálido de lo esperado. La empresa Freeport LNG tuvo que detener su producción por el huracán Beryl, cerrando el 7 de julio debido al impacto del huracán en Texas el 8 de julio. Por el contrario, el aumento del precio del gas en Europa se debe a temores de interrupciones en el suministro por tensiones geopolíticas, la parada temporal de producción en Freeport LNG; la invasión de Ucrania a territorio de Rusia y la fuerte demanda de Asia, en particular de China e India. El incremento fue limitado por la abundante oferta de Noruega, el mayor uso de energía eólica y solar, y los altos niveles de inventarios.
Para el horizonte de proyección, el precio promedio del gas natural Henry Hub se ha revisado ligeramente a la baja para el 2024, ante los elevados inventarios en Estados Unidos.
El principal riesgo de aumento es que los precios del GNL suban abruptamente si las tensiones en Oriente Medio se intensifican, amenazando la seguridad del suministro de petróleo y gas desde el Golfo a través del Estrecho de Ormuz. Además, las interrupciones en el transporte marítimo en el Mar Rojo también han afectado el comercio de GNL. Asimismo, la decisión de Estados Unidos de restringir el aumento en la capacidad de producción de GNL para exportación proporcionará cierto respaldo a los precios. Sin embargo, en el mediano plazo, los precios del gas natural, especialmente del GNL, seguirán bajando a medida que se active nueva capacidad de producción en Qatar y Estados Unidos.
36. En los dos últimos meses, la cotización promedio del petróleo WTI se redujo en 4 por ciento: pasó de USD/br. 80 en junio a USD/br. 77 en agosto de 2024. No obstante, el precio del petróleo acumuló un incremento de 7 por ciento respecto a diciembre de 2023.
En los últimos dos meses, los precios del petróleo han disminuido debido a la preocupación por la desaceleración de la demanda global, especialmente en China y Estados Unidos. A ello se agregó la caída de la demanda en Europa y el crecimiento en los países en desarrollo más lento que en años anteriores. Además, el esfuerzo de China por electrificar su flota de vehículos también influyó en esta tendencia. Otro factor a la baja fue la mayor oferta proveniente de la reducción de los inventarios flotantes que se habían acumulado por retrasos en las entregas marítimas. Los inventarios de petróleo en el agua habían aumentado significativamente a inicios de 2024 debido a interrupciones en el mar Rojo y el canal de Suez. Además, la OPEP+ anunció que permitirá aumentar la producción de crudo inicialmente a partir de octubre y luego a partir de enero de 2025, aunque mantendrá las cuotas reducidas hasta finales de 2025. Cabe resaltar que los países que hicieron recortes voluntarios, como Arabia Saudita, Irak, Emiratos Árabes Unidos, Kuwait y Argelia, incrementarán su producción gradualmente.
La caída del precio fue limitada por estimaciones de la Agencia Internacional de Energía (AIE) y de la OPEP de un crecimiento en la demanda mundial a nuevos niveles máximo histórico en los siguientes dos años. Además, la OPEP continuaría restringiendo su producción, manteniéndola por debajo de los niveles prepandemia.
Para el horizonte de proyección, la cotización promedio del petróleo se ha revisado a la baja respecto al Reporte de Inflación de junio, ante las perspectivas de que la demanda crezca menos de los estimado previamente y que la OPEP+ incremente gradualmente su producción.
37. Los precios de los productos agrícolas mantendrán la tendencia general a la baja que comenzó en el segundo semestre de 2024. Los precios de los cereales y semillas oleaginosas vienen disminuyendo debido a la normalización de las cadenas de suministros. Ucrania sigue exportando estos alimentos a través de rutas alternativas por carretera y ferrocarril a través de las fronteras occidentales del país y ha establecido con éxito un corredor marítimo temporal a través del mar Negro, con el apoyo de Rumanía y Bulgaria.
De acuerdo con el índice de la FAO —que comprende cereales, azúcar, aceite, carnes y productos lácteos— los precios de los alimentos disminuyeron 0,4 por ciento en agosto respecto a junio, aunque acumularon un incremento de 1,3 por ciento respecto a diciembre de 2023.
La caída de los precios de los alimentos se produce en un contexto de estabilización de los costos de los fertilizantes con respecto a la campaña anterior. Sin embargo, los costos de producción continúan siendo altos en comparación con los registrados en años anteriores y podrían poner un piso a la reducción en los precios.
En este contexto, la proyección de la mayoría de los precios de los alimentos es revisados a la baja.
Sin embargo, el posible regreso del Fenómeno La Niña a finales de 2024 limitará la caída de los precios de las materias primas agrícolas. Este evento podría afectar negativamente los rendimientos en el Cinturón del Maíz de Estados Unidos. Además, el Fenómeno La Niña puede afectar la producción de cereales sudamericanos debido a la sequía a muchas plantaciones en la región. No obstante, al mismo tiempo ha dado lugar a cosechas abundantes en otros lugares, como Australia.
Existen otros riesgos relevantes para las proyecciones. Uno de ellos es de índole regulatoria, relacionada con la posibilidad de que India importe trigo luego de varios años fuera del mercado internacional o que Rusia imponga cuotas restrictivas a sus exportaciones. El otro factor importante es la adopción de medidas proteccionistas por parte de la Unión Europea.
(a) El precio del maíz se redujo en 15 por ciento en los últimos dos meses del año, alcanzando una cotización promedio mensual de USD/TM 138 en agosto de 2024. Con ello, la cotización del maíz acumuló una caída de 20 por ciento respecto a diciembre de 2023.
La cotización del maíz disminuyó debido a una abundante oferta y un bajo crecimiento del consumo. En particular, mejoraron las perspectivas de producción en Estados Unidos, debido a condiciones climáticas favorables, lo que aumentó la expectativa de rendimiento récord. Además, se espera que los inventarios acumulados de los principales exportadores (Argentina, Brasil, Ucrania y Estados Unidos) aumenten a su nivel más alto en cinco temporadas. Solo en Estados Unidos, los inventarios de final de temporada podrían aumentar hasta alcanzar la mayor cantidad desde la temporada 2019/20. Asimismo, el nuevo corredor temporal para la exportación de granos de Ucrania siguió funcionando de manera eficiente. Sin embargo, la caída en el precio fue limitado por las cosechas sudamericanas menores de lo esperado y a una oferta más ajustada en la región del mar Negro, así como por la mayor demanda extranjera, especialmente de China, y los problemas logísticos en Brasil. Las presiones al alza del precio también vinieron de Ucrania debido al agotamiento de suministros antiguos y al calor extremo.
La abundancia de oferta en el mercado estadounidense y la intensa competencia mantienen la presión a la baja en la cotización del maíz. En este contexto, las proyecciones se revisan a la baja en el horizonte de proyección por las perspectivas de una mejor producción en Estados Unidos para la campaña 2024/2025. También contribuyen las expectativas de que la logística del mar Negro continúe funcionando de manera eficiente. Esta proyección tiene como riesgo principal el clima en Sudamérica y el posible impacto de un Fenómeno La Niña, en caso se prolongue más allá del 2024.
(b) Desde el último Reporte, la cotización del trigo se redujo en 10 por ciento y alcanza un nivel de USD/TM 207 en agosto de 2024. Con ello, el trigo acumuló una caída de 17 por ciento respecto a diciembre de 2023.
La cotización del trigo disminuyó en los últimos dos meses debido a un mercado global bien abastecido, con una oferta mayor a la esperada en el informe de inflación anterior y perspectivas débiles para la demanda mundial. Los factores estacionales, como la llegada de las cosechas del hemisferio norte, también contribuyeron a mantener el mercado bien abastecido. Se espera que la producción total de trigo en Estados Unidos para la temporada 2024/25 sea la mayor desde 2016/17, gracias a mejores estimaciones de rendimiento asociadas a condiciones climáticas favorables. Además, la cosecha de trigo de invierno en Rusia superó las expectativas iniciales, aunque sigue siendo inferior a la del año pasado. Asimismo, se prevé que las existencias en Estados Unidos y Argentina alcancen máximos de varias temporadas, aunque la menor producción en la Unión Europea y Rusia provocará una disminución en los inventarios globales. Otro factor a la baja fue la preocupación por una menor demanda, especialmente en la Unión Europea.
Durante el horizonte de proyección, el precio del trigo se revisa a la baja respecto a las cotizaciones proyectadas en el Reporte de Inflación de junio. Si bien continúan los riesgos al alza asociado a los problemas logísticos y de transporte, como los relacionados con el transporte marítimo en el mar Rojo, estos son atenuados por la continua salida de las exportaciones de Ucrania por el nuevo corredor.
(c) La cotización del aceite de soya promedió USD/TM 932 en agosto de 2024, menor en 1 por ciento respecto a la cotización de USD/TM 943 de junio de 2024. Con ello, el precio de este commodity acumuló una caída de 19 por ciento respecto a diciembre de 2023.
La cotización del aceite de soya continuó disminuyendo por expectativas de un exceso de oferta global en esta temporada, lo que supondría el mayor superávit en cinco temporadas. Ello debido a una cosecha abundante en América Latina, que se completó en junio y a las expectativas de una cosecha récord en Estados Unidos que comienza en setiembre que aumentaría los inventarios en la temporada 2024/25. El precio del aceite de soya se redujo también por los elevados inventarios estadounidenses por el crecimiento de la molienda de soya. La caída del precio fue limitada por la imposición de un bloqueo comercial del biodiésel chino en el mercado de la Unión Europea, lo que favorecería a las importaciones de biodiésel de Estados Unidos.
Considerando estos desarrollos recientes, se proyecta que los precios coticen por debajo de la estimación del Reporte de Inflación anterior. La principal fuente de incertidumbre en esta proyección se relaciona con la variación del precio del petróleo. La posibilidad de que la OPEP+ permita eliminar gradualmente los recortes de oferta contribuirían a la caída en el precio. Además, existen riesgos asociados a la concentración del mercado mundial de soya en Brasil y Estados Unidos, lo que hace que el mercado sea vulnerable a posibles interrupciones en la producción.
38. Los términos de intercambio se incrementaron en 12,5 por ciento entre el segundo trimestre de 2023 y 2024, debido en gran parte a un aumento de los precios de exportación (11,5 por ciento), principalmente de productos mineros como el cobre y el oro; y de productos no tradicionales agropecuarios y pesqueros. Estos desarrollos se debieron a perspectivas de una menor oferta mundial de metales básicos por insuficiencia de concentrados en las fundiciones, indicadores positivos en la industria global, mayor demanda por oro y plata, depreciación del dólar y aumentos de las compras de oro por parte de los bancos centrales. El aumento de los precios de exportación fue reforzado por una leve disminución de los precios de importación (-0,8 por ciento) producto de los menores precios de insumos industriales y alimentos como el trigo, maíz y soya, en respuesta a mejores condiciones para su cosecha.
Los términos de intercambio de 2024 se revisan a la baja desde una expansión de 8,8 por ciento en la edición de junio a una de 7,8 por ciento en el presente Reporte. Para 2025, la tasa de crecimiento de este ratio de precios también se revisa a la baja, desde 1,4 a 0,5 por ciento. Estos cambios se explican por revisiones en la evolución prevista de los precios de los metales básicos de exportación, en línea con la caída de la cotización del cobre.
Por su parte, se espera que los precios de importación de 2024 se contraigan en 1,7 por ciento, caída superior a la de 0,5 por ciento prevista en junio. Estos precios mostrarían una ligera recuperación en 2025, alcanzando un crecimiento de 0,5 por ciento, en contraste con el crecimiento de 1,1 por ciento esperado en el Reporte previo. Estas revisiones a la baja se explican por menores precios —respecto a lo esperado en junio— de insumos industriales y alimenticios.
39. El superávit de la balanza comercial de bienes acumulado en los últimos 4 trimestres alcanzó USD 18 737 millones a junio de 2024, monto superior en USD 1 059 millones al registrado en 2023. El avance respondió a la recuperación de los embarques al exterior de productos tradicionales, principalmente mineros, y el incremento de los precios de productos no tradicionales agropecuarios.
Se espera que la balanza comercial alcance un superávit de USD 21 667 y USD 21 829 millones en 2024 y 2025, respectivamente. La dinámica prevista en el horizonte de proyección se sustenta básicamente en un incremento del valor de las exportaciones de mayor magnitud que el de las importaciones, en línea con la proyección de producción y gasto interno, de términos de intercambio y de la recuperación del crecimiento mundial.
Los superávits previstos serían inferiores a los del Reporte previo, principalmente por un menor nivel esperado de exportaciones tradicionales. Este cambio es consistente tanto con la revisión a la baja de los términos de intercambio en el horizonte de proyección, como con los menores embarques de cobre para ambos años y de zinc para 2024, relacionados a la menor producción por mantenimiento de minas y leyes mineras más bajas.
Por su parte, las importaciones también fueron revisadas a la baja debido a menores precios, particularmente de alimentos e insumos industriales. Cabe mencionar que, si bien se mantiene la tasa de crecimiento del volumen de estas, dicha cifra recoge recomposiciones internas como aumento en los volúmenes de insumos industriales y bienes de capital, compensado por una disminución de las importaciones de bienes de consumo, especialmente de consumo duradero.
40. La balanza de pagos acumulada al segundo trimestre de 2024 mostró un superávit de la cuenta corriente por USD 4 682 millones y una adquisición neta de activos externos de la cuenta financiera por USD 4 322 millones. Respecto a 2023, la cuenta corriente mostró un incremento de USD 2 462 millones, acompañado de un aumento más amplio del flujo de compra de activos externos netos.
Se espera que la cuenta corriente registre un superávit del 1,6 por ciento del PBI en 2024, relacionado al incremento del superávit comercial, a la recuperación del turismo receptivo y al aumento de las remesas. El superávit bajaría a 0,8 por ciento del PBI en el siguiente año, tras la recuperación de las utilidades de empresas de capitales extranjeros, lo cual es consistente con la evolución proyectada de la recuperación económica, los precios de los minerales y los costos de producción (asociados a menores precios de combustibles).
41. Las variaciones del resultado en cuenta corriente pueden descomponerse en 2 factores principales, aquel atribuido a la absorción doméstica (mayor demanda nominal neta de bienes y servicios del exterior) y el relacionado al rendimiento pagado a los factores de producción (capital) y a pasivos que el Perú tiene con el exterior (instrumentos de deuda).
La presión superavitaria sobre la cuenta corriente en 2024 provendrá principalmente de la absorción doméstica (1,2 p.p.), por el impacto positivo de los términos de intercambio (1,7 p.p.), lo cual se suma a los efectos de mayores remesas (0,5 p.p.). Se proyecta que esta presión superará al impulso deficitario proveniente de los mayores rendimientos pagados a los pasivos de IDE (-0,9 p.p.), debido al incremento de las utilidades, y del aumento de los volúmenes importados de bienes (-0,8 p.p.). Ello da como resultado una ampliación de 0,8 p.p. en el superávit de cuenta corriente.
En 2025, el principal determinante de la contracción del superávit será el incremento del rendimiento pagado por IDE (-0,9 por ciento), dado que se proyectan mayores utilidades. Este factor sería reforzado por un menor rendimiento cobrado por activos externos, por las menores tasas de interés. En tanto, la absorción doméstica ejercería una presión superavitaria, por el incremento de los términos de intercambio y la reducción del precio de los fletes, la cual compensaría en parte dichos efectos.
Con las proyecciones del periodo 2024-2025 se alcanzarán 3 años seguidos de superávit en cuenta corriente, hecho no observado desde el periodo 2004-2007, en el que se registró 4 años seguidos con superávit. Particularmente, entre 2004 y 2006 se registraron solo ampliaciones en el superávit, que en total fueron de 4,9 p.p. del PBI, explicadas por la menor absorción doméstica (9,4 p.p.) en respuesta a mayores términos de intercambio —tras el boom de precios de commodities—, por los mayores rendimientos cobrados por activos externos y por el aumento en el flujo de remesas (ambos 2,2 p.p.). En tanto, el rendimiento pagado a pasivos externos supuso una presión deficitaria de 6,7 p.p., debido a un entorno económico global positivo que permitió que se incrementaran las utilidades de las empresas con IDE en el país.
42. Las cuentas corrientes de los países de la región, a excepción de la de Brasil, han registrado variaciones superavitarias al segundo trimestre de 2024, respecto al cierre de 2023. En Perú y Chile, esta dinámica en las cuentas externas se explica, fundamentalmente, por una ampliación del superávit comercial, debido a menores precios de importación y a un incremento de las exportaciones de cobre, respectivamente. En tanto, el principal determinante de la reducción del déficit en Colombia fue el incremento de las transferencias corrientes, principalmente de ingresos distintos a remesas. Asimismo, el resultado de la balanza de servicios contribuyó a la presión superavitaria del resto de factores sobre la cuenta corriente en Colombia y fue el principal factor que explicó el menor déficit en México. La cuenta de ingreso primario, básicamente explicada por utilidades, mostró un comportamiento diferenciado: incremento del déficit en Brasil, Chile y México y reducción en Perú y Colombia.
No obstante, no hay una sincronización clara en lo que cada país espera para 2024. Por un lado, Chile proyecta una reducción del déficit y Perú una ampliación del superávit. En Chile esto se explica por las menores importaciones, en línea con los niveles más bajos previstos de demanda interna. En contraste, Colombia, Brasil y México consideran un aumento del resultado deficitario entre 2023 y 2024, puesto que estiman una menor balanza comercial — reducción de las exportaciones, por menores precios de productos no tradicionales en Colombia y una reducción esperada de precios de exportación en Brasil —.
43. Por su parte, se espera que la cuenta financiera registre una entrada neta de capitales de largo plazo en la segunda mitad de 2024, revirtiendo la salida neta observada en 2023 y en lo que va del año, principalmente bajo la forma de inversión de cartera en instrumentos emitidos por el sector público (incremento del flujo neto de USD 5 233 millones), orientadas a cubrir sus requerimientos de financiamiento; y, en menor magnitud, bajo la modalidad de inversión directa extranjera (aumento en el flujo neto de USD 1 345 millones). Para 2025, se prevé un menor flujo de entrada neta de capitales por la recuperación de las compras de activos externos por parte de AFP, luego de atender los retiros de los afiliados en 2024.
El escenario de proyección actual, respecto al del Reporte anterior, prevé una mayor entrada neta de capitales en 2024, explicada por la dinámica de financiamiento del sector público, y una menor entrada en 2025, asociada al menor flujo de endeudamiento del sector privado. Las revisiones se deben a un aumento de las emisiones de bonos soberanos del Gobierno General en 2024 y en un menor incremento de los flujos de IDE que lo previsto en junio, por el financiamiento con fuentes distintas a la IDE del cambio de propiedad en el sector energético y por las menores utilidades esperadas en línea con la revisión de los términos de intercambio.
44. La cuenta financiera privada de largo plazo acumulada al segundo trimestre de 2024 registró una adquisición neta de activos en el exterior por USD 2 149 millones, la cual es superior a la compra neta de activos externos por USD 821 millones de 2023. Esta evolución corresponde a una notable expansión de la inversión de cartera en el exterior por parte de AFP y fondos mutuos, y, en menor medida, a un incremento más bajo de los pasivos de IDE, fundamentalmente por aportes y otras operaciones de capital.
Se estima que el sector privado registre una entrada neta de capitales de largo plazo por USD 1 460 millones en 2024, la cual estará liderada por la IDE, mayores utilidades, y por los desembolsos netos asociados a las operaciones del primer semestre de cambio de propiedad de empresas del sector energético.
Para 2025, se proyecta una salida neta de capitales de largo plazo por USD 919 millones por una recuperación en la inversión de cartera en el exterior por parte de fondos mutuos y de las AFP, luego de atender en 2024 las solicitudes de retiros de sus afiliados y por el efecto base en las operaciones de préstamos netos extraordinarios de 2024 explicadas anteriormente.
45. La cuenta financiera del sector público acumulada al primer semestre de 2024 registró un aumento del endeudamiento neto con el exterior equivalente a USD 476 millones, resultado de la reducción en las amortizaciones de cartera. Se proyecta que esta cuenta registre una ampliación importante del financiamiento externo, alcanzando los niveles de USD 5 445 millones en 2024 y USD 2 098 millones en 2025.
La revisión al alza en la proyección de financiamiento de 2024 se debe básicamente a un aumento esperado de las emisiones de bonos soberanos, que recoge los efectos de la Operación de Administración de Deuda (OAD) que tuvo lugar en julio de 2024. En menor cuantía, contribuyeron el incremento en el ritmo de compras de bonos soberanos por parte de no residentes y los mayores desembolsos de préstamos al Gobierno General. Por su parte, la reducción de las amortizaciones explica la leve revisión al alza en el resultado de la cuenta financiera pública de 2025.
46. En términos del producto, el saldo de deuda externa de mediano y largo plazo—principalmente préstamos y bonos— se redujo en 0,4 p.p. del PBI entre 2023 y el segundo trimestre de 2024 (34,6 por ciento), lo que obedeció a la disminución del saldo de deuda del sector público (-0,8 p.p.).
Se prevé que el saldo de la deuda externa de mediano y largo plazo baje hasta 33,6 por ciento del PBI, debido principalmente a la reducción de la deuda del sector privado de 12,4 por ciento del PBI en 2023 a 11,0 por ciento del PBI al final del horizonte de proyección. Ello está alineado a las proyecciones de amortizaciones en 2024 y 2025.
47. Al 18 de setiembre, las Reservas Internacionales Netas (RIN) acumulan una expansión de USD 11 822 millones respecto al cierre del año pasado, con lo que se ubicaron en USD 82 855 millones.
El nivel de reservas internacionales representará el 28,2 por ciento del PBI al finalizar el horizonte de proyección y se espera que sea capaz de cubrir 5 veces el saldo de los adeudados externos de corto plazo y 6 veces la suma de estos pasivos más el déficit en cuenta corriente.
48. La actividad económica continuó recuperándose en lo que va del año, en particular en aquellos sectores más afectados por los choques de oferta del año pasado. Así, se registró un crecimiento interanual de 3,6 por ciento en el segundo trimestre (1,4 por ciento en el primer trimestre). La recuperación provino tanto de los sectores primarios (7,2 por ciento) como de los no primarios (2,5 por ciento).
La recuperación de los sectores primarios se debió al avance interanual de los sectores de pesca (184,2 por ciento), manufactura primaria (37,5 por ciento) y agropecuario (8,0 por ciento). El crecimiento de la pesca se debe, en parte, a la normalización de la extracción con respecto a 2023, año en que las anomalías climáticas del mar llevaron a la cancelación anticipada de la temporada. La mayor pesca del trimestre se reflejó en un aumento de la manufactura de harina y aceite de pescado. Por su parte, el sector agropecuario se recuperó luego de cuatro trimestres consecutivos de caída, tras la recuperación del impacto de las condiciones climáticas de 2023 sobre los cultivos. El crecimiento de las actividades primarias estuvo limitado por la contracción de los sectores de minería e hidrocarburos, debido a la menor producción de cobre, molibdeno, petróleo, líquidos de gas natural y gas natural.
El crecimiento de sectores no primarios, como servicios (2,7 por ciento) y comercio (2,5 por ciento), estuvo impulsado por la recuperación del consumo privado. El sector construcción registró un impulso proveniente del avance de obras públicas y de infraestructura privada.
El indicador desestacionalizado del PBI continuó recuperándose en el segundo trimestre de 2024 (1,8 por ciento) respecto al trimestre previo, impulsado por un crecimiento en ambos componentes, primario y no primario.
49. Se espera que la economía crezca 3,1 por ciento en 2024. Esta proyección se sustenta, por el lado de los sectores primarios, en el crecimiento de la agricultura, pesca y su industria asociada, tras la reversión de las anomalías climáticas acontecidas el año previo.
Por su parte, el avance de los sectores no primarios se daría principalmente en el segundo semestre del año y estaría sustentado en el mayor dinamismo del consumo y de la inversión privada, que reflejarían a su vez el aumento de los ingresos reales y la recuperación de la confianza del sector privado, en un contexto favorable de estabilidad sociopolítica y de precios. De esta forma, el mayor dinamismo del consumo privado impulsará el avance de la manufactura no primaria, el comercio y los servicios.
Se espera que la economía se expanda 3,0 por ciento en 2025, misma tasa a la proyectada en el Reporte previo. Esta previsión asume condiciones climáticas favorables para el desarrollo de la agricultura, la pesca y su manufactura relacionada, así como un entorno de estabilidad sociopolítica y de precios que favorezca la confianza de los agentes del sector privado, con lo cual se prevé se estimule el gasto privado y, con ello, la actividad no primaria.
50. En cuanto a las proyecciones de cada sector económico:
a) El sector agropecuario creció 8,0 por ciento en el segundo trimestre, lo que responde a elevados picos de cosechas de productos orientados al mercado interno (papa, arroz y productos andinos) de alto peso en la estructura del sector, con mejores condiciones climáticas (hídricas, térmicas y oportunidad de lluvias), respecto al año anterior. Con ello, acumuló un crecimiento de 4,5 por ciento en el primer semestre.
Para la segunda mitad del año se prevé un menor ritmo de crecimiento de los productos orientados al mercado interno y una recuperación de los productos de agroexportación. Respecto al año pasado, aumentará la producción de mango y arándanos, lo que compensará la menor producción de uva, por adelanto de cosechas el año anterior; y de palta, por menores rendimientos asociados al Niño costero. Con ello, se mantiene en 3,5 por ciento la proyección anual de crecimiento para 2024 y 2025.
En el tercer trimestre del año se registraron incendios forestales en la mayoría de departamentos del país, concentrados sobre todo en zonas altoandinas y en la selva. Con la información disponible al momento, se estima que el impacto económico de corto plazo de estos eventos sería acotado.
Al 2 de setiembre, el almacenamiento de agua en los reservorios del norte sobrepasa el 57 por ciento, con excepción de Tinajones, que almacena 39 por ciento de su capacidad total, con niveles inferiores al promedio de los últimos cinco años. En el sur, el almacenamiento es superior al promedio de los últimos cinco años y sobrepasa el 72 por ciento de su capacidad total.
b) En el segundo trimestre de 2024, el sector pesca creció 184,2 por ciento, producto de un efecto base dada la suspensión de la captura de anchoveta en la primera temporada de pesca de 2023. El resultado en la zona centro-norte fue una captura de 2 444 TM (equivalente al 98,7 por ciento de la cuota asignada). Asimismo, con respecto al consumo humano directo, se registró una mayor captura de especies como bonito, concha de abanico, merluza y perico. Con respecto al primer semestre, la producción del sector creció 45,0 por ciento.
Se espera que la actividad del sector crezca 22,4 por ciento en 2024. La revisión al alza respecto a la proyección previa (20,2 por ciento) es el resultado de una captura de anchoveta mayor a la esperada en la segunda campaña del sur y al mejor desempeño del consumo humano directo en el segundo trimestre del año. Para el 2025, se mantiene la proyección de crecimiento de 4,9 por ciento por la normalización de la temperatura marítima en el litoral, que fomentaría una biomasa de anchoveta saludable.
c) El sector minería metálica tuvo una reducción de 3,4 por ciento durante el segundo trimestre de 2024; explicado principalmente por la menor extracción de cobre y zinc. Durante el primer semestre, este sector creció 2,4 por ciento.
En el segundo trimestre del año, la producción de cobre se redujo 7,1 por ciento por los mantenimientos realizados en abril y junio, en Antapaccay, Marcobre, Las Bambas, Chinalco y Cerro Verde; así como por una menor ley minera. La producción de zinc registró una contracción de 20,7 por ciento principalmente por las menores leyes en Antamina y el menor procesamiento de mineral en Volcan.
La producción de oro aumentó 4,8 por ciento, por la mayor extracción de Yanacocha, Poderosa y Boroo Misquichilca. Esta última fue impulsada por el Proyecto de Optimización de Minerales Carbonosos, que tiene como objetivo extender la vida útil de la mina. Asimismo, se registró una mayor producción de molibdeno (27,7 por ciento) por la mayor extracción de Southern, Antamina y Cerro Verde.
Para 2024 se revisa a la baja el crecimiento del sector pasando de 2,0 a 1,2 por ciento sustentado principalmente en el menor desempeño esperado en la producción de zinc, así como en las revisiones de los planes de producción para las minas de cobre y oro. En 2025 la producción del sector crecería 1,9 por ciento por la recuperación de las leyes de zinc y cobre.
d) La actividad del sector hidrocarburos disminuyó 2,9 por ciento en el segundo trimestre de 2024, debido a una reducción de la extracción de gas natural (-5,3 por ciento) por la menor producción del lote 88, ante la menor demanda por generación de energía térmica; y de petróleo (-4,2 por ciento) por la caída en la producción del lote 95 y X. El lote X viene registrando menores rendimientos en lo que va del presente año, sumado a un cambio de operador desde el 18 de mayo. En el primer semestre, el sector se redujo 1,0 por ciento.
Para 2024 se revisa al alza el crecimiento de 1,5 a 3,7 por ciento y la de 2025 de 4,2 a 7,1 por ciento. En ambos casos el crecimiento estaría impulsado por la mayor producción de petróleo del lote 95 dada la entrada en operación de dos nuevos pozos, y posteriores perforaciones programadas para el resto del
año.
e) La actividad del subsector manufactura primaria se incrementó 37,5 por ciento en el segundo trimestre de 2024, principalmente por la mayor producción de harina y aceite de pescado, consistente con el mejor desempeño de la anchoveta en la segunda temporada de pesca de 2024, frente a una captura casi nula el año previo. Con ello, la manufactura primaria acumuló un crecimiento de 8,3 por ciento en la primera mitad del año.
Se espera un crecimiento de 5,2 por ciento del subsector para 2024, lo que considera un crecimiento en la producción de harina de pescado, debido a la mayor cuota de este año. Para 2025, al igual que en el Reporte previo, se espera un incremento de 3,4 por ciento.
f) La actividad de la manufactura no primaria creció 0,7 por ciento en el segundo trimestre del año. Las ramas que registraron un mayor incremento fueron las orientadas al mercado externo, como prendas de vestir, tejidos y artículos de punto, e hilados, tejidos y acabados; las pertenecientes a los bienes de consumo masivo como muebles, productos farmacéuticos y medicamentos, productos de tocador y limpieza, y productos alimenticios; y las de insumos, como vidrio, explosivos, otros productos textiles, madera procesada, y papel y cartón. Con ello, el sector se redujo en 0,7 por ciento en el primer semestre del año.
Se proyecta un crecimiento de 2,3 por ciento de la manufactura no primaria en 2024, tasa menor al 2,7 por ciento del Reporte previo, pues se espera una recuperación más progresiva del sector en lo que resta del año, luego de la contracción observada en el primer semestre. Para 2025 se mantiene la proyección de crecimiento de 3,0 por ciento.
g) El sector construcción aumentó 3,3 por ciento en el segundo trimestre de 2024 debido al mayor avance de obras públicas y de infraestructura privada. Con ello, acumula un aumento de 4,0 por ciento en el primer semestre del año. Para 2024 y 2025 se prevé un crecimiento de 3,2 y 3,4 por ciento, respectivamente, por la recuperación de la inversión pública y privada.
h) Durante el segundo trimestre de 2024 el sector comercio creció 2,5 por ciento, por las mayores ventas al por mayor (2,8 por ciento) y al por menor (2,7 por ciento). El crecimiento del sector en el primer semestre fue de 2,4 por ciento. Para 2024 y 2025 se espera que la actividad del sector se incremente en 3,2 y 2,7 por ciento, respectivamente.
i) El sector servicios creció 2,7 por ciento en el segundo trimestre, periodo en que destaca el crecimiento de los servicios de transporte (6,7 por ciento) por el mayor transporte de carga asociado a un mayor flujo de bienes del sector agropecuario, pesca, comercio y construcción.
De igual manera, entre abril y junio se incrementaron los servicios prestados a empresas (3,4 por ciento) y los servicios de telecomunicaciones (2,1 por ciento).
Con ello, el sector acumula un crecimiento de 2,1 por ciento durante el primer semestre del año. Para la segunda mitad del año, se espera una aceleración del crecimiento del sector, consistente con la recuperación del consumo (por mayor ingreso real de los hogares) y de la inversión privada (por mejores expectativas empresariales). Para 2024 y 2025 se espera un crecimiento de servicios de 3,3 y 3,0 por ciento, respectivamente.
51. Por el lado del gasto, la demanda interna aceleró su crecimiento de 2,2 a 5,0 por ciento entre el primer y segundo trimestre de 2024. El panorama local se caracterizó por el aumento de los ingresos reales tras la recuperación del empleo y la reducción de la inflación, principalmente de alimentos. Como resultado, el crecimiento del consumo privado se aceleró a 2,3 por ciento interanual en el trimestre. Asimismo, la inversión pública continuó creciendo a tasas de dos dígitos, aunque a un menor ritmo que en el trimestre previo. Dentro de este rubro, resalta la mayor ejecución de proyectos del Plan Nacional de Infraestructura Sostenible para la Competitividad 2022-2025 (PNISC). Finalmente, contribuyó la acumulación de inventarios del segundo trimestre, principalmente de empresas pesqueras, mineras y manufactureras.
La aceleración de la tasa de crecimiento del PBI fue atenuada por dos factores: la caída de la inversión y la menor demanda externa. La inversión privada retrocedió 0,2 por ciento interanual en el segundo trimestre debido a la caída de la inversión residencial y al menor dinamismo de la tasa de crecimiento del componente no residencial. Por su parte, las exportaciones de bienes y servicios retrocedieron 1,8 por ciento, debido a los menores embarques de bienes no tradicionales de productos agrícolas, pesqueros y de minería no metálica. Las importaciones crecieron 3,8 por ciento, impulsadas por las mayores adquisiciones de insumos para la industria y bienes de capital, en línea con el crecimiento de la inversión privada no residencial.
52. La expansión de 3,1 por ciento del producto prevista para 2024 estará sustentada en la recuperación de la confianza del sector privado, tras la reversión de los choques de oferta acontecidos en 2023 y en un entorno de estabilidad sociopolítica y de precios que impulse la inversión privada y el empleo, apoyando a su vez el consumo. Se espera que en el segundo semestre el gasto de los hogares continúe recuperándose en un contexto de mayores ingresos reales, tasas de interés más bajas, un menor ahorro por precaución, disponibilidad de ahorros de las AFP y CTS y el impacto de la recuperación del sector agroexportador sobre el empleo. Asimismo, se espera una contribución importante en el año por parte de la inversión pública, debido a la recuperación del gasto de gobiernos subnacionales y el avance en obras de infraestructura pública.
El crecimiento de 3,0 por ciento previsto para 2025 estará sostenido por la expansión del consumo y de la inversión privada, en un entorno de estabilidad sociopolítica y macroeconómica que continúe favoreciendo la recuperación de la confianza empresarial y de los hogares. El escenario base actual incorpora un mayor crecimiento de la inversión privada en 2025, debido al inicio de la construcción del proyecto minero Tía María.
53. Algunos indicadores contemporáneos y adelantados relacionados al consumo privado presentan señales favorables, aunque los relacionados al crédito aún no se recuperan.
En junio, los indicadores del mercado laboral continuaron creciendo, evolución que responde al mayor empleo generado en los sectores construcción, comercio y servicios. Por su parte, la masa salarial nominal total mantiene un crecimiento sólido en lo que va del año.
Por otra parte, el crédito de consumo en términos reales se contrajo por segundo mes consecutivo en julio. Las tasas de interés de este tipo de crédito se mantuvieron por encima del promedio histórico y no muestran una tendencia decreciente debido a que estos créditos son determinados por otros factores, como el aumento del riesgo crediticio asociado al incremento de la mora.
54. Los indicadores contemporáneos y adelantados relacionados a la inversión privada todavía no muestran una recuperación clara, a pesar de la mejora en la confianza empresarial.
Si bien las expectativas de la economía y del sector a 3 y 12 meses continúan todas en el tramo optimista desde julio, el volumen importado de bienes de capital (excluyendo materiales de construcción y celulares) disminuyó en mayo y junio y aumentó en julio.
El consumo interno de cemento ha experimentado una caída reciente principalmente debido a la desaceleración del segmento de autoconstrucción, que había mostrado un fuerte crecimiento hasta 2022. No obstante, los niveles actuales de consumo de cemento se alinean con la tendencia observada antes de la pandemia, lo cual sugiere que la contracción reciente responde más a una normalización del mercado que a un debilitamiento estructural de la demanda.
55. La Encuesta de Expectativas Macroeconómicas de agosto muestra que el crecimiento proyectado del PBI que esperan los agentes de la economía se encuentra entre 2,7 y 3,0 por ciento para 2024 y entre 2,8 y 3,0 por ciento en 2025.
56. La brecha del producto, definida como la diferencia entre el PBI y el PBI potencial, se estima en -1,5 por ciento del PBI potencial en 2023. Esta brecha negativa fue resultado de los choques de oferta y sus impactos de segunda ronda en los ingresos y confianza empresarial, lo cual ha posicionado al PBI observado temporalmente por debajo de su potencial. Se espera que, con la reversión parcial de estos efectos, la brecha del producto negativa se reduzca a 0,4 por ciento del PBI potencial en 2024 y este proceso continúe en 2025 hasta cerrarse dicha brecha. Estas proyecciones asumen un crecimiento del PBI potencial de 2,0 por ciento para 2024 y 2,6 por ciento para 2025.
57. El consumo privado aceleró su crecimiento interanual desde 1,2 a 2,3 por ciento entre el primer y segundo trimestre de 2024. La aceleración de su tasa de crecimiento se explica por la evolución del mercado laboral y la disminución de la inflación, factores que favorecieron los ingresos reales de los hogares.
Para 2024 se espera que el consumo privado se expanda 2,8 por ciento, misma tasa que la prevista en el Reporte de junio, en un contexto de recuperación del empleo y de inflación dentro del rango meta. Para 2025 se espera que el consumo privado se expanda a la misma tasa que en 2024, en un escenario de estabilidad a nivel político y macroeconómico.
58. La inversión privada retrocedió 0,2 por ciento en el segundo trimestre de 2024. La caída de la inversión se explica por el retroceso de la inversión residencial (-9,8 por ciento). La caída estuvo amortiguada por el aumento de la inversión minera y de la no minera no residencial en un contexto de recuperación de la confianza empresarial. Esta dinámica estuvo compensada en parte por las mejores condiciones climáticas a las de un año atrás y por menores tasas de interés corporativas, las cuales incentivaron el préstamo en este sector.
Se espera que la inversión privada crezca 2,3 por ciento en 2024, misma tasa a la proyectada en el Reporte de junio, principalmente por una recuperación en la segunda mitad de 2024. La proyección asume un entorno de estabilidad social y política, reversión de los choques de oferta relacionados al clima y mejores condiciones financieras que incentiven el crédito, que a su vez permitirán la recuperación de la confianza empresarial para invertir. Para 2025 se espera que la mayoría de estas condiciones favorables se mantengan y la inversión privada crezca 4,1 por ciento, lo cual implica una revisión al alza respecto al Reporte previo. La revisión se atribuye a la reincorporación de algunos proyectos mineros como Tía María.
a. En el sector minero, las inversiones entre enero y julio de 2024 ascendieron a USD 2 512 millones, principalmente de las empresas Antamina (USD 296 millones), Anglo American Quellaveco (USD 220 millones) y Las Bambas (USD 197 millones). La proyección para el periodo 2024-2025 considera tanto la construcción de la Fase II del proyecto Ampliación Toromocho y de San Gabriel como el comienzo de la construcción de los proyectos Reposición Antamina, Tía María, Zafranal y Corani.
b. Respecto a los sectores no mineros, destaca el avance de las obras del Aeropuerto Internacional Jorge Chávez con una inversión de USD 2 mil millones. Se ha concluido las obras de la segunda pista de aterrizaje y la nueva torre de control, en tanto que, la construcción del nuevo terminal de pasajeros estaría concluida a fines de 2024.
Las obras que corresponden a la primera fase del Terminal Portuario de Chancay serían inauguradas en noviembre de 2024, con una inversión de USD 1,3 mil millones. Por su parte, continúan los avances de las obras de la Línea 21 (en la cual se ha concluido el tramo I y se encuentra en etapa de prueba) y de un ramal de la Línea 4 del Metro de Lima. Además, Viettel ganó la concesión de las bandas 2.3 GHz y AWS-3 (compromiso de inversión de USD 600 millones) y el Consorcio Eléctrico Yapay obtuvo la concesión de la línea de transmisión Enlace 500 kV Huánuco - Tocache - Celendín – Trujillo (compromiso de inversión de USD 335 millones).
c. Entre 2022 y lo que va del tercer trimestre de 2024, Proinversión ha adjudicado proyectos por un total de USD 7 981 millones. Estos proyectos comprenden principalmente mejoras en el sector transporte (USD 3 961 millones) y líneas de transmisión eléctrica (USD 1 694 millones). Entre abril y agosto de 2024 se adjudicaron el anillo vial periférico en Lima y El Callao (USD 3 396 millones), los grupos 1 y 2 de proyectos de transmisión eléctrica (USD 770 millones), la Adenda al contrato de transferencia de la concesión minera Bayovar (USD 940 millones) y la modernización del ferrocarril Huancayo – Huancavelica (USD 565 millones).
d. A agosto de 2024, Proinversión reporta una cartera de USD 18,7 mil millones en proyectos de inversión por adjudicar para el período 2024-2025.
59. La inversión pública creció 16,1 por ciento en el segundo trimestre de 2024, evolución que se explica por los mayores desembolsos en todos los niveles de gobierno. A nivel del Gobierno Nacional destaca el avance en proyectos del PNISC, entre los que se encuentran las Escuelas Bicentenario y La Línea 2 del Metro de Lima y Callao. A nivel de los Gobiernos Regionales resalta la ejecución de Loreto, Piura y Cusco y por funciones destaca el avance en Educación, Planeamiento, Transporte y Agropecuaria. Por su parte, en los Gobiernos Locales, 16 de los 25 departamentos registraron mayores inversiones, destacando los gobiernos ubicados en Áncash, Cusco y Lima.
Se prevé que la inversión pública aumente 13,7 y 4,5 por ciento en 2024 y 2025, respectivamente. Respecto al Reporte anterior se revisa al alza el crecimiento de la inversión pública para 2024, de 12,0 a 13,7 por ciento, la cual se explica por el mayor avance de obras observado al segundo trimestre.
60. Se prevé que la inversión bruta fija, en términos del PBI, se mantenga relativamente estable: 22,9 por ciento en 2023; 22,8 por ciento en 2024, y 23,0 por ciento en 2025, cifra cercana a lo observado antes de la pandemia. Para que la inversión se recupere es necesario preservar la estabilidad económica y financiera, consolidar un entorno adecuado de negocios y realizar reformas que apuntalen la productividad de la economía y un mayor crecimiento del PBI potencial.
Este Recuadro explora la relación entre la tasa de pobreza y la inflación, con la finalidad de identificar los patrones de la pobreza frente a periodos de baja inflación y recuperación del crecimiento económico como se proyecta para 2024. Para ello, se analiza la contribución del crecimiento y de la inflación a la tasa de pobreza, y la inflación percibida a lo largo de la distribución del gasto en los últimos años.
En 2023, la tasa de pobreza se incrementó en 1,5 puntos porcentuales (p.p.) respecto al año previo. Este aumento coincidió con la contracción de la actividad económica, así como con una tasa de inflación por encima del rango meta desde mediados de 20212, principalmente por el componente de alimentos y bebidas.
Kolenikov y Shorrocks (2005)3 presentan un método para cuantificar las contribuciones estadísticas de: la variación de la línea de pobreza4 (la cual representa el costo de una canasta básica de alimentos y no alimentos); el crecimiento medio del gasto; y el cambio en la distribución del gasto sobre la tasa de pobreza. En este ejercicio, se utilizan el gasto per cápita y la línea de pobreza en términos reales (en soles de 2023 y precios de Lima Metropolitana) obtenidas de la Encuesta Nacional de Hogares (ENAHO). En esta especificación, la contribución de la línea de pobreza será positiva (mayor pobreza) solo cuando la canasta básica de consumo se encarezca más rápido que los precios promedio de la economía. Es decir, cuando la línea de pobreza crezca por encima del deflactor de las variables nominales5.
Según esta metodología, el aumento de la pobreza entre 2022 y 2023 se debería al bajo crecimiento del gasto promedio y al encarecimiento relativo de la canasta básica. En particular, el componente de la línea de pobreza habría contribuido en 0,9 puntos del total del incremento de la tasa de pobreza (+1,5 p.p.). Similarmente, respecto a 2019, también tuvo una contribución positiva y significativa, pero de menor magnitud que la correspondiente al gasto promedio por habitante.
Estos resultados estarían asociados al aumento de precios de alimentos, debido a que este fue el componente que condujo al alza la línea de pobreza real en el último año. Así, el componente alimentario de la línea de pobreza nominal creció 11,0 por ciento, frente a 2,9 por ciento del componente no alimentario entre 2022 y 2023. En comparación, el deflactor de ingresos creció 6,5 por ciento. De tal forma, en 2023, la línea de pobreza real promedio aumentó 0,8 por ciento, donde el componente alimentario contribuyó en 2,3 puntos porcentuales a su subida (el componente no alimentario decreció en términos reales).
En línea con lo anterior, un análisis de la composición de la canasta de los hogares muestra cómo el aumento de precios de alimentos afectó desproporcionalmente más a los pobres, dado que su canasta se concentra más en estos bienes. Por ejemplo, en 2023, el quintil más pobre de gasto destinó 54,8 por ciento de su gasto total a alimentos, mayormente dentro del hogar. En contraste, el decil de mayores ingresos destinó únicamente 32,1 por ciento a alimentos.
En base a la estructura de gasto promedio por quintil y los componentes del Índice de Precios al Consumidor (IPC) por grupo de gasto, se construye un indicador de aumento de precios de acuerdo con la canasta de cada quintil de gasto. Se demuestra que la inflación percibida por los quintiles más pobres habría sido mayor que para los quintiles de más ingresos en los años 2022 y 2023.
En específico, la inflación promedio anual fue 6,3 por ciento en 2023. Sin embargo, el quintil más pobre registró un mayor aumento en el precio de su canasta (7,0 por ciento). Cabe destacar que, entre 2014 a 2019, un periodo de crecimiento continuo (promedio de 3,2 por ciento) e inflación dentro del rango meta, esta fue similar para todos los quintiles.
Perspectivas a 2024
Con información a julio de 2024, la inflación ha sido similar por quintiles de gasto, e incluso ligeramente mayor para los quintiles de mayores ingresos. Esto está vinculado a la moderación del alza de precios de alimentos.
Asimismo, la recuperación económica se está manifestando en indicadores adelantados de la situación económica del hogar, los cuales muestran una mejoría respecto a 2023. Por ejemplo, el Índice de Confianza del Consumidor (INDICCA) de Apoyo Consultoría muestra una recuperación en el primer semestre del año respecto al anterior, particularmente en los niveles socioeconómicos D y E. Esto estaría vinculado a un mayor nivel de gasto de las familias.
Lo anterior estaría asociado a la recuperación de los ingresos laborales en términos reales. Según información de la Encuesta Permanente de Empleo Nacional, los ingresos reales habrían crecido 4,6 por ciento entre 2023 y 2024 (año móvil junio-julio). Si bien esta encuesta no tiene información de ingresos previo a 2023, los datos de empleo de Lima Metropolitana resultan útiles para el análisis, dado que más de 1 de cada 3 personas pobres residen en este dominio. En el caso de Lima Metropolitana, los ingresos laborales promedio se encuentran actualmente por encima de lo registrado entre 2021 y 2023. Por su parte, al analizar los datos a nivel nacional de la Planilla Electrónica, la cual recoge información del empleo formal, también se observa una mejora del ingreso real respecto a 2023.
Por otro lado, en el periodo de 2014 a 2019 se registraron tasas de crecimiento del PBI entre 2,0 a 4,0 por ciento, tasas de inflación cercanas al rango meta (entre 1,3 a 3,6 por ciento), y variaciones porcentuales de los precios promedio de alimentos y bebidas entre -0,4 y 4,8 por ciento. La tasa de pobreza en cada uno de esos años se redujo, con excepción de 2017.
Según la descomposición Kolenikov y Shorrocks, la reducción de la pobreza entre 2014 y 2019 fue mayormente motivada por el crecimiento del gasto per-cápita. En contraste, el componente de la línea de pobreza, vinculado a la inflación, tuvo un impacto limitado en la disminución de la pobreza, considerando que la inflación en este periodo fue baja. En 2015, se registró un incremento de precios del rubro de alimentos y bebidas (4,8 por ciento), lo que disminuyó el efecto de la reducción de la pobreza en ese año. Por el contrario, en 2018, se reportó una reducción en este componente, contribuyendo a la caída de la tasa de pobreza.
Este Recuadro caracteriza la evolución de diferentes indicadores de inseguridad ciudadana en los últimos años en Perú. Además, se analizan las principales causas y consecuencias económicas de la inseguridad ciudadana a la luz de la literatura económica, y aproximaciones de su posible impacto en nuestra economía. Finalmente, se presentan algunas de las mejores prácticas internacionales para enfrentar la problemática analizada.
Uno de los pioneros en estudiar el crimen con un enfoque económico fue Gary Becker, quien en un artículo de 19686 argumentó que los delincuentes evalúan las ganancias esperadas del acto delictivo, la probabilidad de ser capturados y la severidad del castigo. Este enfoque sostiene que la criminalidad disminuye si se incrementan los costos esperados del crimen, ya sea mediante penas más severas o una mayor probabilidad de captura.
De otro lado, Becker también introdujo el concepto de costos de oportunidad en el crimen, sugiriendo que mejores oportunidades económicas y educativas pueden reducir la inclinación hacia cometer delitos. Este concepto ha sido desarrollado por autores como Ann D. Witte y Helen Tauchenx7, quienes, mediante estudios longitudinales, han demostrado que la educación y el empleo pueden tener un impacto significativo en la reducción de la criminalidad.
Estudios posteriores en la misma línea, como los de David Pyle8 y Richard Freeman9, han mostrado cómo la relación entre la economía y el crimen es compleja. Pyle analiza las ganancias potenciales del empleo legal, los retornos del crimen y la probabilidad de desempleo, para predecir en qué situaciones es más probable que las personas se involucren en actividades delictivas. Así, según este autor, las personas son más propensas a involucrarse en actividades delictivas cuando se enfrentan a condiciones económicas adversas (circunstancias como altas tasas de desempleo, bajos ingresos potenciales en el mercado laboral legal) y beneficios criminales altos, así como una baja probabilidad de arresto o castigo. En tanto, Freeman encontró que el aumento de la desigualdad de ingresos y la disminución de los salarios reales, especialmente entre los trabajadores menos calificados, llevaron a un aumento de las tasas de criminalidad en los Estados Unidos durante la década de 1980, a pesar del incremento en la severidad de las penas y la expansión del encarcelamiento10.
En la Encuesta Nacional de Programas Presupuestales (ENAPRES), elaborada por el INEI, las personas reportan si se han visto afectadas por algún hecho delictivo en los últimos 12 meses. Estos hechos incluyen robos de vehículos motorizados y no motorizados, de autopartes, y de dinero, celular o cartera, amenazas o intimidaciones, secuestros, extorsiones, estafas, robos de negocios, delitos informáticos, entre otros. Por su parte, la Encuesta Nacional de Hogares (ENAHO) recoge información que los jefes de hogar reportan sobre si su hogar se vio afectado por algún hecho delictivo (robo, asalto, entre otros). De esta manera, las encuestas mencionadas permiten analizar la evolución de la incidencia de hechos delictivos en las personas y hogares11.
En el cuadro anterior, se observa que, aunque el porcentaje de encuestados que indican haber sido víctimas de hechos delictivos se encuentra en un nivel inferior al de hace 10 años, existe un aumento en los últimos 5 años. Además, se observa que solo el 57,6 por ciento de víctimas denuncia formalmente los hechos delictivos; es decir, solo 5 de cada 10 personas realiza denuncias de los hechos delictivos de los que son sujetos ante comisarías, ministerio público o fiscalía, u otros. En cuanto al tipo de hecho delictivo, resalta la tendencia creciente de las víctimas de algún delito con arma, cuyo porcentaje ha aumentado a más del doble en los últimos 10 años. Estas cifras son consistentes con la información presentada por el Barómetro de las Américas12, que indican que, en 2023, el porcentaje de personas que fueron víctimas de algún acto de delincuencia (robo, hurto, agresión, fraude, chantaje, extorsión, amenazas u otros) a nivel nacional alcanzó el 29 por ciento13.
Similar al caso de víctimas de algún hecho delictivo, los hogares que reportan disminución de activos o pérdida de activos por los hechos delictivos se encuentran en niveles inferiores a los de hace 10 años, pero existe una tendencia creciente en años más recientes, con una proporción cada vez más cercana al 100 por ciento de los hogares.
Pese a que existe una brecha en las denuncias ante hechos delictivos, también resulta importante analizar su evolución, como proxy de la incidencia de tales hechos a nivel nacional. Según el Sistema Informático de Denuncias Policiales (SIDPOL), las denuncias por delincuencia (por cada 10 mil habitantes) en comisarías se incrementaron en 47,3 por ciento entre 2018 y 2023. Las regiones con mayores tasas de denuncias son Lambayeque, Arequipa, Lima, Madre de Dios, Junín, Tumbes, Ica y Callao, superando el promedio nacional de 200 por cada 10 mil habitantes en 2023.
Desde el ámbito empresarial, de acuerdo con lo reportado en la Encuesta de Expectativas Macroeconómicas de octubre de 202314, entre los factores que más limitan el crecimiento de las empresas de los encuestados en el corto y mediano plazo, se encuentra la criminalidad (robos, estafas, extorsiones, etc.) en quinto lugar. En línea con ello, en noviembre de 2023, el Consejo Privado de Competitividad (CPC) con la colaboración de Apoyo Consultoría e Ipsos, presentó una encuesta a bodegueros de Backus15. El 83,9 por ciento de ellos señaló que su principal problema para hacer negocios y para crecer es la inseguridad, los robos y la extorsión.
Por su parte, la percepción de los ciudadanos sobre la seguridad también se encuentra deteriorada. Por ejemplo, la encuesta What Worries the World de Ipsos de marzo de 2024 reporta que el 62 por ciento de los encuestados en Perú señala al crimen y la violencia como una de sus principales preocupaciones, la cifra más alta entre 29 países analizados. Dicho porcentaje refleja un aumento de 11 puntos porcentuales con respecto a la encuesta de marzo de 2023.
En línea con estos resultados, de acuerdo con información de la ENAHO, el porcentaje de la población que considera que la delincuencia o la inseguridad ciudadana están entre los principales problemas del país, pasó de 39,2 a 43,6 por ciento entre 2022 y 2023. Asimismo, según una reciente encuesta de IPSOS16, un 78 por ciento de los encuestados desaprueba la gestión del gobierno actual en la lucha contra la delincuencia. Los valores son similares entre Lima (80 por ciento) y el resto del país (77 por ciento).
El crimen está estrechamente vinculado con la economía de forma directa e indirecta. Entre los efectos directos se encuentran la pérdida de recursos y producción como resultado de hurtos, robos, asesinatos, entre otros; y los recursos gastados en costos de seguridad tanto pública como privada. Los costos indirectos se ven reflejados en menores oportunidades de empleo, debilitamiento de las instituciones y corrupción del sistema, entre otros.
La relación entre la delincuencia y el crecimiento económico es bidireccional. Por un lado, el crimen puede reducir los incentivos a invertir, genera distorsiones en el consumo, reduce la productividad y genera costos al fisco. Por otro lado, el crecimiento económico en sí mismo puede ayudar a reducir los incentivos para las actividades criminales al crear más oportunidades económicas legítimas.
Por otro lado, la medición empírica de la delincuencia y sus efectos plantea desafíos, porque las definiciones de delito difieren entre países y años, complicando la comparación; y los datos suelen ser inexactos y subestimados, en particular, en economías en desarrollo.17
Entre los estudios empíricos se ha encontrado que, por ejemplo, un aumento en la delincuencia está asociado con una disminución en la actividad económica (Blake, 2015; Carboni y Detotto, 2016; Yusuf y Mohd, 2023) Los delitos, tanto contra la propiedad, violencia, vandalismo, fraude, homicidios y secuestros tienen un impacto negativo en la inversión extranjera directa (Mukhils, 2017; Brown y Hibbert, 2017). Estos delitos también impactan sobre el consumo, generando distorsiones en la toma de decisiones de los consumidores. Por un lado, los ciudadanos prefieren reducir el consumo de bienes visibles como joyas, por ejemplo, con la finalidad de evitar ser blanco de la delincuencia (Mejía y Restrepo, 2016); y, por otro lado, al emplear estrategias para evitar el crimen, reasignan gasto disminuyendo su consumo y destinándolo más en seguridad privada y alarmas (Di Tella et al., 2010). La delincuencia también tiene impacto sobre las empresas, pues genera barreras de entrada para negocios nuevos, al aumentar la incertidumbre sobre la rentabilidad (Mahofa et al., 2016) y reduce las ventas de los negocios existentes (Fe y Sanfelice, 2022). Los costos de hacer negocios aumentan conforme la delincuencia se expande, incluidos los generados a los pequeños emprendimientos, haciendo que negocios que en otras circunstancias serían rentables, no lo sean. La productividad laboral es otro ámbito afectado por la inseguridad: altos niveles de criminalidad aumentan el costo esperado de asistir a trabajar, afecta la moral de los trabajadores e incrementa los costos de seguridad para las empresas (Detotto y Otranto, 2010).18
Otra forma de aproximarse a los costos derivados del crimen es mediante un enfoque contable. Este método consiste en sumar los gastos asociados al crimen: (i) costos del sector privado, que representan los gastos de empresas y hogares en prevención del delito, como servicios de seguridad; y (ii) costos del gobierno, que abarca el gasto público en el sistema judicial, servicios policiales y administración de prisiones.19 En particular, siguiendo la metodología utilizada por el Banco Interamericano de Desarrollo (BID) 20, si se toman en cuenta los costos directos observables (esto es, el gasto privado en seguridad y los costos incurridos por el gobierno), se estima que el costo de la inseguridad sería de alrededor de 2,2 por ciento del PBI. En la estimación para Perú, el gasto de las empresas privadas formales en seguridad (estimado en aproximadamente 1,5 por ciento del PBI) se obtuvo a partir de la Encuesta Económica Anual (EEA) para el ejercicio 2019.21 Por su parte, para la estimación de los costos incurridos por el gobierno (0,7 por ciento del PBI), se utilizan datos de gastos devengados por la administración de justicia vinculados a delitos penales, servicios policiales y administración penitenciaria. Esta estimación no considera los costos indirectos derivados de la pérdida de ingresos de los individuos como consecuencia de la victimización.
Según un estudio reciente del Fondo Monetario Internacional (FMI: Reporte de Perspectivas Económicas Regionales de octubre de 2023), un aumento de una desviación estándar en las tasas de homicidio de América Latina reduciría el crecimiento del PBI en 0,14 puntos porcentuales. La tasa de homicidios se utiliza como proxy de la delincuencia.22 Sobre la base de dichas estimaciones, se calcula que si Perú redujera su tasa de homicidios por año (de alrededor de 8 por cada 100 mil habitantes) al nivel promedio mundial (5 por cada 100 mil habitantes), entonces la tasa de crecimiento potencial del PBI podría aumentar en alrededor de 0,1 puntos porcentuales. Cabe mencionar que hay otras dimensiones delictivas como por ejemplo extorsiones a negocios que pueden tener efectos adicionales adversos sobre el producto.
El crimen, la delincuencia y la violencia son problemas que afectan gravemente a la sociedad y a la economía. La tendencia reciente de los indicadores sugiere dificultades para aplicar políticas efectivas, por lo que es necesario adoptar prácticas más eficaces contra la delincuencia. Es necesario aplicar políticas para disminuir los hechos delictivos, mediante la implementación de una estrategia integral, aumentando la presencia policial, la gestión de la información relevante,23 el fortalecimiento de las instituciones para incrementar la eficiencia del gasto en seguridad, mayor control sobre la tenencia ilegal de armas y brindar incentivos a que las personas se involucren en actividades legales y no delictivas. Por ejemplo, programas de formación profesional, asesoramiento y mentoría, acceso a servicios de salud mental, deporte y cultura, políticas que faciliten la reintegración laboral de personas con antecedentes penales, entre otros.
De acuerdo con el UNODC24, existen algunos principios generales que se pueden aplicar para combatir la delincuencia. Primero, prevenir la reinfiltración de la delincuencia en las comunidades, la economía y las instituciones políticas mediante el fortalecimiento de programas penitenciarios, rehabilitación de delincuentes, mejora en la prestación de servicios públicos y gobernanza transparente, entre otras medidas. Segundo, perseguir a los grupos delictivos y sus ganancias ilícitas, aumentando los costos y riesgos de sus operaciones, lo cual requiere una legislación adecuada y la cooperación entre diferentes sectores, además de la implementación de una base de datos conjunta que contenga información sobre delincuentes y delitos. Tercero, proteger a las personas vulnerables y a las víctimas para evitar que sufran más daños, priorizando un enfoque centrado en los derechos humanos y la atención psicológica, así como programas eficaces de protección de testigos. Finalmente, promover la cooperación y asociaciones a todos los niveles, facilitando el intercambio de información y la cooperación internacional para combatir eficazmente la delincuencia organizada.
Es útil citar algunas de las mejores prácticas internacionales para combatir la delincuencia. Por ejemplo, Singapur pasó de ser uno de los países con alto nivel de violencia a ser uno de los más seguros.25 Este logro se basa en varias estrategias, incluyendo: (i) lucha contra la corrupción mediante el aumento de salarios con un esquema más meritocrático y en función a los resultados, así como programas para rotación de puestos para funcionarios de todas las instancias públicas, y la implementación de inspecciones sorpresivas; (ii) reforma judicial con penas más severas; (iii) creación de empleo atrayendo inversión y con formación de jóvenes en habilidades tecnológicas y gerenciales; (iv) reforma educativa enfocada en fomentar el pensamiento crítico y la resolución de problemas. Entre otros ejemplos, Reino Unido26 aplicó una Estrategia contra la Delincuencia Grave y Organizada, que estableció un enfoque integral, incluyendo la desarticulación selectiva y centrada en los daños más graves, los delincuentes más peligrosos y las redes delictivas, impidiéndoles acceder a dinero, activos e infraestructuras y adquirirlos. Por su parte, en Kenia27 el Centro Nacional de Investigación sobre la Delincuencia recopila datos nacionales relacionados con la delincuencia y facilita el acceso a ellos y su uso entre las autoridades, además, implementó una aplicación para denunciar delitos en línea de forma anónima en 2017. La aplicación adecuada de estas estrategias podría contribuir a mejorar la seguridad para las personas y empresas, y con ello también incrementar el crecimiento potencial de la economía peruana.
En general, medidas que estimulen el crecimiento del producto potencial favorecerían a la reducción del crimen y la inseguridad a través de mejores oportunidades de empleo y una consecuente disminución de la pobreza.
A partir de la información sobre los flujos de personas que transitan entre distintas categorías en el mercado laboral se puede descomponer las tendencias y los ciclos de variables claves para el desarrollo de la economía peruana tales como empleo, desempleo, formalidad, entre otros. En tal sentido, identificar el flujo entre estos estados, así como la probabilidad de transición, permite anticipar el desenvolvimiento del mercado laboral.
Una matriz de transición en el mercado laboral permite entender movimientos entre la ocupación (O), el desempleo (D) y la inactividad (I) a lo largo del tiempo. La importancia de esta matriz radica en que es posible identificar si el desempleo en la economía es una consecuencia de las dificultades para encontrar trabajo (transiciones desde el desempleo), de las dificultades en mantener un trabajo (transiciones desde el empleo) o porque existen grupos que frecuentemente entran y salen del mercado laboral (transiciones desde y hacia la inactividad).
Está ampliamente documentado que, en Perú, alrededor de siete de cada 10 personas que están ocupadas mantienen un empleo informal.28 La informalidad laboral se puede analizar desde dos frentes: los ocupados dependientes y los ocupados independientes. La informalidad laboral para el primer grupo implica que estos no reciben beneficios sociales, tales como seguro de salud o seguro de desempleo (CTS). Por su parte, la informalidad laboral en los ocupados independientes hace referencia a no contar con RUC.
La dinámica del mercado laboral peruano ha sido estudiada previamente utilizando los datos de la Encuesta Nacional de Hogares (ENAHO) - Chacaltana (2000) y Rodriguez y Rodriguez (2012), por ejemplo - y de la Encuesta Permanente de Empleo para Lima Metropolitana (EPE) – Céspedes (2015). A nivel internacional, resaltan los estudios sobre la dinámica en el mercado laboral en economías como Argentina - Pessino (2000), Chile – Jones (2009) y Marcel (2016), y México – Conover (2022). Finalmente, Shimer (2012) analiza el mercado laboral de Estados Unidos y Elsby (2013)29 en los países de la OECD.
En este recuadro se utiliza el panel de datos de la Encuesta Permanente de Empleo Nacional (EPEN) para estimar la probabilidad de transición entre la ocupación, el desempleo y la inactividad, así como también las transiciones hacia la formalidad distinguiendo si es un trabajador dependiente e independiente. La ventaja de utilizar la EPEN, frente a otras bases de datos, es que permite identificar transiciones laborales a nivel nacional con datos trimestrales, además de contar con alrededor de 28 mil observaciones en cada período.30 En contraste, el ámbito de aplicación de la EPE es Lima Metropolitana31, y el de la ENAHO, aunque es nacional, contiene aproximadamente 9 mil observaciones de datos panel anuales. Al respecto, trabajar con datos anuales conlleva a un posible sesgo de agregación temporal pues los flujos que ocurren dentro de un año quedan ocultos. Finalmente, al ser la EPEN una encuesta relativamente nueva (desde 2022), no se han identificado trabajos previos que utilicen esta encuesta para el análisis de la dinámica del mercado laboral peruano.
El siguiente cuadro muestra una matriz de transiciones que contiene las probabilidades de transición entre distintos estados del mercado laboral para los años 2022, 2023 y 202432. Se nota que, si bien la probabilidad de continuar ocupado el siguiente trimestre, en promedio, es superior al 85 por ciento (100 - Pod - Poi), la mayoría de los que no siguen ocupados transitan a la inactividad (en promedio el 10,7 por ciento) y alrededor del 3 por ciento al desempleo. Además, si una persona se encuentra desempleada en un período, la probabilidad de obtener un empleo es mayor, comparado al escenario donde las personas se mantienen desempleados en el siguiente trimestre o transitan a la inactividad.
El cuadro a continuación muestra las transiciones en el mercado laboral, distinguiendo por sexo y grupos de edad. Las mujeres tienen una menor probabilidad de pasar del desempleo a la ocupación: 45,1 por ciento vs. 55,7 por ciento para los hombres. Además, la probabilidad de mantener un empleo es de 82,4 por ciento para las mujeres, frente al 89,9 por ciento de hombres, reflejando que, en promedio, las mujeres son más vulnerables frente a escenarios de despidos.
Tras la pérdida del empleo en el período de análisis, la probabilidad de que las mujeres pasen a la inactividad duplica la probabilidad de transición observada en los hombres (14,6 por ciento vs 7,1 por ciento). Esta diferencia también es relevante en la transición desde el desempleo: la probabilidad de que una mujer desempleada transite a la inactividad el siguiente trimestre es de 34 por ciento, frente al 24,8 por ciento de los hombres. Este tránsito a la inactividad podría estar motivado por decisiones como búsqueda de trabajos temporales (en escenario donde el salario obtenido no es la fuente principal de ingresos del hogar), contar con un salario de reserva elevado o vivir con niños menores que necesitan cuidados (principalmente de la mamá). Marcel (2016) y Pessino (2000) encuentran resultados similares para Chile y Argentina, respectivamente.
Con relación a la edad, los jóvenes menores de 19 años registran la menor probabilidad de mantenerse empleados en el siguiente trimestre. Además, son el grupo etario que más probabilidad tiene para transitar a la inactividad desde el empleo. Según Pessino (2000), esto podría estar explicado en parte porque al estar en edad de estudiar, muchos jóvenes pueden ver el trabajo como una fuente de ingresos temporales y una vez que obtienen ingresos suficientes para sus necesidades de corto plazo, continúan estudiando sin la necesidad de buscar empleo. Así, en promedio, la probabilidad de que un joven empleado (menor de 19 años) pase a la inactividad es del 37 por ciento. Sin embargo, posiblemente asociado a la falta de experiencia laboral y productividad, este grupo de jóvenes tiene la menor probabilidad de encontrar un empleo.
Además de edad y sexo, las diferencias en transiciones laborales podrían estar motivadas por otras características socioeconómicas como la composición del hogar y el nivel de ingresos del hogar. El cuadro siguiente muestra que el jefe de hogar tiene una menor probabilidad de transitar a la inactividad, comparado con los demás miembros del hogar. Este resultado es de esperarse, considerando que por lo general el jefe de hogar es la persona que sustenta la mayor parte de los ingresos familiares. Por otro lado, las personas que viven en zonas rurales tienen una mayor probabilidad de mantenerse empleadas (89,1 por ciento), frente a las personas que viven en zonas urbanas. Con relación al nivel educativo, se encuentra que las personas con educación superior universitaria tienen la menor probabilidad de pasar del desempleo al empleo. Este resultado podría deberse a que los salarios que encuentran en el mercado no responden a sus expectativas o el mercado no demanda empleos que requieren mano de obra calificada. Finalmente, tomando en cuenta los ingresos del hogar33, es posible ordenarlos por quintiles, donde el quintil 1 representa los hogares con menores ingresos. Personas ocupadas que viven en hogares del quintil 1 tienen una elevada probabilidad de migrar a la inactividad; por su parte, las personas que viven en los hogares con más ingresos tienen mayor probabilidad de transitar del desempleo a la ocupación.
Para identificar la probabilidad de que un individuo transite desde la informalidad hacia la formalidad o hacia el desempleo/inactividad, se adopta la metodología descrita en Long (1997),34 basado en la utilización de un modelo Logit multinomial. Se trabaja sobre dos muestras de ocupados: los que se desempeñan como dependientes y los ocupados independientes. La variable dependiente es categórica y las independientes se dividen en dos grupos: demográficas (indicativo si es hombre, edad, indicativo si es jefe de hogar, lugar de residencia, nivel educativo e ingresos del hogar) y asociadas al mercado laboral y la actividad económica (variación interanual del PBI y el sector donde labora la persona). Los resultados se presentan en el cuadro a continuación.
En períodos con mayor crecimiento económico, la probabilidad de transitar desde la informalidad a la formalidad, para los trabajadores independientes, es superior a la probabilidad de mantener un empleo informal en ambos períodos. Este resultado no se observa para los trabajadores dependientes, donde el crecimiento económico, en el período de análisis, parece no estar asociado con una mayor transición a la formalidad.
Con respecto a las variables demográficas, se encuentra que, ser hombre, vivir en zona urbana y tener un mayor nivel educativo, incrementa la probabilidad de transitar desde la informalidad laboral a la formalidad, tanto para trabajadores dependientes, como independientes. Se encuentra que el nivel educativo tiene un mayor efecto en la probabilidad de transición para los trabajadores independientes. Los ingresos del hogar muestran resultados mixtos: si el trabajador es dependiente, a mayores ingresos en el hogar, menor será la probabilidad de transitar desde un empleo informal a un empleo formal. Caso contrario se observa en el grupo de trabajadores independientes, donde un incremento de los ingresos del hogar está asociado con una mayor probabilidad de migrar a un empleo formal. Cabe señalar que los trabajadores independientes en las encuestas de hogares resaltan que una de las principales razones para no tramitar un RUC es tener bajos ingresos, lo cual es consistente con los resultados encontrados.
Por sector económico se encuentra que personas que laboran en el sector servicios, manufactura, construcción y comercio tienen más probabilidad que las personas que laboran en actividades extractivas de transitar desde la informalidad laboral a la formalidad. El efecto en las probabilidades de transición es mayor en el grupo de trabajadores dependientes.
Con relación a la transición desde la informalidad laboral hacia el desempleo e inactividad, se encuentra que: un mayor crecimiento económico reduce la probabilidad de transición, tanto para trabajadores dependientes, como independientes; similar resultado se encuentra para los hombres y jefes de hogar. Finalmente, a mayores ingresos del hogar, la probabilidad de terminar desempleado o inactivo, desde la informalidad es menor, comparado con un escenario donde las personas mantienen su empleo (informal) en ambos períodos. Esta probabilidad de no dejar el empleo es mayor en el grupo de trabajadores dependientes. La probabilidad de transición, a partir del sector económico donde se labora, muestran resultados mixtos.
La transición hacia la inactividad es relevante para las mujeres y jóvenes; mientras que para los jefes de hogar y personas que viven en zonas rurales, transitar a la inactividad es menos probable, observando principalmente flujos entre el desempleo y la ocupación. Con respecto al tipo de empleo se encuentra que el crecimiento económico facilita la transición hacia la formalidad para trabajadores que parten de la informalidad laboral y que son independientes.
En el análisis con variables demográficas se encuentra que los hombres que viven en zonas urbanas y tienen un mayor nivel educativo, tienen una mayor probabilidad de transitar desde la informalidad a la formalidad laboral. Este resultado se mantiene tanto para trabajadores dependientes como independientes.
1 Aproximadamente el 30 por ciento de la inversión total pertenece al sector privado.
2 La tasa de inflación interanual a diciembre de 2022 se ubicó en 8,5 por ciento y disminuyó a lo largo del año 2023 (6,5 por ciento en junio, por ejemplo) cerrando en 3,2 por ciento en diciembre. Como referencia, el aumento interanual de los precios de alimentos fue significativamente más alto que la inflación total: 12,6 por ciento en diciembre 2022, 10,9 por ciento en junio de 2023 y 4,8 por ciento en diciembre 2023. Un comportamiento similar se observa con la inflación promedio anual, que fue 7,8 por ciento en 2022, y 6,3 por ciento en 2023. En cambio, el incremento promedio en el precio de alimentos fue 10,8 y 10,0 por ciento en ambos años.
3 Kolenikov, S. y Shorrocks, A. (2005) A decomposition analysis of regional poverty in Russia. Review of Development Economics.
4 La línea de pobreza es el valor de una canasta compuesta por una canasta básica de alimentos y un componente básico no alimentario. La parte alimentaria incluye 110 productos definidos según los hábitos de consumo de la población que en 2010 se encontraba alrededor de la línea de pobreza, asegurándose que cumpla con un requisito calórico mínimo. La parte no alimentaria incluye los rubros de vivienda, salud, educación, entre otros. Ambos componentes se actualizan anualmente conforme evolucionan los precios de ambos componentes. Habitualmente, un incremento generalizado de precios está asociado a un aumento de la línea de pobreza. En 2023, esta se ubicó en S/ 446.
5 Se utiliza el deflactor de ingresos que se encuentra en la ENAHO.
6 Becker, Gary S. "Crime and Punishment: An Economic Approach." Journal of Political Economy, vol. 76, no. 2, Mar. 1968, pp. 169–217.
7 Witte, A. D., & Tauchen, H. (1994). Work and Crime: An Exploration Using Panel Data. National Bureau of Economic Research.
8 Pyle, David. "Economists, Crime and Punishment." The Economic Dimensions of Crime, 2000, pp. 82–98.
9 Freeman, R. B. (1995). Crime and the Labour Market. The Economic Dimensions of Crime, 149–175.
10 Freeman sugiere que la caída de los ingresos reales y el incremento de la desigualdad pueden haber forzado a más jóvenes hacia el crimen, al reducir las oportunidades laborales legítimas y aumentar las ganancias relativas de las actividades delictivas.
11 Ambas encuestas se realizan en el ámbito nacional, en el área urbana y rural, en los 24 departamentos del país y en la Provincia Constitucional del Callao. La fuente principal del marco muestral lo constituye la información estadística de los Censos Nacionales de Población y Vivienda, aunque, en el caso de la ENAPRES, se emplea principalmente el de 2007, mientras que, en el caso de la ENAHO, se utiliza la información de los Censos de 2017. Sin embargo, para el Capítulo 600 (Seguridad Ciudadana) de la ENAPRES, solo se cuenta con información a nivel urbano. Por ello, el análisis comprende a los individuos y hogares del ámbito urbano.
12 Encuesta presencial realizada por IPSOS Perú a 1 535 personas de 18 años a más, entre marzo y abril de 2023.
13 De acuerdo con el Barómetro de las Américas, el porcentaje de personas que fueron víctimas de algún acto de delincuencia en 2018 fue de 35,8 por ciento; en 2021, alcanzó un mínimo de 22 por ciento y a partir de ese año experimenta una tendencia creciente.
14 Encuesta especial realizada a 268 empresas en octubre de 2023.
15 Encuesta realizada a 1 500 bodegueros de Backus como parte del Tablero de Productividad 2023 del CPC.
16 Encuesta realizada a 1 212 personas en zonas urbanas y rurales entre el 23 y 24 de mayo de 2024, con un margen de error para los resultados totales de ± 2,8 por ciento.
17 Por ejemplo, algunos estudios utilizan como instrumento de medición a las deportaciones criminales para cuantificar el crimen por homicidio (Blake, 2015; Lariau et al., 2019; Sviatschi, 2022); y la posesión de armas para medir los robos (Lariau et al., 2019) en Estados Unidos. Otros exploran los delitos denunciados, sentenciados y procesados para medir los efectos del crimen (Ek Duzul et al., 2021).
18 Otros estudios encuentran que la inseguridad afecta negativamente al desempleo, la inversión extranjera, el gasto en educación, y se considera que en seguridad es ineficiente porque canaliza recursos que podrían ser utilizados para otros fines. Ver, por ejemplo, los estudios para Italia (Carboni y Detotto, 2016), México (Ek Dzul et al., 2021) y Nigeria (Yusuf y Mohd, 2023).
19 Además, el método contable incluye una estimación de los costos indirectos o costos sociales del crimen, vinculados a la pérdida de calidad de vida por homicidios y otros delitos violentos, y los ingresos perdidos de la población penitenciaria; que no ha sido incluida en ese caso.
20 Jaitman, L. et al. (2017) 'Los costos del crimen y la violencia: Nueva evidencia y hallazgos en América Latina y el Caribe', BID. Para Perú el documento estima que los costos del crimen como porcentaje del PBI se encuentran alrededor de 2,8 por ciento (límite superior), lo cual incluye los efectos indirectos.
21 La mediana del porcentaje del gasto total de las empresas destinado a seguridad es de 1 por ciento, y se imputó para el universo de empresas formales. La EEA es elaborada por el Instituto Nacional de Estadística e Informática (INEI)
22 El estudio estima regresiones con diversas metodologías para datos de panel para 97 países para el período 1993-2019, y toma como variable dependiente el crecimiento del PBI real y como variable explicativa la tasa de homicidios por cada 100 mil habitantes, junto con variables de control como el rezago del crecimiento del PBI, inflación, apertura comercial, inversión extranjera directa, tasa de crecimiento demográfico, términos de intercambio, entre otras variables.
23 Un avance en este sentido es el D. Leg. N° 1610 (dic-2023), que establece el Subsistema Integrado de Información Estadística del Sector Interior (SIIESI).
24 UNODC (2022), Guía práctica para elaborar estrategias de alto impacto contra la delincuencia organizada.
25 En el Índice de Paz Global, Singapur ocupaba el puesto 22 en 2008 y, en 2023, el puesto 6. Además, los homicidios por 100 mil habitantes se han reducido de 0,56 en 2008 a 0,17 en 2023.
26 En el Índice de Paz Global, Reino Unido ocupaba el puesto 50 en 2008 y, en 2023, el puesto 37. Además, los homicidios por 100 mil habitantes se han reducido de 1,23 en 2008 a 1 en 2023.
27 En el Índice de Paz Global, Kenia ocupaba el puesto 142 en 2008 y, en 2023, el puesto 117.
28 "Perú: Comportamiento de los indicadores del Mercado Laboral a nivel nacional y en 26 ciudades", INEI.
29 Shimer, R. (2012) "Reassessing the Ins and Outs of Unemployment" Review of Economics Dynamics, 15(2), 127-148 y Elsby, M., Hobijn, B. y Sahin, A. (2008) "Unemployment Dynamics in the OECD" NBER Working Paper N° 14617.
30 En la EPEN, los hogares que conforman el grupo de panel son visitados hasta en cuatro oportunidades y la mayoría cuenta con información en trimestres consecutivos. Para este recuadro se incluye a aquellas personas que cuentan con información en al menos dos trimestres consecutivos.
31 Hasta el 2021, los datos mensuales de empleo publicados por el INEI se generaban a partir de la EPE y el alcance era de Lima metropolitana. Desde 2022, las estadísticas a nacional provienen de la EPEN, siendo así una encuesta que permite dar un mejor seguimiento al mercado laboral peruano.
32 Se define la probabilidad de transición como: donde es "la probabilidad de transitar del estado X al estado Y en el siguiente período". es el flujo de personas que transitan desde el estado X al Y, y es el stock inicial de personas en el estado X. Se generan seis probabilidades de transición: y .
33 Se han sumado todos los ingresos de los miembros del hogar para generar esta variable.
34 Long J. Scott (1997). Regression Models for Categorical and Limited Dependent Variables. Advanced Quantitative Techniques in the Social Sciences. Number 7. Sage Publications: Thousand Oaks, CA.
61. El déficit fiscal acumulado en los últimos doce meses aumentó del 2,8 al 4,0 por ciento del PBI entre diciembre de 2023 y agosto de 2024. Este incremento se debió principalmente a una caída en los ingresos corrientes, afectados por el menor nivel de actividad económica y la caída en los precios de exportación en 2023. Estos factores resultaron en un menor saldo de regularización del impuesto a la renta (IR), menores coeficientes de pago a cuenta y mayores saldos a favor de los contribuyentes. Además, los menores precios del cobre, zinc, petróleo y gas natural en el primer trimestre de 2024 redujeron los ingresos provenientes del sector minero e hidrocarburos. En menor medida, el aumento de los gastos no financieros como porcentaje del PBI, el resultado primario más bajo de las empresas estatales y el mayor pago de intereses de la deuda interna también contribuyeron al déficit.
La contracción de los ingresos corrientes en términos del producto, según componentes, se debió principalmente al rubro de ingresos tributarios, especialmente del IR por regularización, IR a las personas jurídicas domiciliadas e impuesto general a las ventas (IGV). En menor medida influyó la reducción de los ingresos no tributarios como porcentaje del PBI, dentro de los cuales destacaron los rubros de intereses, transferencia de entidades públicas, regalías y canon petrolero y gasífero y regalías mineras.
El aumento de los gastos no financieros como porcentaje del producto se debió fundamentalmente a los mayores gastos en: (i) formación bruta de capital en los tres niveles de gobierno; y (ii) remuneraciones, por el aumento salarial otorgado tanto al sector educación y salud a fines de 2023, como a los distintos regímenes laborales del sector público a inicios de este año.
62. Se proyecta que el déficit fiscal pase de 2,8 a 3,3 por ciento del PBI entre 2023 y 2024, superando en 0,5 p.p. el límite establecido por la nueva regla fiscal del D.L. N° 1621. Hacia el final del horizonte de proyección, se prevé que el déficit se ubique en 2,0 por ciento del PBI, cifra inferior en 0,2 p.p. al tope fijado por la regla fiscal para ese año.
La proyección de 2024 considera una reducción de los ingresos corrientes como porcentaje del PBI respecto a 2023, debido a su crecimiento más lento en comparación con el PBI nominal. Se prevé que en esta caída, adicionalmente a lo mencionado, contribuyan los menores coeficientes del IR, así como una menor recaudación en los rubros relacionados al sector hidrocarburos, como resultado del menor precio del crudo y gas natural. Por otro lado, se registraría un incremento del gasto no financiero, debido al mayor gasto en formación bruta de capital, remuneraciones y al registro del aporte de capital a Petroperú de 0,6 p.p. del PBI, lo que a su vez eleva el resultado de las empresas estatales. Descontando la medida de apoyo a Petroperú, se habría observado un deterioro de 0,2 p.p. en el resultado primario de las empresas estatales.
La reducción del déficit fiscal entre 2024 y 2025 considera el retorno al proceso de consolidación de las finanzas públicas, en un contexto de recuperación de los ingresos corrientes, impulsados por coeficientes de pago a cuenta y precios de minerales de exportación más altos y el mayor dinamismo de la demanda interna. La proyección también contempla que los gastos no financieros como porcentaje del PBI se reduzcan.
En comparación con el Reporte de junio, se eleva la proyección del déficit fiscal de 2,8 a 3,3 por ciento del producto para 2024 y de 1,6 a 2,0 por ciento del PBI para 2025. La revisión se debe principalmente al menor avance en la recaudación de ingresos y al incremento en los gastos no financieros hasta agosto, éste último factor explicado principalmente por la dinámica actual de la inversión pública. Por otro lado, la revisión al alza en el déficit de 2025 se debe a los menores precios de commodities respecto al Reporte de junio, así como a una revisión del gasto.
El déficit fiscal se ha venido elevando desde 1,7 por ciento en el 2022 a 2,8 por ciento en 2023 y 4,0 por ciento a agosto del 2024. En dicho periodo los ingresos corrientes como porcentaje del PBI han disminuido de 22,1 en 2022 a 18,9 en agosto 2024 (últimos 12 meses). A su vez, esta reducción de ingresos refleja principalmente el impacto de la caída del producto de 2023, y en menor medida la aplicación de medidas de reducción de ingresos tributarios (equivalentes a 0,1 por ciento del PBI) e ingresos extraordinarios por regularización del 2022 por 0,8 por ciento del PBI.
El gasto público como porcentaje del producto se redujo en 0,8 p.p. del PBI entre 2022 y agosto de 2024, sin embargo, el espacio dejado por los gastos transitorios por el Covid-19, Con Punche Perú y el apoyo a Petroperú de 2022 fue de 1 punto porcentual, lo que fue parcialmente compensado por el impacto al alza de las medidas adoptadas por el Congreso estimado en 0,3 por ciento del PBI. Es decir, el gasto público pudo haberse reducido más rápidamente.
Hacia adelante se proyecta el inicio de la consolidación fiscal con mayores ingresos fiscales por recuperación de la actividad económica, mayores precios de minerales (incluyendo el efecto rezagado de estas variables); ingresos extraordinarios (sobre todo por renta en 2025); un manejo cauteloso esperado de la política tributaria y del gasto público; y una mejor gestión de las empresas públicas (Petroperú). Bajo estos supuestos, el déficit fiscal últimos 12 meses pasaría de 4,0 por ciento del PBI en agosto a 3,3 por ciento en 2024 y 2,0 por ciento en 2025, manteniéndose como una de las economías con menor deuda pública en la región.
63. Se prevé que los ingresos corrientes muestren una expansión real de 2,9 por ciento en 2024 y como porcentaje del PBI representen 19,4 por ciento, nivel inferior en 0,4 p.p. al registrado al cierre de 2023.
Se estima que el aumento real de los ingresos se deba, en primer lugar, al mayor dinamismo de la actividad económica, que se reflejará en una mayor recaudación del IR de personas jurídicas, IGV interno e impuesto selectivo al consumo (ISC). En segundo lugar, se esperan mayores ingresos relacionados con el sector minero, debido a una previsión más alta para los precios de los minerales de exportación, como cobre, oro y zinc. En tercer lugar, se considera un aumento en el IR de quinta categoría y las contribuciones sociales, reflejo de recuperación prevista del empleo, sustentada en el mayor nivel de actividad económica. En cuarto lugar, el mayor valor de las importaciones de bienes de capital e insumos resultará en un incremento del IGV aplicado a estos rubros. Finalmente, se espera un impacto de las medidas tributarias y de fiscalización que se han venido implementando este año, como la aplicación del IGV a servicios digitales, y la fiscalización de los sujetos sin capacidad operativa.
La revisión a la baja de la proyección para 2024 —de 19,6 a 19,4 por ciento del PBI— toma en cuenta el menor avance registrado hasta agosto del IR provenientes de los sectores minería e hidrocarburos, así como el aumento en las devoluciones de impuestos. Además, hacia el cierre del año, se prevé menores ingresos del IGV, especialmente el aplicado a las importaciones, como resultado de la revisión a la baja del valor de las importaciones de insumos y bienes de consumo. Por último, esta revisión también responde a una previsión más baja para los precios de exportación.
Se proyecta que los ingresos corrientes se incrementen en 9,5 por ciento en términos reales en 2025 y se ubiquen en 20,6 por ciento del PBI. Esta evolución considera un aumento en la recaudación de pagos a cuenta y regularización del IR, así como mayores ingresos provenientes del IGV e ISC, consistente con el mayor dinamismo de la demanda interna y precios de exportación más altos. Por último, esta proyección contempla ingresos provenientes de la venta de empresas del sector electricidad. En tanto, la revisión a la baja, como porcentaje del PBI, de 20,7 a 20,6 por ciento, responde a un punto inicial más bajo de 2024 y la revisión a la baja de los precios de exportación.
64. Para 2024 se espera un crecimiento del gasto no financiero de 7,0 por ciento en términos reales y que éste se sitúe en 21,4 por ciento del PBI, cifra superior en 0,4 p.p. a la de 2023. En este crecimiento real se contempla un incremento de los gastos en formación bruta de capital, en línea con los datos ejecutados, donde los Gobiernos Subnacionales vienen alcanzando cifras históricas en ejecución, así como el registro del aporte de capital a Petroperú dispuesto por el DU 013-2024. En cuanto a los gastos corrientes, se espera un aumento en remuneraciones, debido a los incrementos salariales aprobados. Esta evolución sería compensada parcialmente por las menores erogaciones en transferencias corrientes y otros gastos de capital, asociados al retiro de medidas temporales implementadas en 2023 (en programas como Con Punche Perú y Emergencia-FEN)
Se proyecta que los gastos no financieros registren una expansión real de 0,8 por ciento en 2025, y como porcentaje del PBI se ubiquen en 20,8 por ciento, cifra menor en 0,6 p.p. a la proyectada para 2024.
La proyección de gastos para 2024 y 2025, respecto a lo previsto en el Reporte anterior, se incrementa en términos del producto de 20,6 a 21,4 por ciento para 2024 y de 20,7 a 20,8 por ciento para 2025. La revisión al alza para 2024 se debe al aporte de capital ya mencionado, así como al avance registrado en los gastos de formación bruta de capital y transferencias corrientes del Gobierno Nacional. Para 2025, el ajuste se basa en el mayor dinamismo de la inversión en los tres niveles de gobierno, impulsado por los altos niveles de ejecución observados en el presente año.
65. El resultado primario estructural es una medida que deduce de las cuentas fiscales el impacto de los componentes cíclicos, transitorios y extraordinarios que afectan a la economía, con el fin de poder evaluar los cambios en el balance fiscal asociados a medidas discrecionales de política fiscal. Se estima que el déficit primario estructural será de 1,8 y 0,8 por ciento del PBI potencial para 2024 y 2025, respectivamente. La evolución del déficit primario estructural refleja un estímulo fiscal para 2024, mayor en 0,8 p.p. al del año previo, debido al repunte del gasto en formación bruta de capital. Para 2025, se prevé una reducción de esta tendencia, en línea con la recuperación de los ingresos estructurales y el control del gasto corriente.
66. Se prevé que los requerimientos de financiamiento se incrementen en 2024 con respecto al año anterior, debido al mayor déficit fiscal y la amortización de la deuda interna. Este último factor está relacionado a la Operación de Administración de Deuda (OAD) realizada en junio-julio de 2024.
Respecto al Reporte de junio se revisa al alza la proyección de los requerimientos de financiamiento en el horizonte de proyección, aunque en una mayor cuantía para 2024. Esta revisión se debe al efecto de la OAD de junio-julio sobre las amortizaciones de 2024 y por la revisión al alza del déficit fiscal nominal para 2024 y 2025. En relación con las fuentes de financiamiento, se incluye el efecto de la reciente OAD, que involucró la emisión de un bono soberano con vencimiento en 2039, así como las colocaciones de bonos globales realizadas en agosto.
67. Se proyecta que la deuda neta de depósitos del Sector Público No Financiero se incremente de 22,5 a 24,6 por ciento del PBI entre 2023 y 2024 y se ubique en 25,5 por ciento del PBI hacia el final del horizonte de proyección. Por su parte, se prevé que la deuda bruta del Sector Público No Financiero pase de 32,9 a 33,4 por ciento del PBI entre 2023 y 2024, y se ubique en 33,1 por ciento del PBI para 2025.
La diferencia entre la variación de la deuda neta y deuda bruta proyectada al 2025 obedece al manejo esperado de los depósitos públicos, cuyo porcentaje respecto al PBI se proyecta que disminuirá. Por su parte, la proyección de la deuda pública seguirá situándose entre las más bajas de la región.
68. Las tasas de rendimiento de los Bonos del Tesoro Público (BTP) con tasa de interés fija en soles han disminuidos en todos los plazos entre junio y setiembre de 2024, principalmente en aquellos bonos del tramo corto de la curva de rendimiento. Este comportamiento fue influenciado por la reducción en la tasa de referencia del BCRP en agosto y setiembre, y por la reducción en las tasas de rendimiento de corto plazo de los bonos del Tesoro Americano, lo cuales se ubican en niveles mínimos en los últimos dos años. El desempeño positivo en los BTP ocurre en un entorno de alta volatilidad en los mercados financieros globales de renta fija y una OAD en la que se recompraron e intercambiaron BTP de corto plazo. Así, en el tramo corto la tasa de interés del BTP 2026 acumula una reducción de 65 puntos básicos; mientras que en los tramos medio y largo las tasas de interés disminuyeron en promedio 63 puntos básicos, asociado a la demanda de los inversionistas no residentes. En particular, el 18 de junio, tras el anuncio de la OAD, se registraron las mayores valorizaciones diarias de los BTP participantes de la operación.
Entre el 28 de junio y el 13 de setiembre de 2024, se observa una reducción en el rendimiento de los bonos gubernamentales a 10 años en moneda local en todos los países de la región. Así, los bonos de Brasil, México, Chile y Colombia disminuyeron en 41, 64, 91 y 96 puntos básicos, respectivamente. En el caso del bono peruano, la tasa de rendimiento disminuyó de 7,06 a 6,39 por ciento en lo que va del tercer trimestre de 2024.
Similarmente, las tasas de rendimiento de los bonos globales peruanos en dólares han experimentado reducciones en todos los tramos de la curva de rendimiento en lo que va del tercer trimestre, acumulando una valorización promedio de 58 puntos básicos. En particular, la tasa de rendimiento del bono peruano a 10 años disminuyó de 5,63 a 4,99 por ciento, mientras que la tasa de rendimiento del bono estadounidense bajó de 4,40 a 3,65 por ciento. Por otra parte, el EMBIG Perú subió de 154 a 168 puntos básicos durante el periodo analizado.
69. El 18 de junio de 2024, el Ministerio de Economía y Finanzas (MEF) anunció la realización de una OAD que incluyó:
(i) La emisión de un nuevo bono soberano sostenible35 con vencimiento en el año 2039 por S/ 7 000 millones a una tasa cupón de 7,60 por ciento, tasa de rendimiento de 7,65 por ciento y calificación crediticia BBB36. El spread del BTP 2039 respecto al bono global peruano y al bono del Tesoro Americano, de similar plazo, ascendió a 194 y 298 puntos básicos, respectivamente.
(ii) El intercambio de los bonos soberanos con vencimiento en los años 2024, 2026, 2028 y 2029, incluyendo los Global Depositary Notes (GDN) por el nuevo bono soberano 2039; y la recompra de los bonos globales en dólares con vencimiento en los años 2025, 2026, 2027, 2030 y 2031; y euros que vencen en los años 2026 y 2030. La oferta inició el 18 de junio y culminó el 25 de junio. En total se aceptó S/ 15 345 millones de bonos soberanos (S/ 8 236 millones por intercambio del BTP 2039 recientemente emitido y S/ 7 109 millones por la recompra de bonos a cambio de efectivo).
(iii) La recompra por efectivo de bonos globales en dólares con vencimiento en los años 2025, 2026, 2027, 2030 y 2031 por un total de USD 1 185 millones.
(iv) La recompra por efectivo de bonos globales en euros por un total de EUR 316 millones de bonos con vencimiento en los años 2026 y 2030.
(v) Por lo tanto, considerando los montos de las emisiones para la recompra e intercambio, se emite un total de S/ 15 436 millones del BTP 2039. El saldo de los bonos de gobierno, producto de la operación, fue de un aumento neto en S/ 91 millones, y una caída en el saldo de los bonos globales en dólares y euros de USD 1 185 millones y EUR 316 millones, respectivamente.
70. El 1 de agosto de 2024, el Gobierno peruano realizó dos colocaciones por un total de USD 3 000 millones a plazos de 11 y 30 años: (i) USD 1 250 millones de un bono global con vencimiento en el año 2035 emitido con tasa cupón y de rendimiento de 5,375 y 5,384 por ciento; respectivamente; y (ii) USD 1 750 millones de un bono global con vencimiento en el año 2054 que presentó una tasa cupón y de rendimiento de 5,875 y 5,939 por ciento, respectivamente. Los bonos presentaron una demanda total de USD 18 mil millones.
71. El saldo de bonos soberanos, al 16 de setiembre se ubica en S/ 160,2 mil millones, mayor en S/ 2,5 mil millones al de junio de 2024, explicado principalmente por la OAD de junio de 2024 en la que se emitió el nuevo BTP 2039 y se recompró los BTP del tramo corto. En el tercer trimestre, los bancos y las AFP son los principales ofertantes de bonos, mientras que, por el lado de la demanda destacan los inversionistas no residentes. La participación de los inversionistas no residentes aumentó de 34 a 39 por ciento entre junio y setiembre, revirtiendo la tendencia decreciente observada en el año 2023.
72. Durante 2024, el Directorio del BCRP redujo la tasa de referencia de la política monetaria en 25 puntos básicos en las reuniones de enero, febrero, abril, mayo, agosto, y setiembre, mientras que la mantuvo inalterada en los meses de marzo, junio y julio. Con ello, la tasa de interés de referencia se ubicó en 5,25 por ciento al cierre de este Reporte de Inflación.
En las notas informativas de julio, agosto, y setiembre, se reiteró el mensaje que señala que futuros ajustes en la tasa de interés de referencia estarán condicionados a la nueva información sobre la inflación y sus determinantes. Asimismo, en el comunicado de setiembre, se mencionó que el recorte de 25 puntos básicos de ese mes no necesariamente implica reducciones sucesivas en la tasa de interés. Desde setiembre de 2023 hasta setiembre de 2024, la tasa de interés de referencia acumula una reducción de 250 puntos básicos. En este periodo, la tasa de inflación a doce meses disminuyó de 5,6 por ciento en agosto de 2023 a 2,0 por ciento en agosto de 2024, periodo en el que en todo momento la tasa de interés real de política monetaria del BCRP se mantuvo como una de las más bajas entre los países más grandes de la región.
73. Los últimos comunicados de política monetaria destacaron que el Directorio estará atento a la nueva información sobre la inflación y sus determinantes, incluyendo la evolución de la inflación sin alimentos y energía (SAE), en un contexto en el que esta variable se mantuvo cerca del límite superior del rango meta entre fines de 2023 y mediados de 2024. Dicho indicador ha disminuido en los últimos dos meses, ubicándose en 2,8 por ciento en agosto. En particular, la inflación interanual sin alimentos y energía tiene la característica de: (i) reflejar de forma más clara los componentes de demanda sobre los que actúa la política monetaria, y (ii) ser más persistente que el resto de los componentes del Índice de Precios al Consumidor (IPC), con lo cual de registrar un comportamiento más inercial podría afectar las expectativas de inflación. Por estos motivos, si la inflación SAE se ubica persistentemente por encima de la inflación total, e incluso por encima del límite superior del rango meta de 3,0 por ciento, podría ser necesario mantener una posición de política monetaria restrictiva por más tiempo.
74. Con respecto al tono y las señales de comunicación de la política monetaria, el indicador de tono usado por el BCRP se mantuvo en la zona dovish, lo que esconsistente con la flexibilización gradual de la posición de política monetaria desde el tercer trimestre del año pasado.
75. Las operaciones del BCRP se orientaron a asegurar niveles adecuados de liquidez en el mercado interbancario. Para ello, entre inicios de junio y el cierre de agosto de 2024, el BCRP esterilizó liquidez en neto por S/ 4 250 millones, lo que comprende la colocación neta de Depósitos a Plazo y de Ventanilla (S/ 4 535 millones), la colocación neta de CD BCRP (S/ 3 069 millones), el vencimiento neto de Subastas de Depósitos del Tesoro Público (S/ 1 800 millones), la amortización de Repo de Cartera con Garantía Estatal (S/ 925 millones) y el vencimiento de Repo de Cartera Alternativo (S/ 226 millones). Esta esterilización fue parcialmente compensada por la colocación neta de Repo de Valores (S/ 6 098 millones) y la liquidación neta de tenencias de BTP (S/ 206 millones)37.
Como resultado de lo anterior, el saldo total de operaciones de inyección fue S/ 34 707 millones al cierre de agosto de 2024, mientras que el saldo de Certificados de Depósito del BCRP (CD BCRP) fue S/ 38 299 millones a la misma fecha. En términos del PBI, a fines de agosto, el saldo de operaciones de inyección de liquidez es equivalente al 3,3 por ciento del PBI, del cual S/ 2 127 millones corresponden a Repo de Cartera con Garantía Estatal.
Entre junio y agosto de 2024, el BCRP ha realizado compras de Bonos del Tesoro Público (BTP) en el mercado secundario. Estas operaciones forman parte del grupo de instrumentos que dispone el BCRP para la regulación de la liquidez del sistema financiero. Así, en lo que va de 2024, el BCRP ha comprado BTP con vencimientos entre los años 2029 y 2040 por un valor total de S/ 1 245 millones y vendió en neto BTP en el marco de la Operación de Administración de Deuda (OAD) por un valor total de S/ 739 millones. Este valor, sumado a las compras realizadas entre 2020 y 2023, implica un saldo de compras de BTP por parte del BCRP de S/ 11 197 millones a valor de adquisición al cierre de agosto de 2024. Cabe señalar que el monto máximo para el incremento anual de las tenencias de estos títulos se establece en el artículo 61 de la Ley Orgánica del BCRP y equivale al 5 por ciento de la base monetaria del cierre del año precedente38.
76. En cuanto a la composición del balance del BCRP, el saldo de las operaciones de inyección del BCRP aumentó de 6,8 a 7,1 por ciento de los activos netos del BCRP entre el cierre de mayo y el cierre de agosto de 2024, debido principalmente a un incremento de la participación de Repo de Valores (de 3,1 a 4,5 por ciento). En el mismo periodo, la participación de los depósitos del sector público en los pasivos netos del BCRP se redujo de 23,4 a 20,9 por ciento; mientras que la de los depósitos del sistema financiero se incrementó de 22,9 a 24,2 por ciento. Finalmente, los instrumentos de esterilización del BCRP (CD BCRP y, depósitos a plazo overnight y de ventanilla) aumentaron su participación en los pasivos netos del BCRP de 13,8 por ciento en mayo de 2024 a 14,8 por ciento en agosto de 2024; y el circulante disminuyó su participación de 23,8 a 23,4 por ciento en el mismo periodo.
Con relación al tamaño del balance del BCRP, en agosto de 2024 los activos del BCRP ascendieron a S/ 339 162 millones, equivalente a 32,4 por ciento del PBI, mayor al observado al cierre de mayo de 2024 (30,0 por ciento).
77. Entre el cierre de mayo y el cierre de agosto de 2024, el plazo residual de las operaciones de inyección se redujo en 80 días (de 175 días a 95 días), continuando la tendencia decreciente observada desde el cierre de enero de 2023. Esta reducción se explica principalmente por la amortización de Repo de Cartera con Garantía Estatal y el vencimiento de Repo de Cartera. En esa línea, entre el cierre de mayo y el cierre de agosto, el saldo de las operaciones de Repo de Cartera con Garantía Estatal y de Repo Cartera Alternativo se redujo en S/ 925 millones y S/ 226 millones, respectivamente.
Entre el cierre de mayo y el cierre de agosto de 2024, el plazo residual de las operaciones de esterilización se redujo en 19 días (de 88 días a 69 días). En los meses de junio y julio se redujo en 29 días, principalmente por el vencimiento neto de CD BCRP al plazo de 6 meses. En agosto se incrementó en 10 días, deteniendo la tendencia decreciente registrada desde el cierre de abril. Este cambio en la tendencia se explica por el mayor monto de colocaciones de CD BCRP a plazos entre 9 y 18 meses desde el mes de julio, con el objetivo de establecer referencias en el tramo corto de la curva de rendimiento.
Como resultado de la mayor reducción del plazo residual de las operaciones de inyección que de las operaciones de esterilización, entre el cierre de mayo y el cierre de agosto de 2024, el plazo residual neto ponderado de operaciones del BCRP39 se redujo en 15 días (de un nivel negativo de 1 día a un nivel negativo de 16 días).
Por su parte, entre el cierre de mayo y el cierre de agosto de 2024, el promedio diario de la liquidez estructural de las empresas bancarias40 se incrementó de S/ 8 885 millones a S/ 12 610 millones. En el mes de julio, la mayor liquidez estructural estuvo asociada a la Operación de Administración de Deuda (OAD) y en agosto, al pago de cupones y principal de BTP.
78. Las tasas de interés en soles del mercado monetario, de créditos y depósitos de las empresas bancarias, continuaron disminuyendo en el tercer trimestre de 2024 por la reducción en la tasa de referencia del BCRP en agosto y setiembre; y la mayor liquidez estructural de las empresas bancarias. En el mercado de préstamos interbancarios no colateralizados, la tasa de interés interbancaria overnight presentó presiones a la baja y se negoció un monto promedio diario menor en el tercer trimestre (S/ 1 270 millones), respecto al monto transado en el segundo trimestre (S/ 1 432 millones).
Desde agosto de 2023, las reducciones en la tasa de interés de referencia se vienen transmitiendo a la mayoría de las tasas de interés, principalmente en las tasas preferenciales corporativas y aquellas de crédito de menor riesgo crediticio como el corporativo. Por su parte, la reducción de la tasa de referencia desde 5,75 por ciento en junio a 5,25 por ciento en setiembre se reflejó en mayor magnitud en la mayoría de tasas de interés, incorporando la expectativa de próximos recortes en la tasa de referencia.
En el caso de las tasas de interés preferenciales activas y pasivas, las mismas que son altamente representativas del mercado y las condiciones financieras de las empresas bancarias, y que absorben con mayor rapidez los cambios en la tasa de interés de referencia disminuyeron en mayor magnitud en el tercer trimestre respecto al segundo trimestre de 2024. Así, entre junio y setiembre de 2024, las tasas de interés activas a plazos entre overnight y doce meses acumulan reducciones entre 34 y 60 puntos básicos, respectivamente. Por su parte, las tasas de interés pasivas preferenciales a plazo entre overnight y doce meses acumulan reducciones entre 41 y 73 puntos básicos. Por su parte, las primas por plazos de las tasas activas preferenciales respecto a la tasa de referencia se encuentran por debajo de sus promedios históricos a 1, 3, 6 y 12 meses.
El spread entre la tasa de interés activa preferencial corporativa y CD BCRP a 3 meses en setiembre de 2024 (47 puntos básicos) continúa disminuyendo desde uno de los niveles más altos alcanzados en los últimos dos años (193 puntos básicos en febrero de 2023).
79. Por segmento de crédito, la mayoría de las tasas de interés activas en moneda nacional de las empresas bancarias disminuyeron durante el tercer trimestre de 2024. El sector de consumo de las empresas bancarias destaca con la mayor reducción trimestral (119 puntos básicos). Por otro lado, el segmento de consumo del sistema financiero destaca con el mayor incremento en su tasa de interés (156 puntos básicos), mientras que el nivel de la morosidad de este sector (4,08 por ciento en julio) ha descendido desde junio de 2024.
En el mismo horizonte, la tasa de interés del sector hipotecario disminuyó de 8,83 a 8,53 por ciento, influenciado por la reducción trimestral en tasa de rendimiento del bono soberano a 10 años (67 puntos básicos) y al rendimiento del bono americano a 10 años (74 puntos básicos). El saldo del crédito hipotecario de las empresas bancarias aumentó de S/ 58,4 miles de millones en diciembre de 2023 a S/ 60,2 miles de millones en julio de 2024.
En el caso de las tasas de interés pasivas de las empresas bancarias, la gran mayoría continúa descendiendo en el tercer trimestre de 2024, principalmente las preferenciales corporativas. Por tipo de depositante, las tasas de interés pagadas a empresas disminuyeron en promedio 43 puntos básicos, mientras que las tasas remuneradas a las personas bajaron en la mayoría de sus plazos, a excepción de las tasas entre 31 y 90 días; y a más de 360 días (reducción promedio de 16 puntos básicos). Las tasas preferenciales corporativas a plazos entre overnight y doce meses también registran una reducción (promedio de 57 puntos básicos). Por otro lado, la tasa de interés de depósitos CTS aumentó desde 2,41 por ciento en junio hasta 2,99 por ciento en setiembre. El saldo de este tipo de depósitos aumentó de S/ 4 681 millones en diciembre de 2023 a S/ 4 701 millones en julio de 2024, asociado a la liberalización de los fondos acumulados de acuerdo con la Ley N° 32027 que permite nuevas disposiciones de fondos de CTS hasta diciembre de 2024.
80. El diferencial de tasas de política monetaria del BCRP y la Reserva Federal (Fed) ha disminuido de 2,25 por ciento en agosto de 2023 a 0,25 por ciento en setiembre de 2024. En dicho periodo, la tasa de la Fed disminuyó de 5,50 a 5,00 por ciento, mientras que la tasa de interés de referencia del BCRP disminuyó de 7,75 por ciento en agosto de 2023 a 5,25 por ciento en setiembre de 2024. Esta reducción en el diferencial en las tasas de política se trasladó desde junio de 2024 a algunas tasas de interés del sistema financiero. Los casos de diferencial negativo se explican principalmente por reducciones de mayor magnitud en las tasas de interés en soles respecto a las tasas en dólares.
Así, durante 2024, el diferencial de las tasas de interés activas preferenciales es negativo a 1 y 3 meses desde junio; mientras que, en el mercado de créditos, el segmento corporativo presentó un diferencial de tasas negativo en marzo, y desde mayo de 2024. Para los depósitos bancarios de las personas, las tasas de interés a 1 mes presentaron un diferencial negativo en los meses de mayo, junio y setiembre. En el caso de los depósitos de las empresas, en julio se registró un diferencial negativo para los depósitos al plazo de más de 360 días.
81. Las tasas de interés reales también disminuyeron durante el tercer trimestre de 2024, en línea con la reducción de las tasas de interés nominales y unas expectativas de inflación estables y dentro del rango meta. Así, las tasas de interés activas y pasivas preferenciales corporativos a 3 meses presentaron reducciones de 41 y 48 puntos básicos, respectivamente. La tasa de referencia en términos reales también disminuyó de 3,19 por ciento en junio a 3,06 por ciento en setiembre. En el caso de la tasa del crédito hipotecario en términos reales, disminuyó de 6,29 por ciento en junio a 6,10 por ciento en setiembre.
82. Las tasas de rendimiento de la curva de los Certificados de Depósito (CD BCRP) incorporaron la reducción de 50 puntos básicos en la tasa de referencia entre los meses de agosto y setiembre. Desde la segunda quincena de julio el BCRP viene realizando subastas de CDBCRP al plazo de 18 meses, con ello el nuevo punto de referencia ayuda a la formación de una curva de corto plazo para el sector privado. La forma invertida de la curva de rendimiento continúa reflejando la expectativa del mercado sobre movimientos esperados de la tasa de interés de referencia en los próximos meses. Así, las tasas de interés entre junio y setiembre de 2024 han bajado en 32, 41, 42 y 36 puntos básicos a los plazos de 3, 6, 9 y 12 meses, respectivamente.
83. En el mercado monetario en dólares, las tasas de interés disminuyeron, en línea con la expectativa del mercado de un próximo recorte en la tasa de política monetaria de Estados Unidos, y la mayor liquidez en el sistema financiero. En el mercado interbancario, la tasa de interés overnight se mantiene en 5,50 por ciento desde julio de 2023, en línea con la tasa de interés de política monetaria de Estados Unidos. En el caso de las tasas de interés activas y pasivas preferenciales a 1, 3 y 6 meses, éstas disminuyeron en promedio 45 y 44 puntos básicos, respectivamente; mientras que la Term SOFR a 3 meses disminuyó en 40 puntos básicos. El spread entre la tasa activa preferencial y la tasa Term SOFR a 3 meses se mantuvo en 0,76 por ciento en setiembre de 2024.
En el mercado de créditos bancarios en moneda extranjera, en el tercer trimestre de 2024 las tasas de interés presentan comportamientos mixtos, siendo más influenciadas por las condiciones externas aquellos segmentos de menor riesgo crediticio como el corporativo, grades empresas y medianas empresas. De otro lado, el segmento de microempresas del sistema financiero y consumo de las empresas bancarias y sistema financiero destacan con el mayor incremento en su tasa de interés (223, 176 y 81 puntos básicos, respectivamente). La tasa de interés del crédito hipotecario disminuyó desde 7,49 por ciento en junio a 7,12 por ciento en setiembre de 2024, mientras que la tasa de rendimiento del bono global a 10 años disminuyó de 5,63 por ciento a 4,99 por ciento en similar horizonte.
Por su parte, la mayoría de las tasas de los depósitos en dólares disminuyeron en el tercer trimestre de 2024, principalmente las remuneradas a las empresas. Las cuales disminuyeron en todos sus plazos entre 22 y 97 puntos básicos. Por otra parte, las tasas de interés pagadas a las personas presentan comportamientos mixtos por plazos, entre las cuales destaca la reducción en 31 puntos básico hasta 30 días. En el caso de la tasa de interés de los depósitos CTS en las empresas bancarias, esta aumentó de 1,05 por ciento en junio a 1,09 por ciento en setiembre, mientras que el saldo de este tipo de depósito se ubica en USD 511 millones en julio de 2024.
84. Durante el tercer trimestre de 2024 se registra una ligera reducción en los montos colocados en el mercado de capitales, respecto al segundo trimestre. La mayor volatilidad en los mercados financieros internacionales y la incertidumbre, hasta la primera semana de agosto, sobre el inicio del ciclo de recortes de la tasa de política monetaria de Estados Unidos, habrían influido en el menor nivel de colocación de valores. En el mercado local se colocaron por oferta pública un total de S/ 620 millones entre julio y setiembre de 2024, por debajo del nivel del segundo trimestre (S/ 1 286 millones). En el mercado internacional se realizaron colocaciones por USD 900 millones (USD 600 millones a 11 años y USD 300 millones a 6 años).
Por otro lado, las entidades no residentes han emitido valores en soles por S/ 402 millones en el tercer trimestre de 2024 a plazos entre 3 meses y 10 años, por encima del total colocado en el primer y segundo trimestre (S/ 273 millones y S/ 237 millones, respectivamente). El total colocado en 2024 (S/ 911 millones) se ubica por debajo del total de 2023 (S/ 1 347 millones) y de 2022 (S/ 1 883 millones).
85. El valor de las carteras administradas por inversionistas institucionales continúa descendiendo, principalmente asociado a la liquidación de las inversiones por la Ley N° 32002 "Ley que autoriza el retiro extraordinario y facultativo de los fondos de los afiliados al sistema privado de pensiones hasta por el monto de cuatro unidades impositivas tributarias (UIT)".
En el caso de las AFP, la cartera de inversiones disminuyó de S/ 122,5 mil millones a S/ 106,5 mil millones entre el 28 de junio y el 11 de setiembre de 2024, principalmente por la liquidación de inversiones locales y externas para cumplir con las solicitudes de retiro. Al respecto, entre el 20 de mayo y el 29 de agosto, alrededor de 4,1 millones de afiliados han solicitado el séptimo retiro de fondos. El monto solicitado y desembolsado, al 9 de agosto, asciende a S/ 26,5 y S/ 18,9 mil millones, respectivamente. Por ello, con el propósito de evitar la liquidación de valores, de montos significativos en un corto periodo de tiempo, que pueda tener impactos no deseados sobre las tasas de interés de los BTP, considerando el entorno de desvalorización de los valores de renta variable a nivel global, el BCRP realizó operaciones repo con las AFP al plazo de 1 y 3 meses entre junio y setiembre, al día 13, por S/ 11 469 millones.
Para los fondos mutuos, el patrimonio administrado se ha incrementado desde S/ 32,9 mil millones en diciembre de 2023 a S/ 43,3 mil millones en agosto de 2024. El número de participantes subió de 347,6 a 392,9 miles en similar periodo, que es el máximo nivel en los últimos treinta cinco meses. Las personas naturales representan a julio de 2024 el 84 por ciento de participación en los fondos mutuos locales. En el caso de las empresas de seguros, su cartera administrada aumentó de S/ 61,8 mil millones a S/ 65,1 mil millones entre diciembre de 2023 y julio de 2024.
86. En el tercer trimestre de 2024, el tipo de cambio presenta una tendencia descendente, acumulando una apreciación de 1,7 por ciento. En julio, el sol peruano disminuyó de S/ 3,844 a S/ 3,730 por dólar, con lo cual se apreció en 3,0 por ciento, mientras que el dólar a nivel global se debilitó en 1,7 por ciento, por la publicación de datos de empleo y actividad económica estadounidense que indicaban una desaceleración, en este contexto, el sol destacó con el mejor desempeño regional mensual, impulsado por el diferencial positivo respecto a la tasa de política de Estados Unidos; y por la oferta neta de dólares de los participantes del mercado cambiario local. Adicionalmente, tras la liquidación de la Operación de Administración de Deuda (OAD) a inicio de julio las presiones al alza en el tipo de cambio disminuyeron.
En agosto, el tipo de cambio se depreció en 0,5 por ciento, en un mes de alta volatilidad en los mercados financieros globales. El 5 de agosto las acciones a nivel global cayeron por la venta masiva de posiciones carry trade financiadas con yenes japoneses, el cambio en la postura de política monetaria en Japón afectó la estrategia en la que los inversionistas piden prestado en una moneda de bajo rendimiento e invierten por una de tasa de interés más alta. A finales de mes, el mensaje del presidente de la Fed, que indica una política monetaria más dovish impulsó a las monedas emergentes, entre ella al sol y debilitó al dólar (2,6 por ciento en el mes). En setiembre, el sol peruano aumentó de S/ 3,750 a S/ 3,779 por dólar, con lo cual se depreció 0,8 por ciento.
Sobre la OAD de junio de 2024, cabe indicar que, en las recientes operaciones (junio de 2019, noviembre de 2019 y junio de 2023 y junio de 2024), el tipo de cambio presentó presiones al aza entre la fecha de anuncio y liquidación. Ante una alta participación de los inversores extranjeros en las emisiones de BTP, estos suelen aumentar su demanda forward por coberturas cambiarias. Por su parte, con los pagos de efectivo en soles, los inversionistas podrían optar por realizar operaciones en el mercado spot41. Así, por un lado, en noviembre de 2019, junio de 2023 y junio de 2024, el sol se depreció en 0,44; 2,81 y 0,61 por ciento, respectivamente, mientras que en junio de 2019 el sol se apreció en 0,48 por ciento. Si bien en cada uno de los periodos han existido otros factores que explicaban la tendencia del tipo de cambio, un elemento común es que, tras el anuncio de la OAD en los cuatro casos el sol se depreció en el día, pero en diferente magnitud (junio de 2019: 0,12 por ciento; noviembre de 2019: 0,39 por ciento; junio de 2023: 0,74 por ciento y junio de 2024: 0,18 por ciento).
En el caso de los flujos cambiarios, entre la fecha de anuncio y liquidación de cada OAD los inversionistas no residentes presentaron: (i) oferta neta en el mercado spot en las OAD del año 2019 (USD 339 millones en junio y USD 168 millones en noviembre) pero de demanda neta en la OAD de junio de 2023 y 2024 (USD 347 millones en 2023 y USD 768 millones en 2024 ); y (ii) demanda neta forward en las OAD de 2019 y 2024 (USD 411 millones en junio de 2019, USD 991 millones en noviembre de 2019 y USD 255 millones en junio de 2024); y de oferta neta en la OAD de 2023 (USD 174 millones). Un elemento común es que en las cuatro OAD los inversores foráneos presentaron una demanda neta de dólares, principalmente en junio de 2024 (USD 1 023 millones).
En términos de volatilidad del sol, esta se ubica en 6,3; 3,8 y 6,2 por ciento, en julio, agosto y setiembre de 2024, respectivamente. Durante el tercer trimestre, el tipo de cambio fluctuó entre S/ 3,712 y S/ 3,839 por dólar, y presentó apreciaciones diarias en el 50 por ciento de los días (máximo diario de 0,88 por ciento), mientras que en el segundo trimestre hubo apreciaciones diarias en el 37 por ciento de los días (máximo diario de 1,31 por ciento). En términos trimestrales, la volatilidad del tercer trimestre asciende a 5,5 por ciento, por debajo del promedio regional (12,5 por ciento). Los spreads de las cotizaciones bid-ask del tipo de cambio fluctuaron entre 0,04 y 1,42 puntos básicos entre los meses de julio y agosto de 2024, por debajo del rango del segundo trimestre (0,10 y 1,65 puntos básicos).
La negociación promedio diaria en el mercado cambiario interbancario spot en lo que va del tercer trimestre de 2024 (USD 377 millones) es menor al segundo trimestre de 2024 (USD 428 millones).
Las monedas de la región presentan un desempeño mixto en el tercer trimestre de 2024. Chile y Perú destacan con los mejores desempeños trimestrales. En la turbulencia financiera del 5 de agosto, las monedas de México y Colombia presentaron los peores desempeños diarios, mientras que en Perú y Brasil las monedas se apreciaron en 0,5 y 0,1 por ciento, respectivamente.
87. Los flujos cambiarios de los participantes de mercado en el tercer trimestre de 2024, al 13 de setiembre, son de oferta neta de dólares (USD 909 millones), mayor a la oferta neta de dólares observada en el segundo trimestre (USD 204 millones). En el mercado spot se registró una oferta neta de dólares (USD 2 293 millones), principalmente impulsada por las AFP (USD 2 328 millones) y empresas mineras (USD 2 067 millones). En el mercado de derivados hubo una demanda neta (USD 1 383 millones) proveniente de las AFP (USD 640 millones), inversionistas no residentes (USD 425 millones) y empresas del sector corporativo (USD 343 millones).
Los inversionistas no residentes presentan en el tercer trimestre de 2024, una oferta neta de dólares de USD 252 millones, un cambio respecto a la demanda neta del segundo trimestre (USD 475 millones). En el mercado spot ofertaron dólares por USD 677 millones, mientras que, en el mercado de derivados, demandaron en neto en el tercer trimestre alrededor de USD 425 millones, menor a la demanda del segundo trimestre (USD 520 millones). Entre el 28 de junio y el 13 de setiembre, los inversionistas foráneos compraron en neto S/ 7 431 millones de BTP, principalmente por la compra del nuevo BTP 2039 que formo parte de la OAD liquidada el 1 de julio.
Las AFP ofertaron en el tercer trimestre de 2024 (al 13 de setiembre) alrededor de USD 1 688 millones, en contraste a la demanda neta del segundo trimestre (USD 1 439 millones). En el mercado spot ofertaron USD 2 328 millones, por las liquidaciones de inversiones externas para realizar el pago a los afiliados de los retiros solicitados mientras que en el mercado de derivados demandaron en neto USD 640 millones. Las ventas netas de valores externos de las AFP en el periodo ascienden a USD 2 216 millones, mayor nivel de ventas desde el tercer trimestre de 2022 (USD 2 644 millones).
En el caso del sector no financiero, entre julio y setiembre de 2024 las entidades presentan una demanda neta de USD 816 millones: (i) empresas del sector corporativo: demanda neta de USD 3 404 millones, principalmente en el mercado spot (USD 3 061 millones), por encima del total registrado en el segundo trimestre (USD 1 952 millones); (ii) empresas del sector minero: oferta neta de USD 2 067 millones en el mercado spot, por debajo de la oferta neta del segundo trimestre (USD 2 524 millones); (iii) sector minorista: oferta neta de USD 518 millones en el mercado spot, por debajo a la oferta neta del segundo trimestre (USD 1 901 millones).
Para las empresas bancarias, la posición global aumentó de - USD 357 millones en junio hasta - USD 193 millones en setiembre de 2024. El saldo de Non-Delivery Forward (NDF) de ventas netas de la banca con los inversionistas no residentes aumentó de USD 12 326 millones en junio a USD 12 569 millones en setiembre de 2024.
En este contexto, el BCRP ha intervenido en el mercado cambiario dado los vencimientos de instrumentos cambiarios durante el tercer trimestre de 2024, únicamente a través de subastas de swaps cambiarios venta en la modalidad de tasa variable; con el objetivo de reducir la volatilidad en el precio del sol respecto al dólar, en un contexto de incertidumbre en los mercados financieros internacionales. Así, se colocaron swaps cambiarios venta por S/ 24 387 millones (USD 6 480 millones) a los plazos de 3, 6, 9 y 12 meses a tasa variable, y vencieron S/ 27 021 millones (USD 7 224 millones) a tasa fija y variable.
El saldo total de instrumentos cambiarios (swaps cambiarios venta) al 13 de setiembre se ubica en USD 14,145 millones, que equivalen a 16,9 por ciento de las Reservas Internacionales Netas (RIN), menor al nivel del 30 de junio (USD 14 889 millones y 20,9 por ciento de las RIN). El saldo de CDR BCRP al 13 de setiembre es nulo, tras el vencimiento del 7 de mayo. Los vencimientos de SCV y CDR han permitido que el saldo de instrumentos cambiarios disminuya desde los niveles máximos registrados en marzo y abril de 2024, que estuvo asociado a la alta demanda de dólares en el mercado cambiario de los inversionistas no residentes durante el primer trimestre de 2024.
Al 13 de setiembre, en el tercer trimestre, el BCRP ha demandado en neto USD 745 millones en el mercado cambiario al ser el vencimiento neto de swaps cambiarios (USD 7 224 millones) mayor a la colocación neta de swaps cambiario venta (USD 6 480 millones).
88. La tasa de crecimiento interanual de depósitos del sector privado se ubicó en 8,9 por ciento en julio de 2024. Por monedas, los depósitos en soles se incrementaron en 12,7 por ciento interanual, mientras que los denominados en dólares presentaron un incremento de 1,9 por ciento interanual en el mismo periodo.
El coeficiente de dolarización de los depósitos del sector privado en julio de 2024 es de 33,2 por ciento, por debajo del 34,1 por ciento registrado en diciembre de 2023.
89. El coeficiente de ahorro financiero aumentó de 66,7 por ciento en 2019 a 81,4 por ciento en 2020, impulsado por las restricciones de inmovilización social derivadas de la crisis sanitaria. Posteriormente, el ratio disminuyó por debajo de las cifras observadas previo a la pandemia de COVID-19, influenciado principalmente por la aprobación de la disponibilidad de la CTS y de los aportes a las AFP, así como por la salidas de capitales observada en el 2021 (7,3 por ciento del PBI). Así, el coeficiente se ubicó en 54,9 por ciento en julio de 2024.
90. El circulante se redujo 5,6 por ciento interanual en diciembre de 2023 y se incrementó 6,2 por ciento en julio de 2024. Desde junio se ha producido un cambio en el comportamiento respecto a meses previos, observándose incrementos del circulante, especialmente en los billetes de mayor denominación. Para los próximos meses se prevé una moderación en las tasas de crecimiento del circulante. Así, el crecimiento histórico que tuvo durante el estado de emergencia42 se revertiría, considerando, además, las innovaciones recientes en los medios electrónicos de pagos. En particular, se proyectan tasas de variación interanuales de 4,0 por ciento en 2024 y 0 por ciento en 2025.
91. La preferencia por circulante ha disminuido durante 2023 y 2024, tras crecer continuamente entre abril de 2020 y diciembre de 2021. Así, al 13 de setiembre de 2024 se ubica en 22,6 y ello estaría también asociado al mayor uso de tarjetas y de otras modalidades de pago digitales.
92. Parte de la explicación de la reducción de la preferencia por circulante está relacionada con el incremento significativo en el uso de los pagos digitales. Estos continuaron con su tendencia al alza, y en julio de 2024 se ubicaron en 866 millones de operaciones.
93. El crédito al sector privado se expandió en 0,8 por ciento en términos anuales en julio de 2024 (1,3 por ciento en 2023). Sin considerar los créditos del programa Reactiva Perú, la tasa de crecimiento interanual del crédito ascendió a 2,5 por ciento en el mismo periodo (5,0 por ciento en 2023). El crédito al sector privado se ha recuperado ligeramente desde abril de 2024, lo cual estaría explicado por la normalización de la política monetaria y la recuperación de la actividad económica.
94. El crecimiento interanual del crédito a las personas naturales se mantiene positivo, aunque con menores tasas de crecimiento. Este creció 1,4 por ciento en julio de 2024 (7,1 por ciento en 2023). Esta desaceleración del crédito a las personas se debe principalmente a la caída del crédito de consumo (-1,2 por ciento en julio de 2024). Por otro lado, el crecimiento del crédito hipotecario se ha mantenido durante los últimos meses, registrando una tasa de crecimiento interanual de 5,3 por ciento en julio de 2024.
95. El crédito a empresas muestra una ligera recuperación en los últimos 2 meses, lo cual estaría asociado a la mejora de la actividad, luego de las contracciones interanuales desde octubre de 2022 explicadas principalmente a las amortizaciones del programa Reactiva Perú. En julio de 2024, el crédito a empresas creció 0,5 por ciento (distinta a la caída de 2,3 por ciento en diciembre de 2023), mientras que sin considerar los créditos Reactiva Perú aumentó en 3,2 por ciento (3,6 por ciento en diciembre de 2023). El segmento de corporativo y grandes empresas muestra un incremento de 2,8 por ciento; mientras que, el de medianas empresas se contrajo en 3,8 por ciento.
96. Se observa una recuperación tanto del crédito en soles como del crédito en dólares en los últimos 3 meses. A julio de 2024 el crédito en soles creció en 1,0 por ciento, mientras que el denominado en dólares se incrementó en 0,4 por ciento en el mismo periodo.
97. El coeficiente de morosidad en julio de 2024 se ubicó en 4,58 por ciento, superior al registrado en diciembre de 2023 (4,30 por ciento). Este resultado estaría explicado por la mayor morosidad de los créditos a empresas, principalmente por el incremento en el segmento de micro y pequeñas empresas y, en menor medida, en el segmento de medianas empresas. Por su parte, la morosidad de los créditos a personas naturales también se incrementó en el mismo periodo, en particular en el caso del crédito vehicular. Cabe señalar que el aumento en la morosidad es un reflejo del desempeño de la actividad económica en los últimos meses.
98. Se prevé un incremento del crédito en moneda nacional, en línea con la evolución de la actividad económica. Con ello, el crecimiento proyectado del crédito al sector privado en moneda nacional ascendería a 3,4 por ciento en 2024; y 6,0 por ciento en 2025, tomando en cuenta la culminación de la amortización de los créditos otorgados bajo el programa Reactiva Perú. Así, el crédito total crecería 3,0 por ciento en 2024 (4,2 por ciento sin el programa Reactiva Perú), mientras que para 2025 se estima un crecimiento de 5,0 por ciento.
De igual manera, en 2024 y 2025 se prevé que el crédito al sector privado crezca a un ritmo menor que el PBI nominal, tras un importante incremento del coeficiente de crédito respecto al PBI en 2020, el cual fue revertido en 2023. Así, se espera que el ratio de crédito se ubique en 40,1 y 39,9 por ciento del PBI en 2024 y 2025, respectivamente (luego de haberse ubicado en 52,6 por ciento en 2020).
Asimismo, las tasas de crecimiento del circulante serían menores a las del PBI nominal en 2024 y 2025, debido al avance en la normalización de las condiciones financieras, y las tasas de crecimiento de la liquidez total serían cercanas a las del PBI nominal en los mismos años, principalmente por mayores depósitos. El coeficiente de la liquidez respecto al PBI se reduciría de 45,5 por ciento en 2023, a 45,1 por ciento en 2024 (ligeramente por debajo del nivel prepandemia), y a 44,6 por ciento en 2025. Esto toma en cuenta el retiro de depósitos de C.T.S. y de los fondos de AFP, lo que viene afectando a la liquidez desde mayo de 2024.
En tanto, el ratio con respecto al PBI correspondiente al circulante de sociedades de depósito se contraería de 7,5 por ciento en 2023 a 7,3 por ciento en 2024, y a 6,9 por ciento en 2025, nivel similar al registrado previo a la pandemia.
La medición de las condiciones financieras a través de diferentes indicadores es sumamente relevante para distintos agentes económicos. Ello en especial para la toma decisiones de consumo e inversión, así como también para el diseño de políticas económicas tales como la monetaria y las macroprudenciales, entre otras. Dichos indicadores fungen como señal o termómetro del estado actual en el que se encuentra el sistema financiero, en especial en lo referido al costo del financiamiento y disponibilidad de liquidez. Sin embargo, al tener las condiciones financieras diferentes dimensiones (tasas de interés de corto y largo plazo y spreads tales como el de riesgo país), es necesario resumir esta información en un índice claro e intuitivo. En este recuadro se construye un nuevo índice de condiciones financieras para Perú que comprende el periodo 2005-2024.
El índice se estima tomando en cuenta variables observables en tiempo real y en alta frecuencia, de modo tal que el indicador resultante puede actualizarse de forma inmediata, y es también de fácil interpretación para los usuarios interesados. A diferencia de Nivín y Pérez (2018), que se basan en la metodología de Koop y Korobilis (2014), el índice propuesto es más simple de calcular y no necesita de datos que se publican con un rezago considerable. En la siguiente tabla se mencionan las principales referencias que sirven de guía para el análisis de este recuadro, donde se puede apreciar que metodología más utilizada es la de componentes principales, tanto para países avanzados como emergentes44.
Asimismo, para el caso de las condiciones financieras en ambas monedas, las variables consideradas en frecuencia mensual se muestran en la tabla y figuras siguientes:
Los indicadores incluidos capturan tanto el nivel de tasas de interés como los spreads asociados a la disponibilidad de liquidez, expectativas de depreciación del sol y la pendiente de la curva de rendimiento, entre otros factores. Utilizando estos datos capturamos para cada moneda el primer componente principal asociado a dichas variables, cuya interpretación está asociada al nivel, y es análogo al promedio simple de variables estandarizadas a escala. Asimismo, la idea de medir las condiciones financieras en ambas monedas se cimenta en la presencial de dolarización financiera parcial (ver por ejemplo Winkelried (2013)45 y Aguirre y otros (2022)46).
Los resultados muestran la identificación del factor común de condiciones financieras para cada moneda. En particular, se observa un endurecimiento (+) de las condiciones financieras en moneda nacional y extranjera durante el periodo de la Crisis Financiera Internacional (2008-2009) y, en menor medida, en el Taper Tantrum (2013). Asimismo, se observa una flexibilización (-) de las condiciones financieras al inicio del periodo de la pandemia (2020), lo que está asociado a la respuesta de política, principalmente a través de reducción de tasas de interés de corto y largo plazo, y la expansión de los agregados monetarios y la liquidez. Posteriormente, se aprecia desde 2021 una reversión gradual de dicho efecto, y ello está asociado a la normalización y endurecimiento de dichas condiciones financieras, en línea con lo observado tanto a nivel global como en otros países emergentes. Se observa para el final de la muestra (2024) una flexibilización gradual de las condiciones financieras en soles y, que las condiciones financieras en moneda extranjera son más restrictivas que las de moneda nacional47.
Finalmente, a través de un modelo de vectores autorregresivos estructurales bayesiano (BVAR) es posible obtener la descomposición histórica de los Índices de Condiciones financieras estimados, en función de choques estructurales identificados48. En particular, se puede apreciar que la flexibilización de las condiciones financieras en moneda nacional en 2020 e inicios de 2021 es explicada por acciones de política monetaria (reducción de la tasa de interés e inyección de liquidez) y también por factores de demanda agregada y de dinero, y de expectativas de inflación, contrarrestados parcialmente por choques cambiarios. Este efecto se revirtió hacia 2021 (principalmente por factores de oferta y mayores expectativas de inflación), provocando con ello el endurecimiento de las condiciones financieras, alcanzando un máximo hacia fines de 2022. Durante 2023 la flexibilización de las condiciones financieras está explicada por el desvanecimiento gradual de los choques de oferta y demanda, y por el posterior recorte de tasas de interés. En el caso de las condiciones financieras en moneda extranjera, estas se mantienen en el tramo restrictivo tanto por la posición de política monetaria de la Reserva Federal como por la persistencia del efecto de factores de oferta.
A manera de conclusión, los índices de Condiciones Financieras (ICF) estimados son variables representativas para la economía peruana, que hacen las veces de una variable estado o termómetro, ya que resume la información contenida en diferentes indicadores asociados a los mercados financieros. Las condiciones financieras tienen distintas dimensiones en una economía pequeña y abierta que cuenta además con dolarización parcial, por lo que la inclusión de este indicador como parte del conjunto de información relevante resulta clave para estudiarla. Asimismo, la metodología simple (componentes principales) y la rápida disponibilidad de datos hacen aún más atractivo este tipo de indicadores, ya que pueden ser actualizados en tiempo real.
En este Recuadro se analiza la importancia de la formación de una curva de rendimiento libre de riesgo en soles para el desarrollo del mercado de renta fija local. El crecimiento de los mercados primario y secundario de valores gubernamentales, tales como los Certificados de Depósitos del Banco Central de Reserva del Perú (CDBCRP) y Bonos del Tesoro Público (BTP), ha incrementado la liquidez y profundidad del mercado de renta fija local, tanto público como privado, y ha permitido la creación de una curva de rendimiento soberana libre de riesgo.
El nivel y pendiente de una curva de rendimiento libre de riesgo es de especial importancia para los bancos centrales porque brinda información sobre la situación y perspectivas de los agentes económicos sobre la actividad económica, las expectativas del mercado sobre la inflación, y las expectativas de tasas de interés. Por ejemplo, un empinamiento de la curva de rendimiento podría reflejar una posición de política monetaria más contractiva o un cambio en la prima por riesgo de liquidez.
Adicionalmente, la creación de una curva de rendimiento libre de riesgo proporciona tasas de interés de referencia que permiten a las empresas del sector privado realizar colocaciones de mayor plazo, y con ello beneficiarse de mejores condiciones de financiamiento existentes en el mercado de capitales en comparación a otras fuentes de financiamiento como las bancarias. Por ello, un adecuado nivel de liquidez en cada uno de los tramos de la curva de rendimiento soberana permitiría a potenciales emisores del sector privado analizar sus opciones de financiamiento, considerando la prima de riesgo por plazo relevante que refleje las condiciones de mercado.
En el Perú, la creación de una curva de rendimiento soberana de tramo largo ha permitido contar también con una curva de valores del sector privado. Así, el aumento del plazo promedio ponderado por saldo de los BTP nominales, desde 1,7 años en 2003 hasta 10,4 años en la actualidad, ha ido en línea con el incremento en la vida media de los valores del sector privado, alcanzando 8,9 años en 2008 (4,4 años a julio de 2024).
En los últimos años, el Ministerio de Economía y Finanzas (MEF) ha realizado diversas Operaciones de Administración de Deuda (OAD)49, las que lograron varios objetivos que forman parte de la estrategia de manejo de deuda. De acuerdo con la Ley General del Sistema Nacional de Endeudamiento de junio de 2005, una OAD es "aquella que tiene por finalidad renegociar las condiciones de deuda pública". Asimismo, en la "Estrategia de Gestión Integral de Activos y Pasivos (EGIAP) 2024-2027"50 se menciona que una OAD se realiza con el objetivo de optimizar la estructura de la deuda pública, y también para reducir la exposición a los riesgos financieros asociados a esta.
Entre los años 2019 y 2024 se han realizado cuatro OAD a través de Euroclear51 (junio de 2019, noviembre de 2019, junio de 2023 y junio de 2024). Estas operaciones consistieron en ofertas de recompra en efectivo y/o intercambio de BTP y bonos globales, las que se han financiado parcialmente a través de emisión de bonos (BTP y bonos globales en dólares y euros) de largo plazo en el mercado internacional.
Así, las OAD han mejorado el perfil de vencimientos de los bonos al aumentar la vida media de los bonos en cada una de las OAD (incremento de 0,5 años en junio de 2019; 1,0 año en noviembre de 2019; 0,7 años en junio de 2023; y 2,3 años en junio de 2024). Sin embargo, se ha reducido el saldo de BTP de menor maduración que servían de referencia para la formación de una curva de rendimiento de corto plazo (menor a 5 años), la misma que es útil para la formación de expectativas y que contribuye al desarrollo del mercado de capitales. Esta reducción en el saldo de BTP de corto plazo continuaría, si se considera que en la EGIAP (2024-2027) se estima que los vencimientos de deuda mayores a 5 años alcanzarían el 71,7 por ciento a diciembre de 2027, principalmente por las OAD que se proyectan realizar, las cuales implican la emisión adicional de bonos soberanos de mediano plazo.
De esta forma, el saldo de los BTP a plazos menores a 5 años disminuyó en S/ 34,8 mil millones entre diciembre de 2018 y julio de 2024, mientras que el saldo de BTP del tramo medio y largo (mayor a 10 años) aumentó en S/ 47,7 mil millones. Más aún, el perfil de vencimientos luego de cada OAD presenta una marcada reducción en la participación de los bonos con vencimiento del tramo corto (menor a 5 años) respecto al saldo total. Así, en las OAD del año 2019, la participación de los BTP del tramo corto disminuyó de 6 a 2 puntos porcentuales en junio; y de 12 a 5 puntos porcentuales en noviembre. Similarmente, en la OAD de junio de 2023 y junio de 2024, la participación de los BTP de plazos menores a 5 años se redujo de 15 a 8 puntos porcentuales; y de 7 a 3 puntos porcentuales; respectivamente.
Este cambio en la estructura de los BTP se reflejó en la menor negociación de los bonos de corto plazo del mercado secundario. Así, el ratio de rotación52 de los BTP de menor duración (hasta 5 años) ha disminuido desde un ratio promedio de 2,3x en diciembre de 2018 a 0,8x en julio de 2024. Adicionalmente, esta menor profundidad en el mercado de deuda de corto plazo también se reflejó en las colocaciones del sector privado. Específicamente, el total de colocaciones en soles a plazos entre 1 y 5 años53 ha descendido desde S/ 846 millones en 2019 a cero en lo que va del año 2024.
Las tasas de interés de los bonos gubernamentales proveen información valiosa sobre el nivel de retorno libre de riesgo vigente en el mercado. Por ello, una curva de rendimiento confiable se construye teniendo suficiente profundidad a lo largo del espectro de vencimientos (tramos de corto, mediano y largo plazo)54. Al disminuir el saldo de BTP de corto plazo, las OAD reducen la liquidez en estos segmentos de la curva de rendimiento soberana. Como consecuencia, con menores transacciones en el mercado secundario y al intercambiarse con menor frecuencia, los precios de los bonos podrían no reflejar las condiciones vigentes del mercado, al volverse poco representativos. En el extremo, al retirar el bono del mercado, el punto de referencia desaparece. De esa manera, los agentes privados pierden acceso a información pública valiosa para la toma de decisiones de endeudamiento e inversión, en perjuicio del desarrollo del mercado de valores local5556.
Más aún, la reducción del tamaño y liquidez del tramo corto de la curva de rendimiento (hasta cinco años) viene generando distorsiones en los valores libres de riesgo de corto plazo. A setiembre de 2024, el rendimiento del BTP a dos años (4,68 por ciento) es menor al de un CDBCRP a 18 meses (4,77 por ciento). Esto puede afectar el proceso de valorización de nuevos instrumentos de renta fija por parte del sector privado.
Por lo anterior, considerando que actualmente el tramo corto de la curva de BTP es ilíquido, las colocaciones primarias de CDBCRP pueden complementar y cubrir la demanda de valores libre de riesgo de corto plazo por parte de los participantes del mercado. En particular, las colocaciones de CDBCRP a plazos mayores a 6 meses han tenido como objetivo contribuir a la formación de una curva de rendimiento de valores, y así dinamizar el mercado secundario de dichos activos líquidos. Cabe señalar que, la demanda por estos valores es alta ya que pueden ser utilizados tanto como colaterales en las operaciones de reporte de valores y como activos líquidos de alta calidad (ALAC) para el cálculo del Ratio de Cobertura de Liquidez (RCL) requerido por la Superintendencia de Banca, Seguros y AFP (SBS). De esta manera, las tasas de rendimiento de los CDBCRP proporcionan referencias para la determinación del costo de financiamiento en el tramo corto para valores del sector privado.
En el periodo anterior a la pandemia del Covid-19 se contaba con un saldo significativo de CDBCRP a mediano y largo plazo (entre 6 meses y 3 años). Luego, dado el inicio de la crisis sanitaria en marzo de 2020, y con ello la mayor necesidad de inyectar liquidez de forma permanente, la práctica de colocar CDBCRP de forma periódica dejó de implementarse. Desde el inicio de la flexibilización de la tasa de interés de referencia (setiembre de 2023), la curva de rendimiento de CDBCRP presenta una forma invertida que señaliza la expectativa del mercado sobre la evolución de la tasa de interés de política.
Recientemente, desde la segunda quincena de julio de 2024 el BCRP retomó las colocaciones a los plazos de 9, 12 y 18 meses, puntos de la curva de rendimiento que no se referenciaban desde julio de 2015, abril de 2024 y diciembre de 2019, respectivamente. A partir de esta nueva estrategia de colocaciones, existe información de tasas de rendimiento a plazos entre 3 y 18 meses, lo que contribuye a la formación de expectativas asociadas a la política monetaria y funge como referencia para el mercado financiero en moneda nacional.
A modo de conclusión, considerando que las recientes OAD han provocado que se diluya el mercado secundario para el tramo corto soberano (hasta 5 años), la realización de colocaciones de CDBCRP a plazos más largos contribuirán a la formación de la curva de rendimiento de corto plazo, a dinamizar el mercado secundario de estos papeles, y con ello a una mejor señalización de la política monetaria en el horizonte de proyección.
Ferhani, H.; Stone, M.; Nordstrom, A.; Shimizu, S. (2008), "Developing essential financial markets in smaller economies: stylized facts an, policy options". IMF Occasional Papers, 265.
Grundy, B.; Van Bekkum, S.; Verwijmeren, P. (2024), "Complementarity of Sovereign and Corporate Debt Issuance: Mind the Gap", Review of Finance, Volumen 28, N° 4, Páginas 1187-1213.
Montoro, C.; Pérez, F.; Luna, M. (2020), "Desarrollo del mercado de renta fija en el Perú y política monetaria", Revista Moneda, Banco Central de Reserva del Perú, N° 183, páginas 21-27.
OCDE (2023), "OECD Sovereign Borrowing Outlook 2023", OECD Publishing, Paris.
Rossini, R.; Montoro, C.; Luna, M. (2020), "Desarrollo del mercado financiero y política monetaria: la experiencia peruana". Revista de Estudios Económicos, Banco Central de Reserva del Perú, N° 39, páginas 9-20.
The Study group on fixed income markets (2001), "The changing shape of fixed income markets", BIS Working Papers 104, Bank for International Settlements.
Este Recuadro analiza y compara la evolución de la inclusión financiera a lo largo de la distribución de gasto per cápita, según la información de la Encuesta Nacional de Hogares (ENAHO). Se identifica que los individuos más vulnerables tienen acceso limitado al sector financiero formal y que la carencia de instrumentos financieros se vincula con ciertas características relacionadas a su situación de vulnerabilidad. Sin embargo, hay una tendencia positiva en la digitalización y uso de tecnologías de la información que brindan la posibilidad de innovar en el rubro para promover la inclusión financiera.
Para fines de este análisis, se aproxima el concepto de inclusión financiera como la tenencia de cuentas en una entidad financiera (ahorro simple, a plazo fijo o corriente), orientando la discusión hacia el acceso a productos financieros básicos. Bajo esta métrica, el ratio de inclusión financiera para personas adultas se habría casi duplicado entre 2015 y 2023, pasando de 28,7 a 55,8 por ciento. Este fenómeno se da a lo largo de la distribución de gasto per cápita, donde tanto los quintiles inferiores y superiores muestran ganancias en el acceso a productos financieros. Sin embargo, esta evolución oculta diferencias particulares. En particular, mientras que 8 de cada 10 de los adultos en el quintil superior de gasto tenían acceso a cuentas en entidades financieras, solo 4 de cada 10 accedían en el quintil inferior en 2023. Además, el quintil inferior de ingresos mostró una mejora (19,8 puntos porcentuales) por debajo del promedio nacional (27,1 puntos porcentuales) y del quintil superior (27,1 puntos porcentuales).
Esta diferencia en el acceso se replica para cada área geográfica, con ciertas particularidades. En zonas urbanas, la brecha en el ratio de inclusión financiera entre los hogares que pertenecen al quintil superior e inferior a nivel nacional fue de 35,4 puntos, frente a 25,9 puntos en zonas rurales. No obstante, a pesar de que la dispersión es mayor en el ámbito urbano, los hogares de menos recursos poseen un acceso más amplio a productos financieros que en su contraparte rural del mismo quintil de gasto. Así, 41,6 por ciento de las personas del quintil inferior de áreas urbanas registran cuentas en entidades financieras, porcentaje significativamente por encima que el promedio rural total. Al comparar a los hogares urbanos y rurales del mismo quintil inferior, hay una brecha de más de 10 puntos porcentuales en favor de los primeros.
Todo esto sugiere que existe una oportunidad para la inclusión financiera de los hogares más pobres (que muestran un acceso más limitado que el de hogares más ricos), y en particular de los rurales, que se encuentran rezagados respecto a sus pares urbanos del mismo nivel de gasto.
En términos geográficos, resalta el rol que cumple el departamento de Lima dentro del promedio urbano. En 2023, 66,4 por ciento de los limeños con 18 años a más poseía alguna cuenta en una entidad financiera. En zonas urbanas fuera de Lima, dicho porcentaje ascendía a 54,6 por ciento. Por ende, a pesar de que la ventaja frente al ámbito rural se mantiene, la brecha se reduce significativamente al considerar el área urbana fuera de Lima.
Un aspecto por resaltar sobre la evolución de la inclusión financiera es que el acceso a cuentas se ha acelerado a raíz de la pandemia, beneficiando a los quintiles inferiores de gasto. Así, entre 2015 y 2019, el ratio de inclusión financiera para el quintil inferior en el área urbana creció a un ritmo de 1,2 puntos porcentuales en promedio anual, para luego pasar a uno de 5,1 puntos porcentuales entre 2019 y 2023. En zonas rurales, este cambio fue de 1,0 a solo 2,0 puntos porcentuales. Esto resalta un avance importante a raíz de la pandemia en las ciudades, frente a un progreso más lento en centros poblados menos densos.
Por otro lado, la ENAHO pregunta a las personas sin cuentas en entidades financieras la razón principal por la cual no han abierto una. A lo largo de la distribución de gasto, el motivo prominente es la falta de ingresos, siendo este más importante entre los quintiles inferiores.
Considerando que varias entidades financieras ofrecen cuentas sin costo de mantenimiento, este motivo podría ser entendido en parte como la percepción de que los ingresos ahorrados no ameritan ser trasladados al sector financiero formal, o que, dados los ratios de ahorro/deuda y consumo, no se cree necesario o viable abrir una cuenta. Al respecto, entre 2015 y 2023, un promedio de 19,1 por ciento de las personas sin cuentas de ahorro sí reportó ahorrar fuera del sistema financiero (a través de juntas, panderos, familiares, amigos o guardar dinero en el domicilio). Si esas personas hubiesen pasado su ahorro a cuentas bancarias o similares, el ratio de inclusión financiera en 2023 habría pasado de 55,8 a 62,9 por ciento; y en el quintil inferior de gasto, de 37,6 a 44,2 por ciento, en base a cálculos con la ENAHO.57
Además de la relación directa entre nivel gasto per cápita e inclusión financiera, hay otras características individuales que pueden estar asociadas al acceso a servicios financieros.
En primer lugar, a nivel nacional, la inclusión financiera es similar entre hombres y mujeres, pero esto oculta dinámicas diferentes entre zonas urbanas y rurales. Así, en las primeras, son los hombres quienes poseen un mayor acceso a cuentas de ahorro, mientras que en el ámbito rural son las mujeres. Con respecto a la edad, es la población menor a 45 años la que se encuentra más incluida en términos financieros, pero esto sigue básicamente a la dinámica urbana, ya que en zonas rurales son los mayores de 65 años los que tienen más acceso.58
Por su parte, un trabajo formal y mayores logros educativos se vinculan directamente con la inclusión financiera. Con respecto al rol del trabajo formal, es previsible que este promueva el acceso a cuentas de ahorro, dados los pagos regulares a trabajadores (que suelen ser a través de transferencias) y la apertura de cuentas CTS y de AFP, que aproximaría a los empleados hacia las entidades financieras. En términos del nivel educativo, la educación superior se asocia directamente con la formalidad en el empleo y con mayores niveles de ingreso. No obstante, también hay una relación entre nivel educativo y conocimientos financieros. Sobre este vínculo entre logros educativos y educación financiera, los resultados de PISA 2022 indicaban que el 82 por ciento de la varianza en el rendimiento en la prueba de educación financiera se explicaba por los resultados en matemática y lectura para los alumnos peruanos de 15 años.59
Por otro lado, otro factor que podría afectar los niveles de inclusión financiera refiere a la disponibilidad de puntos de atención del sistema financiero. La SBS publica datos de puntos de atención por cada 100 mil habitantes a nivel regional. No obstante, no se encuentra correlación significativa entre el nivel de cobertura de los puntos de atención y el nivel de inclusión financiera en 2023. Esto sugiere que el rol del contacto físico con el sistema financiero no es un factor tan evidente para explicar el aumento de la inclusión financiera.
El análisis anterior revela que aún existen brechas importantes en la cobertura del sistema financiero para los individuos más vulnerables. Esto es particularmente importante en zonas rurales, donde el menor acceso coincide con menores ingresos y logros de bienestar (educación, salud, servicios básicos, etc.). De tal forma, la falta de inclusión financiera podría ser un limitante para la satisfacción de necesidades básicas y el desarrollo de proyectos individuales. Esta condición se agravaría al notar que la menor inclusión financiera se asocia con haber alcanzado menos años de estudio y trabajos sin acceso a la red de protección social formal. En zonas urbanas (donde se concentra la mayor parte de la población), hay además rezagos para las mujeres y adultos mayores.
Frente a ello, se torna deseable identificar oportunidades de innovación en estrategias para la inclusión financiera de los individuos más vulnerables. En el contexto actual, estas oportunidades se relacionan con una expansión notoria de la digitalización y uso de tecnologías de información. En específico, al analizar a la población sin acceso a cuentas en entidades financieras, se observa que la mayoría de estas posee un teléfono celular propio y hace uso del internet. Según la ENAHO, 74,1 por ciento de personas en zonas rurales y fuera del sistema financiero habían hecho uso de un teléfono celular propio el mes previo a la encuesta en 2023. El porcentaje se eleva a 83,0 por ciento en el ámbito urbano. Por su parte, la mitad de las personas sin productos financieros en el área rural había hecho uso del internet el mes previo a la encuesta, y un 70,9 por ciento habría hecho lo mismo en zonas urbanas.
En paralelo a esta tendencia, en los últimos años se ha registrado un aumento considerable en el uso del internet para la compra de bienes o servicios o para la realización de operaciones financieras. Este incremento se observa también para el quintil inferior de gasto. En este contexto, la telefonía móvil y el internet brindan una oportunidad para la inclusión financiera de individuos vulnerables, y las estrategias de política pública para ella podrían incorporarlas tomando también en cuenta las características particulares de cada zona geográfica y estrato socioeconómico de la población objetivo.
Finalmente, estas estrategias podrían también ayudar a equiparar a los hogares peruanos con sus pares regionales en términos de inclusión financiera. Dentro de los indicadores comparables, el Índice de Inclusión Financiera de Credicorp60 muestra a Perú rezagado respecto a otros países de la región, incluidos Chile, Argentina, Ecuador, Panamá y Colombia. En específico, obtuvo un puntaje de 46,1 en 2024, inferior al promedio de 47,6 (que considera a solo dos países por debajo de Perú: Bolivia y México). Esta posición se explica principalmente por puntajes por debajo del promedio en las medidas de acceso (infraestructura financiera, conocimientos de productos, y tenencia de productos) y de uso de instrumentos financieros (transferencias, recibir ingresos y ahorrar en el sistema financiero, entre otros).61
37 Entre inicios de junio y el cierre de agosto de 2024, el BCRP incrementó sus tenencias de BTP en S/ 206 millones (aumentó en S/ 945 millones por la liquidación de compras de BTP y se redujo en S/ 739 millones por la venta neta de BTP en el marco de la Operación de Administración de Deuda (OAD)).
38 Al cierre de agosto, el incremento en el año de tenencias de BTP a valor de adquisición asciende a S/ 505 millones.
39 El plazo residual neto ponderado es la diferencia entre el plazo residual de operaciones de inyección y esterilización, ponderado por el saldo de cada instrumento. Se calcula según la fórmula: donde se refiere a los plazos residuales de las operaciones de inyección y esterilización, respectivamente.
40 Se considera la cuenta corriente agregada de las empresas bancarias en el BCRP al inicio de la jornada. Específicamente, considera el saldo antes de las operaciones con el ente emisor, una vez incorporados los vencimientos netos de instrumentos de inyección y esterilización del día anterior, y el efecto de otros factores exógenos.
41 En las operaciones de junio de 2019, noviembre de 2019 y junio de 2024, los inversionistas no residentes explicaron la mayor parte de la variación en el saldo de BTP que formaron parte de la operación en 79, 77 y 25 por ciento, respectivamente. En esos periodos la demanda neta de dólares por parte de no residentes fue de USD 107, USD 434 y USD 147 millones, respectivamente. Además, en las recientes OAD la preferencia por la recompra en efectivo fue significativa (49 y 46 por ciento en junio de 2023 y 2024, respectivamente), lo que sugiere una menor demanda por realizar canje de bonos de mayor duración.
42 El ahorro precautorio de efectivo habría sido impulsado principalmente por las transferencias a las familias a través de los bonos otorgados por el Estado.
43 Recuadro basado en el trabajo "Estimación de nuevos Índices de Condiciones Financieras para la economía peruana" de Pérez, Fernando (2024).
44 En el caso de Perú, la metodología de componentes principales también ha sido utilizada para construir un índice de estrés financiero (Nivín, R.; Morán, M. y Quintana, D. (2021): "Índice de Estrés Financiero para el Perú", Revista Moneda Nº188), el cual se publica semestralmente en el Reporte de Estabilidad Financiera del BCRP, y que incluye principalmente variables de riesgo, morosidad, volatilidad y solvencia.
45 Winkelried, D. (2013), "Modelo de Proyección Trimestral del BCRP – Actualización y novedades". Revista de Estudios Económicos del BCRP Nº26.
46 Aguirre, J.; Arrieta, J.; Castillo, L.; Florián, D.; Ledesma, A.; Martínez, J.; Morales, V.; Vélez, A. (2022): "Modelo de Proyección Trimestral: Una actualización hasta 2019". Revista de Estudios Económicos del BCRP Nº42-9.
47 Las unidades son referenciales, ya que el índice fue obtenido luego de expresar todas las variables de tal forma que tengan promedio nulo y una desviación estándar equivalente a 1.
48 Los choques estructurales en este modelo BVAR fueron identificados mediante restricciones de ceros y signos, utilizando supuestos tradicionales para los choques de política monetaria, demanda y oferta agregada.
49 De acuerdo con una encuesta realizada por la OCDE (2023), los gobiernos implementan las OAD para suavizar el perfil de los vencimientos; manejar el riesgo de refinanciamiento; incrementar la liquidez en el mercado secundario de los bonos soberanos; reducir el costo del servicio de la deuda; reducir el número de bonos en circulación; y mitigar influjos de liquidez.
50 En ese documento se presenta los lineamientos sobre la estrategia financiera para desarrollar el mercado de valores de deuda pública que contribuyen al manejo responsable y sostenible de las finanzas públicas.
51 En 2015 se suscribió un convenio con la Central Depositaria de Valores Internacionales Euroclear con el objetivo de diversificar la participación de inversionistas e incrementar la liquidez y profundidad del mercado de valores de deuda en soles.
52 Cociente el monto transado anual en el mercado secundario sobre el saldo a fin de periodo de cada BTP.
53 En los años 2020, 2021 y 2023 el total colocado ascendió a S/ 172 millones, S/ 70 millones y S/ 30 millones, respectivamente.
54 Grundy et al (2024).
55 Al respecto, la literatura asocia la existencia de una curva de rendimiento de bonos soberanos con una mayor capacidad de emisión de títulos de renta fija del sector privado (Grundy et al., 2024).
56 BIS (2001).
57 La estimación del ratio contrafactual de acceso a cuentas en entidades financieras considera que aquellas personas sin cuentas, pero con ahorro a través de otros medios, habrían reportado tener una cuenta de ahorros en 2023.
58 En ambos casos, esta disparidad podría responder parcialmente al rol de los programas sociales fuera de las ciudades. El programa de transferencias condicionadas Juntos identifica a la madre de familia como la usuaria, y promueve el uso de cuentas ahorros para los pagos. Similarmente, Pensión 65 está enfocado en las personas mayores. En zonas rurales, alrededor del 80 por ciento de los beneficiarios de estos programas reportan tener cuentas en entidades financieras.
59 OECD (2024), PISA 2022 Results (Volume IV): How Financially Smart Are Students?, PISA, OECD Publishing, Paris, https://doi.org/10.1787/5a849c2a-en.
60 Los resultados por país fueron obtenidos de https://grupocredicorp.com/indice-inclusion-financiera/resultados-por-pais/ el 03/09/24.
61 No obstante, en la medida particular de tener al menos 1 instrumento de ahorro o seguro, Perú se sitúa por encima del promedio (46 frente a 39 por ciento).
99. La inflación interanual se mantuvo alrededor del centro del rango meta, pasando de 2,00 por ciento en mayo a 2,03 por ciento en agosto de 2024. Los rubros que más contribuyeron al alza entre dichos meses fueron pollo, ajo entero y molido, papa y electricidad. Los incrementos estuvieron asociados principalmente a factores de oferta, tanto climáticos (en periodos de siembra) como sanitarios. Los rubros que compensaron dicho incremento fueron la cebolla, el limón y las comidas fuera del hogar. La inflación sin alimentos y energía (SAE) disminuyó de 3,10 a 2,78 por ciento en el mismo periodo, incidiendo a la baja el transporte local, los servicios culturales y la educación. Dentro de la inflación SAE, el componente de los bienes ha retornado más rápido al interior del rango meta; mientras que, la reversión del rubro de servicios ha sido algo más lenta en los primeros meses del año, pero se ha retomado el descenso en julio. Los diferentes indicadores tendenciales de inflación mostraron una tendencia interanual decreciente entre mayo y agosto, ubicándose dentro del rango meta, a excepción del indicador del percentil 63.
100. La inflación sin alimentos y energía registró una clara tendencia decreciente entre abril y diciembre de 2023, cerrando el año dentro del rango meta. En 2024 se ha mantenido alrededor del límite superior del rango, ubicándose dentro de este en agosto. La reducción en agosto refleja una desaceleración de los precios de transporte local, educación, vehículos a motor y servicios culturales.
101. De un total de 188 rubros que componen el Índice de Precios del Consumidor, el 30 por ciento registró una variación interanual mayor al 3 por ciento. Este indicador alcanzó un pico de 76 por ciento en febrero de 2023 y ha venido disminuyendo a partir de marzo, ubicándose en agosto en su nivel más bajo desde abril 2021 y por debajo de su nivel de largo plazo (40 por ciento).
102. Los rubros más ligados al tipo de cambio, a las cotizaciones internacionales y a los contratos vinculados al Índice de Precios al por Mayor (IPM) contribuyeron con 0,40 puntos porcentuales a la inflación acumulada entre enero y agosto (2,10 por ciento).
103. En cuanto a la evolución de la inflación en 2024, entre enero y agosto, el nivel general de precios aumentó 2,10 por ciento. Este resultado se explica principalmente por el incremento de los precios de los servicios (2,3 por ciento), que contribuyó con 0,87 puntos porcentuales, destacando los servicios de educación (5,0 por ciento), transporte local (1,9 por ciento) y agua (7,5 por ciento). Por su parte, el incremento de los precios de las comidas fuera del hogar (2,3 por ciento) contribuyó con 0,35 puntos porcentuales, mientras que el crecimiento del precio de los combustibles (4,5 por ciento) lo hizo con 0,10 puntos porcentuales. Ello fue contrarrestado en parte por la disminución de 1,8 por ciento en los precios de la electricidad (-0,05 puntos porcentuales de contribución). Los precios de los alimentos dentro del hogar aumentaron 2,3 por ciento, contribuyendo con 0,56 puntos porcentuales.
104. Los rubros con mayor contribución positiva a la inflación en el período enero-agosto fueron educación, comidas fuera del hogar, transporte local y ajo entero y molido (1,17 puntos porcentuales). Los rubros con mayor contribución negativa fueron palta, otros tubérculos y electricidad (-0,19 puntos porcentuales).
El rubro "comida fuera del hogar" aumentó 2,3 por ciento en lo que va del año, con ello se registró un incremento en los últimos doce meses (3,6 por ciento), en contraste con la caída del precio de los alimentos dentro del hogar (-0,6 por ciento). Esta evolución reflejó la mayor demanda por este servicio.
Los precios de los alimentos agrícolas como palta, olluco y choclo, presentaron una evolución favorable luego de estar afectados en la campaña anterior por el encarecimiento de los insumos y la variabilidad del clima. No obstante, se registraron alzas pronunciadas en productos como el ajo por menores siembras y rendimientos en las zonas productoras.
El precio del ajo entero y molido acumula a agosto un crecimiento de 146,8 por ciento, lo que reflejó la disminución de la producción en Arequipa, principal lugar de procedencia. El cultivo del ajo en la última campaña agrícola estuvo afectado por la menor disponibilidad de agua, el aumento de la temperatura y los consecuentes problemas fitosanitarios. Estos factores continuaron impactando en el abastecimiento de agosto, mes en el que el ajo entero registró la mayor alza de precio (56,8 por ciento), mientras que el precio del ajo molido subió 37,7 por ciento ante el encarecimiento de su principal insumo, el ajo entero.
El incremento del precio del rubro "otras frutas frescas" (12,9 por ciento acumulado a agosto) se debió principalmente al mayor precio del mango y de la fresa, en el periodo enero-mayo, alza que se revirtió a partir de junio. El precio del mango en los primeros meses del año subió impulsado por el menor abastecimiento procedente de Piura, resultado de las altas temperaturas que alteraron el proceso de floración de la planta, y por ende los rendimientos. El precio disminuyó posteriormente por el ingreso de distintas variedades procedentes de las regiones de Cajamarca y Amazonas. En el caso de la fresa, el precio aumentó en los meses de febrero a abril acorde al factor estacional. Posteriormente, el mayor ingreso de las variedades de fresa "san andreas" y "sabrina" (cultivadas en los valles de Lima), contribuyó a la rebaja del precio en el resto del período.
El precio de la palta registró sucesivas disminuciones de enero a junio. La rebaja del precio a comienzos del año respondió al aumento del abastecimiento por el inicio de las cosechas en la región Lima, principal lugar de procedencia de la variedad "fuerte", y en Ica, así como por los mayores envíos desde Arequipa, Ancash y Ayacucho. No obstante, el precio aumentó en los meses de julio y agosto ante una menor oferta del producto de mejor calidad, lo que dio lugar al alza del precio mayorista (21,1 y 19,0 por ciento, respectivamente).
El rubro "otros tubérculos" registró una disminución de sus precios de 35,1 por ciento a lo largo del período enero-agosto por el menor precio del olluco; ello como resultado de las mayores siembras en Junín con respecto a la campaña anterior y al incremento de las lluvias. Asimismo, el precio del choclo disminuyó 12,5 por ciento principalmente por las rebajas registradas de enero a abril, también por el mayor ingreso del producto cultivado en Junín, principal región abastecedora en esa época del año. Posteriormente, los precios del choclo aumentaron en junio y julio por el menor abastecimiento procedente de Ancash, donde los sembríos estuvieron afectados por las alteraciones en el patrón de lluvias y por granizadas y heladas. Luego de estas alzas el precio volvió a disminuir en agosto ante el mayor abastecimiento procedente de Arequipa.
El precio de los huevos subió 10,4 por ciento reflejando las alzas de los meses de febrero a abril. Las condiciones cálidas del medio ambiente, principalmente en febrero y marzo, disminuyeron la productividad de las aves e incrementaron la merma en la comercialización del producto. A ello se sumó el aumento de la demanda de huevo para la preparación de las loncheras escolares en los meses de marzo y abril. La disminución del precio en los siguientes meses estuvo acorde a la estacionalidad de la demanda.
El precio de los servicios de educación, transporte local y suministro de agua, registraron las mayores alzas en el período enero-agosto.
El rubro educación subió 5,0 por ciento, reflejo del incremento de las pensiones de los colegios y universidades privadas al inicio del año lectivo. A ello se sumó el reajuste de las pensiones de las universidades e institutos de educación superior en el resto del período, así como el alza de las clases particulares de apoyo a las tareas escolares.
El rubro transporte local (2,2 por ciento) registró los mayores incrementos en los meses de febrero a abril, en lo que influyó el alza de los pasajes en mototaxi. Otros factores que impulsaron el alza fueron el incremento de la movilidad particular a los colegios al inicio del año escolar y el reajuste de algunas tarifas del servicio del Metropolitano (medio pasaje de escolares, universitarios y estudiantes de institutos).
La tarifa del servicio de agua potable y alcantarillado subió 7,5 por ciento en febrero, acorde al alza contemplada en el plan quinquenal de Sedapal correspondiente al período 2022-2026. Esta alza fue aprobada por el organismo regulador Sunass, con base al cumplimiento de metas de gestión de la empresa.
Las tarifas de electricidad disminuyeron 1,8 por ciento en el período enero-agosto en lo que influyó el reajuste de febrero y mayo (-1,2 por ciento en ambos meses), que contrarrestó el alza de agosto (0,6 por ciento) Las rebajas se debieron principalmente a la reducción del componente de generación, lo que resultó de la revisión trimestral de los pliegos tarifarios. Ello va acorde a la legislación vigente que contempla el ajuste por el mecanismo de compensación, que resulta de las diferencias entre el precio a nivel de generación, definido ex ante por Osinergmin y los precios realizados de los contratos de licitaciones de largo plazo. El alza del precio en agosto respondió principalmente a la revisión del componente de transmisión. La actualización trimestral de los cargos por seguridad de suministro consideró la variación del tipo de cambio durante el periodo mayo-julio 2024 y otros factores como la variación del índice de precios al por mayor y la menor demanda máxima proyectada, lo que elevó los costos fijos.
105. El BCRP diseña e implementa sus acciones de política monetaria en respuesta a la proyección de la inflación y de sus determinantes en un horizonte de 18 a 24 meses. Para ello se toma en cuenta toda la información macroeconómica y financiera disponible al elaborar dicha proyección. Entre los determinantes de la inflación destacan: las expectativas de inflación, la inflación importada (que trae consigo el efecto del tipo de cambio), la inflación sin alimentos y energía, y las presiones inflacionarias asociadas tanto a factores de demanda como de oferta. Asimismo, parte del proceso de elaboración de proyecciones de inflación contempla la cuantificación de la incertidumbre a través de distintas herramientas y modelos macroeconómicos y, posteriormente, la especificación de escenarios de riesgo junto con sus probabilidades de ocurrencia. A continuación, se presenta el escenario base de proyección de la inflación de este Reporte, y el balance de riesgos que podrían ocasionar un eventual desvío de la trayectoria de la inflación respecto a dicho escenario, teniendo en cuenta tanto la magnitud del desvío como la probabilidad de ocurrencia.
Cabe destacar que la proyección de la inflación incluye la proyección de varios de sus rubros, entre los que destaca la inflación sin alimentos y energía. Este componente de la inflación es notablemente importante debido a que refleja mejor los componentes de demanda sobre los que opera la política monetaria; y, al ser el componente más persistente de la inflación, se comporta como su tendencia. Así, el diseño de política monetaria también toma en cuenta la convergencia paulatina de este indicador al considerar que, en el horizonte de proyección, las distintas métricas de inflación convergen al mismo punto.
Se espera una tasa de inflación de 2,3 por ciento para 2024 (superior al 2,2 por ciento del Reporte de inflación de junio, debido a una reversión más lenta de los choques de oferta) y de 2,0 por ciento en 2025, similar a lo esperado en el Reporte de Inflación previo.
Además de la reversión de los efectos de choques de oferta, esta proyección asume que los efectos de los factores transitorios como el tipo de cambio, precios internacionales de combustibles y de granos se disipen. Ello en un contexto en el cual la actividad económica se va acercando a su nivel potencial, y las expectativas de inflación muestran una tendencia decreciente hacia el valor medio del rango meta.
106. La baja confianza empresarial que se ha registrado durante los últimos años se viene recuperando gradualmente y se asume que dicha tendencia se mantenga en el horizonte de proyección. Por otro lado, se espera que los términos de intercambio se mantengan en niveles favorables. Con ello se espera que la brecha del producto se vaya cerrando en el horizonte de proyección.
107. En línea con la evolución de la brecha del producto y el estimado del PBI potencial se prevé un crecimiento moderado del nivel de actividad económica.
108. Las expectativas de inflación, calculadas en base a encuestas a empresas financieras y no financieras, y también a analistas económicos, revelan un rango para la tasa de inflación esperada inferior al Reporte de Inflación de junio. Para 2024 entre 2,45 y 3,0 por ciento, y para 2025 entre 2,4 y 3,0 por ciento. Las expectativas de inflación a 12 meses en agosto de 2024 descienden a 2,44 por ciento.
109. Asimismo, un determinante adicional de la inflación es el componente importado, el cual combina el efecto de los precios internacionales de los productos que importa nuestro país (como petróleo, trigo, soya y maíz) con el efecto de la variación del tipo de cambio (sol respecto al dólar de Estados Unidos).
Así, se proyecta que los precios promedio de las importaciones disminuyan en 1,7 por ciento en 2024, principalmente por la reducción en los precios de algunas materias primas como el maíz, trigo y soya. Para 2025 se espera un incremento en los precios promedio de las importaciones de 0,5 por ciento. Por su parte, las encuestas de tipo de cambio esperado al mes de agosto muestran niveles entre S/ 3,76 y S/ 3,77 para 2024 y entre S/ 3,76 y S/ 3,80 para 2025.
Se prevé que los efectos mencionados líneas arriba contribuyan a que la inflación continúe disminuyendo hacia el valor medio del rango meta (2,0 por ciento) en el horizonte de proyección.
110. El sesgo neutral en el balance de riesgos de la proyección de inflación se mantiene respecto al Reporte de Inflación anterior, sustentándose en los siguientes choques:
La ocurrencia de fenómenos naturales de relativa intensidad podría interrumpir el desarrollo de algunas actividades económicas, el traslado de bienes perecibles y el abastecimiento de los mercados internos. Estos potenciales eventos podrían traducirse en mayores precios de alimentos y costos de transporte. A nivel global persisten los riesgos que las cadenas de suministros puedan afectarse por factores climáticos o geopolíticos que impacten en el transporte marítimo, como aquellos que han generado un bajo nivel de agua en el canal de Panamá o dificultades de transporte en el mar Rojo.
Estos riesgos se verían contrarrestados por una probable mayor reversión de los choques que afectaron a los rubros de alimentos y energía en la canasta del consumidor, manteniendo su balance neutral similar al Reporte de Inflación previo.
En el plano externo, el incremento en la volatilidad de los mercados financieros internacionales podría generar episodios de salida de capitales tanto en economías avanzadas como emergentes, en la medida que los inversionistas busquen recomponer sus portafolios en función de sus nuevas percepciones de rentabilidad y riesgo. Esta mayor volatilidad estaría asociada a los altos niveles de endeudamiento en muchas economías del mundo, a las bajas perspectivas de crecimiento económico, a la incertidumbre sobre el ritmo de reducción de las tasas de interés de la política monetaria en economías desarrolladas y la consecuente respuesta de los mercados financieros internacionales, y a la mayor aversión global al riesgo por las tensiones geopolíticas. En el plano interno, episodios de mayor incertidumbre política y de conflictividad social podrían incrementar el riesgo país, y así amplificar la eventual salida de capitales. Ambos factores podrían generar presiones al alza en el tipo de cambio, contribuyendo así a una mayor inflación. El impacto esperado de este riesgo se mantiene bajo (similar a lo reportado en junio).
La ocurrencia de episodios de inestabilidad política y de conflictividad social podría deteriorar las perspectivas de crecimiento del consumo y de la inversión privada. El menor gasto de inversión privada conduciría a una menor acumulación de capital y, por tanto, a un menor crecimiento potencial de la actividad económica. Por el contrario, una más rápida recuperación en la confianza empresarial, un mayor dinamismo en los procesos de inversión y un mayor gasto público (corriente y de capital) podrían estimular la demanda agregada y favorecer un mayor crecimiento económico, lo cual a su vez genera una presión sobre la inflación. El impacto esperado de este riesgo se mantiene neutral.
Subsiste el riesgo de una desaceleración del crecimiento global, que implicaría una menor demanda por nuestros principales productos de exportación (demanda externa). Este escenario contingente podría generarse por: (i) mayores tensiones geopolíticas; (ii) nuevas disrupciones en las cadenas globales de suministros (guerra tecnológica entre China y Estados Unidos), tensiones comerciales entre Estados Unidos, China y otras economías avanzadas y mayores costos logísticos asociados al comercio exterior; (iii) el impacto de la persistencia de inflación sobre el consumo; y (iv) la probable desaceleración del crecimiento económico de China. Estos riesgos se ven parcialmente contrarrestados por la potencial mejora en términos de intercambio asociada a mayores precios de los commodities que exportamos. El impacto de este riesgo se mantiene en relación con lo presentado en el Reporte de Inflación anterior.
Bajo el esquema de Metas Explícitas de Inflación (MEI), en Perú se ha logrado mantener una inflación baja y estable. De hecho, como se aprecia en el cuadro a continuación, las expectativas de inflación se han mantenido dentro del rango meta la mayor parte del tiempo. Sin embargo, se tiene registros de cinco episodios en los que las expectativas superaron el límite superior del rango meta, siendo el último el de mayor duración. Este recuadro estudia el proceso de formación de expectativas, considerando dos factores: las contribuciones de los nuevos datos ejecutados de la inflación y de las proyecciones de inflación publicadas en los Reportes de Inflación (RI) del BCRP.
La metodología que usaremos para explorar ambos factores es la prueba de Causalidad de Granger. Esta prueba se implementa en dos etapas: primero, se estima un VAR con las variables de interés; y, segundo, se realiza una prueba conjunta de nulidad en la ecuación de una variable de interés para los coeficientes asociados a los rezagos de otra variable seleccionada. Si se rechaza la nulidad conjunta, se concluye que la variable seleccionada es un buen predictor de la variable de interés, lo que indica la dirección de la relación entre éstas.
Primero, evaluamos la relación entre diferentes indicadores de inflación y las expectativas de inflación a 12 meses mediante pruebas de causalidad de Granger. La muestra incluye datos desde el establecimiento de MEI en 2002 hasta julio de 2024. Asimismo, para explorar potenciales no linealidades, se muestran también los resultados luego de excluir los dos períodos inflacionarios más prolongados en la muestra: 2008 y 2021-2023.
Dado que todas las mediciones de inflación están correlacionadas, posiblemente debido a que comparten componentes fundamentales, se estima un modelo de vectores autorregresivos (VAR) con las inflaciones SAE, AE, Bienes, Servicios y las expectativas de inflación. De esta manera, las pruebas de Granger se realizarán sobre coeficientes que consideran el efecto condicional a los choques de los otros tipos de inflación.
Como se aprecia en la siguiente tabla, las pruebas de causalidad de Granger muestran evidencia de doble causalidad. Las expectativas de los agentes se forman con base en la inflación pasada, y la inflación se explica por valores pasados de las expectativas. Esto es cierto tanto para la inflación total, SAE como AE. Además, la inflación de bienes no es un buen predictor de las expectativas, mientras que la formación de expectativas sí toma en cuenta la inflación de servicios.
De manera complementaria, se repite el ejercicio anterior luego de excluir los dos períodos más largos de expectativas por encima del rango meta: 2008 y 2021-2023. Ello con el propósito de evaluar si la generación de expectativas difiere entre períodos con inflación estable y pronunciada. Los resultados muestran que, en períodos más estables, la formación de expectativas no considera la inflación SAE, pero sí la medida más volátil, la inflación AE, así como la inflación total. Asimismo, la información sobre la inflación de bienes y servicios no mejora la capacidad de predecir las expectativas de inflación. Esto es consistente con la hipótesis de que, en períodos de elevada inflación, los agentes forman sus expectativas observando con mayor atención a los valores de la inflación corriente.62
Segundo, la relación entre las expectativas de la inflación y las proyecciones de inflación publicadas en cada RI se enmarca en la teoría de la comunicación de los Bancos Centrales. La comunicación del BCRP a través de sus proyecciones debería tener un impacto en la formación de expectativas de los agentes al anclarlas y facilitar la función de la política monetaria. Entre los estudios hechos para el caso peruano tenemos a Armas y otros (2011)63 y Rossini y otros (2016).64 En línea con Armas y otros (2011) se presenta los resultados de las pruebas de Granger entre las proyecciones del RI y las expectativas de inflación por tipo de agente económico.
Las encuestas y el RI reportan las proyecciones de inflación de igual manera: la inflación esperada para el final de año corriente y del año siguiente. Las proyecciones y las expectativas reportadas para fin del año siguiente se muestran en el Gráfico. Se observa que las proyecciones del RI tienden a acercarse a la meta de inflación y las expectativas de las encuestas tienden a ser más volátiles, aunque cercanas al rango meta.
En la tabla a continuación, se reportan los resultados de las pruebas de causalidad de Granger para expectativas sobre el año siguiente.65 En el caso de analistas económicos se tiene que la proyección del RI predicen las expectativas por agentes y que no ocurre lo opuesto. Este resultado es consistente con la hipótesis de que los analistas toman en cuenta las proyecciones del RI al formar sus expectativas como se comenta en Armas et al (2011). Así, se tiene evidencia de que la comunicación del BCRP es creíble, y por lo tanto, sirve como un mecanismo importante para anclar expectativas.
Así como en Armas y otros (2011), los resultados para el resto de los agentes económicos que responden a la encuesta muestran resultados diferentes. Ello es producto de la heterogeneidad en la formación de expectativas y las diferentes maneras de procesar la nueva información. El caso más destacado es el de las empresas no financieras, las que muestran una mayor persistencia en actualizar sus expectativas.
Mantener las expectativas de inflación dentro del rango meta es fundamental para la estabilidad monetaria, según el mandato constitucional del BCRP. Este análisis de la dirección en la relación entre variables relevantes proporciona información útil para la formulación de la política monetaria. Comprender cómo se forman y se relacionan las expectativas de inflación con diversos choques económicos permite diseñar respuestas de política monetaria más efectivas y oportunas.
La inflación se define como un aumento general de los precios de la canasta del consumidor. Sin embargo, es un fenómeno no uniforme porque los precios por rubro cambian a diferentes ritmos. Ello es un reflejo de dinámicas de oferta y demanda idiosincráticos por sector productivo. Donde la heterogeneidad proviene de innovaciones tecnológicas, cambios en las preferencias de los consumidores, fluctuaciones externas de las cadenas de suministro y energía, entre otros.66 En línea con ello, este recuadro muestra cómo la distribución de la inflación por rubros afecta a la inflación agregada, y expone el rol de dicha distribución en la estabilidad de precios.
El siguiente gráfico muestra el comportamiento de la inflación y la distribución de las variaciones de precios de sus componentes entre enero de 2002 y agosto de 2024. Se consideran cuatro grupos: rubros con variación porcentual interanual por debajo de 3 por ciento, entre 3 y 5 por ciento, entre 5 y 9 por ciento, y más del 9 por ciento. Se observa que, tanto la inflación total como su medida tendencial, la inflación sin alimentos y energía (inflación SAE), han mostrado fluctuaciones en la proporción de los componentes en cada grupo, lo que refleja las dinámicas subyacentes de la inflación.
En general, la distribución de estos grupos de variación es más estable en el caso de la inflación SAE. Esto se debe a la elevada volatilidad de los componentes de la inflación de alimentos y energía (inflación AE) que componen la inflación total.
En los periodos de elevada inflación, hay una mayor proporción de rubros en grupos de variación más alta. Destacan los periodos posteriores a 2008, cuando la inflación experimentó diversos choques de oferta y superó el rango meta con más frecuencia. En estos periodos se identifican los cinco episodios de la historia reciente en los que las expectativas de inflación superaron el límite superior del rango meta.67
Asimismo, en este gráfico también se aprecia que en los periodos de baja inflación hay una elevada proporción de rubros en grupos de variación baja. Ello indica que los precios en la canasta del consumidor se mantuvieron más estables. Resaltan los periodos antes de 2008 y entre mediados de 2017 y 2020, cuando la inflación se mantenía en niveles más bajos y alrededor del centro del rango meta.
En la transición de periodos de inflación baja y estable hacia periodos de elevada inflación, la proporción de rubros en grupos de mayor variación de la inflación SAE responden de forma más lenta. Las tasas de variación se ubican principalmente en los grupos de entre 3 y 5 por ciento y de entre 5 y 9 por ciento. En periodos de baja inflación, los componentes de la inflación SAE muestran mayoritariamente variaciones inferiores al 3 por ciento, consistente con el rango meta de inflación del BCRP.
Para ver la importancia relativa de los cambios de precios de los componentes del IPC, el siguiente gráfico muestra la contribución a la inflación de diferentes rangos de variación. El enfoque se centra en variaciones porcentuales alrededor de 3 por ciento, para las diversas categorías del IPC Sin Alimentos ni Energía (IPC SAE) e IPC de Alimentos y Energía (IPC AE).68 En azul se muestran los rubros cuyos precios tienen variaciones por debajo de 3 por ciento, y en rojo, los rubros con variaciones por encima de 3 por ciento. Los tonos claros de rojo y azul corresponden a rubros del IPC AE, mientras que los tonos oscuros a los rubros del IPC SAE. Asimismo, en el gráfico se marca con sombras grises verticales los periodos en los que las expectativas de inflación superan el rango meta. En la medida que la dinámica de los rubros AE contribuyen más al incremento de la inflación en dichos episodios, éstos son consistentes con choques de oferta.
En general, durante el periodo 2002-2024, los componentes del IPC AE muestran una mayor proporción de elementos que crecen más de 3 por ciento. Esto contribuye significativamente a la inflación total, especialmente en periodos de alta inflación. En los episodios inflacionarios, los rubros del IPC AE lideran el incremento en la inflación. Ello resulta más evidente en los periodos inflacionarios iniciados en 2007 y 2021. Posteriormente, estos choques de ofertan se diseminan, y tras una sincronización con los demás componentes de la inflación, se observa con rezago un incremento en la contribución de los rubros del IPC SAE con variaciones mayores al 3 por ciento.69
Cabe destacar que la duración de estos episodios inflacionarios está vinculada a la persistencia de los choques al IPC AE. Típicamente, tras la reversión de las expectativas al rango meta, se observa también la reversión en los rubros del IPC AE, con contribuciones negativas a la inflación. A esto le sigue una reducción, con rezago, de las contribuciones positivas de los componentes del IPC SAE.
El gráfico a continuación muestra cómo se ha comportado la distribución de variación de precios de los componentes del IPC en cuatro momentos diferentes alrededor del periodo inflacionario 2021-2023. Estos momentos son: dos periodos previos a la crisis de la pandemia del Covid-19, cuando la inflación se mostró estable y alrededor del 2 por ciento (enero 2019 y diciembre 2019); junio de 2022 que corresponde al mes de mayor inflación del último episodio inflacionario (8,8 por ciento); y agosto 2024 como mes representante del periodo actual de normalización.
En los dos meses de inflación baja (enero 2019 y diciembre 2019), las distribuciones de las inflaciones, total y SAE, por rubros son similares. Esto también se observa en los momentos de localización (media y mediana). Las variaciones se concentran de forma definida alrededor de un valor central, y aunque hay variaciones extremas, éstas son poco influyentes.
En cambio, cuando la inflación es elevada, como en junio 2022, las distribuciones se hacen más dispersas, desarrollan un marcado sesgo hacia variaciones muy positivas y, en el caso de la inflación total, surgen múltiples modas. Luego del episodio inflacionario, la distribución de agosto 2024, se asemeja más a la de periodos de inflación estable, especialmente en el caso de la inflación SAE. Sin embargo, los momentos centrales de ambas distribuciones difieren. La distribución para la inflación total sigue presentando dos colas anchas, lo que indica la presencia de variaciones extremas, positivas y negativas, con una cola más pronunciada hacia estas últimas. Esto podría indicar la presencia de múltiples factores de cambios de precios relativos que aún afectan la dinámica de la inflación agregada, generando una elevada incertidumbre sobre su evolución en los próximos meses.
Todo este recuento muestra la notable heterogeneidad en la variación de precios de los distintos componentes de la canasta del consumidor. En periodos de alta y baja inflación, estos componentes varían en su importancia para la evolución de la inflación agregada y tendencial, y, por lo tanto, en las decisiones de política monetaria del BCRP.
Cuando la inflación es baja y estable, las diferencias en las tasas de inflación de los rubros del IPC no impactan significativamente las variables agregadas ni el diseño de la política monetaria. Esto se debe a que los factores de oferta y demanda entre los componentes del IPC generan cambios en precios relativos que se compensan entre sí. En cambio, cuando la inflación supera el rango meta, la distribución de los cambios de precios entre categorías es crucial para el BCRP. Si la alta inflación se debe a categorías de poca relevancia en la canasta del consumidor, podría revertirse al normalizarse los factores de oferta y demanda dentro de cada categoría. Sin embargo, si la elevada inflación es generada por rubros de mayor ponderación, es más probable que el BCRP necesite implementar ajustes adicionales para regular la inflación.
Por lo tanto, además de monitorear constantemente la nueva información sobre la inflación y sus determinantes, es importante que el BCRP preste atención a la dinámica de la distribución de las variaciones al interior de los rubros del IPC. Esto mejora la capacidad de proponer respuestas oportunas y adecuadas ante posibles riesgos inflacionarios.
62 Como ejercicio de robustez, se ha verificado que estos resultados se mantienen al realizar las pruebas de Granger en VAR bivariados entre las diferentes medidas de inflación y las expectativas de inflación. Así como, cuando estas pruebas se realizan con métricas de expectativas de inflación más desagregadas. Estás métricas incluye a las expectativas de la encuesta del BCRP de agentes económicos, de entidades financieras y de firmas no financieras, así como de las encuestas del Consensus Forecast.
63 Armas A., L. Vallejo y M. Vega (2011), "Indicadores tendenciales de inflación y su relevancia como variables indicativas de política monetaria." Revista de Estudios Económicos 20, 27-56. BCRP.
64 Rossini R., M. Vega, Z. Quispe y F. Perez (2016), "Expectativas de Inflación y dolarización en el Perú." Revista de Estudios Económicos 31, 71-84. BCRP.
65 Dada la proximidad para el fin del año corriente, la simultaneidad entre proyecciones del RI y expectativas (por tipo de agente) hace que la prueba de causalidad de Granger diagnostique que tanto proyecciones como expectativas se predicen significativamente entre sí.
66 Por ejemplo, ver el Recuadro "Inflación acumulada y cambio de precios relativos" del Reporte de Inflación marzo 2018 (Ver Recuadro 6, RI marzo 2018) y el Recuadro "Precios Relativos e Inflación en la Economía Peruana" del Reporte de Inflación de junio 2024 para un recuento de hechos estilizados de los precios relativos en el Perú (Ver Recuadro 5, RI junio 2024).
67 Para detalles de la experiencia histórica peruana frente a choques a la inflación revisar: el Recuadro "La Respuesta de Política Monetaria Ante Choques de Oferta" del Reporte de Inflación de marzo 2022 (Ver Recuadro 6, RI marzo 2022) y el Recuadro "La experiencia histórica internacional y peruana frente a choques Inflacionarios" del Reporte de Inflación de Diciembre 2023 (Ver Recuadro 5, RI diciembre 2023) y el Recuadro "Precios Relativos e Inflación en la Economía Peruana" del Reporte de Inflación de junio 2024 (Ver Recuadro 5, RI junio 2024)
68 Para la contribución a la inflación 12 meses entre grupos, se considera la suma ponderada de la variación interanual de cada rubro considerando su peso en la canasta del IPC. Aunque esta fórmula no reproduce perfectamente la inflación del IPC, la aproximación es generalmente bastante cercana y tiene la ventaja de permitir descomposiciones simples para nuestro análisis.
69 Para un análisis de la sincronización de precios de los componentes del IPC en periodos de alta inflación ver el Recuadro "Análisis desagregado de la inflación: cambios en el nivel, persistencia y volatilidad a lo largo del tiempo" del Reporte de Inflación de junio 2024 (Ver Recuadro 6, RI junio 2024)
